2022年上半年即将结束，回顾上半年经济行情，全球市场处于高通胀时期。俄乌冲突、疫情反复、美联储加息，促使全球经济格局发生重大变化。

展望下半年，市场底已基本探明，总体经济环境趋向平稳。但市场存量博弈格局尚未改变，海外经济风险仍在加剧，市场主线风格处于徘徊期。

为此，Choice数据整理了十大券商2022下半年投资策略报告。聚焦券商对于“宏观经济、政策环境、投资策略和风险提示”等主题的解读，并总结和摘抄出券商最新投资策略和观点，旨在为广大投资者提供全面、专业的金融数据信息。

下半年消费和服务业边际改善最大，投资和工业共振向上

核心观点：短期看，为对冲疫情冲击，央行货币政策以稳增长、保就业为首要目标，维持稳健略宽松；但二季度国际收支平衡进入重要观察窗口期，一旦面临触及警戒线的风险，将牵制货币政策宽松，另外，随着大规模宽货币，债市杠杆率上行也成为边际变量；进入三季度，关注 8 月中旬发布的 7 月调查失业率数据，以判断保就业压力是否缓解，三季度重点关注物价。

下半年财政政策要适应经济发展和疫情防控

核心观点：下半年财政政策重点关注三方面：1）做好常态化核酸检测的财力保障，财政预算及医保基金有空间，必要时可发行新一轮抗疫特别国债。2）积极发挥政府投资和政府消费的带动作用，服务于稳增长目标。3）用好转移支付、强化基层财力，落实三保支出和一系列减税降费政策，稳市场主体保就业。

下半年战略性看好 A 股消费板块

核心观点：预计下半年 A 股将表现为结构化行情，随着常态化核酸检测大规模推广，人流、物流大概率修复至今年 1-2 月的活跃度水平，我们重点提示关注出行链条，包括酒店、餐饮、航空等。此外，我们继续看多稳增长链条，如金融、地产、建筑、建材，建议关注相关防御型配置机会。

疫情防控难度超出预期，中美博弈、俄乌冲突地缘政治超出预期。

19年年初是经济金融数据的全面好转、20年是全球宽松的政策环境、21年则是疫后修复全球需求扩张。

下半年重点关注三个变化

其一是上游涨价压力可能缓解，利润重新从上游向中下游分配；其二是稳增长政策进一步强化，宽信用见效之时即为股市从反弹到反转的关键，可观察“社融增速-GDP增速”指标是否出现回升；其三是伴随疫情得到控制，疫后生产链条的恢复会快于需求端，复工复产的推进下制造业将迎来转机。

估值扩张空间有限，静待盈利拐点

关注到过半行业的盈利预期较之年初出现明显下调，而“稳增长”发力方向的行业出现 了 明显的改善。稳增长和疫后恢复会是配置的主旋律。关注订单量切实出现改善的老基建、需求共振景气上行的新基建和复工复产相关的汽车、工程机械等。

疫情发展超预期、经济波动超预期、海外超预期收紧、市场波动超出预期。

“稳增长”加力保增速：5.5%的结构新拆解

预计固定资产投资全年增速有望达到8.5%左右。本轮疫情对消费增速的冲击或已达极值，消费刺激政策对消费意愿释放有一定作用，但青年失业率达到新高对消费仍有较大拖累，预计全年消费增速有望恢复至4%左右。

下半年进出口增速或继续走低，新兴市场的劳动密集型产品替代延续，预计全年出口和进口金额同比分别逐步回落至7.5%和6.0%。CPI前低后高，PPI同比增速下半年或平缓回落，PPI向CPI持续传导，但大幅推升的可能性较小。

积极财政与稳健货币的组合：确定性与进击性

中美货币政策周期分化，“三元悖论”之下，短期需考虑汇率波动、国际资本流动动因素影响，后续降息仍有可能，非对称降息的可能性较大，结构性工具、存款利率市场化、地产信贷放松空间可期。

重点关注三个方面。首先，美联储的紧缩节奏前半程明显加快，但控制通胀的同时经济复苏放缓的担忧上升，通胀在短期难见到拐点；同时下半年美国中期选举两党博弈将加剧，关注时点集中在三季度。其次，地缘政治风险上俄乌冲突短期难有实质性突破，原油价格短期或仍在高位波动，中期或缓慢下行，但不确定性仍高。再次，新兴市场受美联储加息及疫情风险影响不一，当下复苏较平稳，对国内劳动密集型产品有明显出口替代效应。

全球通胀超预期，海外货币政策紧缩超预期，地缘政治风险，疫情散发的不确定性。

“市场底”已基本探明，大势上不用悲观，积极作为，积极选股，积极布局

来自海外通货膨胀与货币政策收缩预期的反复，国内因房地产投资和疫情对总需求预期的摇摆，使得市场风格与主线处于徘徊期，低估值稳增长主线遭遇高盈利成长股，指数将呈现震荡拉锯战。我们预计，在新的因素出现打破这一困局时，将是我们迎接“诺曼底登陆”的反攻时刻。

稳增长主线与新兴产业主线

主线一：稳增长主线沿着政策+业绩出现的先后顺序，四个阶段逐次布局。主线二：新兴产业主线，以数字经济为基石，布局数字经济、XR产业链、汽车智能化等方向。伴随着经济回暖，风险偏好提升，市场可能会更多对未来有所畅享，此时，新兴产业方向，具备广阔想象力的数字经济相关链条值得关注。

预计在下半年重要时间节点来临之际，国企改革将继续稳步推进，改革红利还会进一步集中释放。重点关注三个方面：1）有望受益于资产证券化率进一步提升的央企国企下属上市平台；2）股权激励目标下有望出现的业绩改善；3）受益于”双碳“转型的国企上市公司。

无风险利率上行、宏观经济大幅波动、产业政策风险、市场波动超预期，全球资本回流美国超预期、中美博弈超预期、通胀超预期、金融监管政策超预期收紧等。

全球通胀压力延续，全球主要央行加快收紧货币政策，下半年全球经济复苏节奏将趋缓

国内经济二季度预计是年内低点，随着稳增长政策密切出台，下半年经济增速企稳回暖概率加大。预计下半年经济逐步发力后同比增速或超5.5%，而全年GDP增速为5%左右，呈现“前低后稳”格局。

随着政策稳增长的加快发力以及经济面的恢复，以及资本市场高质量发展的持续推进，政策底逐步夯实后有望逐步走出“市场底”，迎来阶段性企稳反弹机会，修复上半年弱势格局，“柳暗花明又一村”，下半年市场修复反弹值得期待。

1) 稳增长主线：金融、建筑装饰、建筑材料、机械等；2) 消费复苏主线：食品饮料、汽车、家电、交运以及估值合理的医药板块；3) 高景气行业修复主线：电力设备、新能源汽车、光伏、半导体、军工等。4) 低估值优质蓝筹主线：银行、地产、化工、煤炭等等。

国内疫情反复阻碍经济发展，进一步加大经济下行压力；俄乌冲突持续，带动大宗商品价格高位运行，加重企业的成本压力，工业制造利润被不断压缩；美联储加快加息缩表进程，收紧国内市场资金面。

核心观点：本土疫情好转，稳增长政策全面发力，经济将迎来复苏，预计下半年经济增速将回升至5%以上。基建、消费、出口、房地产将全面迎来发力、修复、改善。国内通胀压力整体可控，政策总体保持宽松。

经济企稳前延续宽松，步入正轨后边际放缓

1）价：下半年央行调降MLF、逆回购等政策利率的可能性下降，如果后续地产仍未能企稳，5年期LPR仍有下调可能。2）量：保持稳健续作和适当补充，维持合理宽裕流动性环境，后续结构性货币政策或将成为主要手段

稳增长政策全面发力，填补3月至5月中旬的增长缺口

房地产：5年期LPR下调及首套房贷利率下限调整促进房地产贷款增长，地方因城施策进行放松限购政策、下降首付比例等调整以刺激房地产市场需求。我们预计下半年房地产投资将随房地产基本面的改善企稳回升。

基建：各地重大项目及全国水利电网铁路投资项目充足，财政支出进度加快、专项债放量、政策性银行信贷额度调增；融资上半年完成，下半年将显著发力。我们预计全年全口径基建增速升至15%以上。

消费：减征乘用车购置税、新能源汽车补贴、增量购车指标投放等措施提振汽车消费需求。

出口：随着我国供应链和生产能力修复，叠加前期人民币汇率较明显贬值，我们预计出口增速短期将有所反弹。

疫情出现反复、宏观经济出现超预期波动。

下半年行情演绎三大基本假设：疫情高效清零、政策托底经济、上游涨价趋缓

首先，后续国内疫情高效清零的三支箭分别是：常态化核酸、国产特效药和老年人疫苗。其次，政策托底经济的诉求在国内疫情反复的情况下明显加强。当前经济最差的阶段已经过去，不要低估政策托底经济的力量。最后，在供需双重压力之下，今年下半年上资源品涨价趋势或将趋缓。

美股调整、通胀旋螺和人民币汇率

从美股一季报上市公司的盈利情况来看，大部分行业收入和利润均超市场预期，零售等可选消费板块受供应链和能源涨价冲击较大，呈现增收不增利的情况。告别通胀旋螺，通胀再难超预期。

人民币持续贬值和外资大幅外流概率较低。当前人民币贬值的核心因素来自中美利差收窄以及中美经济分化。随着利差趋于稳定，中国经济的企稳回升，人民币不具备持续贬值的基本面基础。

成长反击：利润率改善，相对业绩改善。从相对业绩角度来看，中下游利润率改善将驱动成长相对价值板块业绩占优。疫后消费：商务消费恢复较快，耐用消费等待政策。部分消费品的恢复主要取决于消费场景的修复，比如商务消费相关的中高端白酒等。

风光储网、高景气 TMT、消费、券商

1）成长方面：静待风光储网等新能源板块持续回升。布局 TMT 中偏向硬科技的板块，如通信、计算机、部分强应用半导体等；2）消费方面：关注消费板块边际变化，一方面聚焦疫后恢复较快的商务消费（白酒等），另一方面关注促销费下的耐用消费品（汽车、家电等）；3）其它方面：关注券商板块配置价值。

经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件。

经济“V 形”增长，下半年外部压力增加

稳增长依然是主线，政策对经济产生较强呵护作用，随疫情好转，风险将由内部切向外部。投资为主动能，消费修复偏慢，出口压力增加。

投资托举经济，基建为主要发力项，制造业驱动经济上行，房地产拐点仍需等待

1）房地产：政策持续宽松，拿地、销售等领先指标尚未好转，预期在四季度边际改善。2）基建：稳增长的重中之重。资金支持和落地节奏加速，新基建仍有较大成长空间。3）制造业：中下游利润预期逐步转好，疫后生产者信心边际回暖，整体仍具韧性。

稳增长政策落地提速，货币配合财政宽松

结构性工具仍是货币政策主要抓手，普惠、绿色、基建等信贷投放靠前发力，贷款利率预期持续调降。房地产政策宽松延续，围绕 LPR 的降息仍有空间，宽信用进程缓步推进。政策将集中于稳增长稳就业稳物价稳外贸等方面，财政支出、专项债发行、落地节奏加快。关注三季度推升经济的幅度，如果落地情况较好，四季度特别国债发行的可能性减小。

1）股票：政策支持下经济逐步修复，市场信心回暖，成长板块有望迎来好转，关注高端制造+科技；随疫情逐步好转，把握消费复苏阶的段性行情；2）债券：利率债趋于熊平，海外扰动增加，票息收益仍有一定性价比，关注超长债的配置价值；信用债仍具性价比，结构性资产荒现象或持续出现，城投债资质下沉操作需要谨慎；3）商品：原油、粮食高位波动，有色等进入牛市尾声；4）汇率：人民币兑美元中枢上移，阶段性波动风险仍存。

俄乌地缘政治冲突升级超出市场预期，美联储加息时点和幅度超预期，房地产风险扩散超预期。

相较于2020年，疫后经济修复的动力将出现显著的变化，经济压力也会更大。本轮疫情短期迅速修复之后，经济在三季度可能仍然将面临一定的压力，而企业盈利也将随之下行，这将是下半年市场需要克服的重要阻力。

与2020年类似，政策将会是市场的支撑

预计国内的货币政策仍然将会保持宽松，考虑到海外流动性最紧张的时候已经过去，未来利率可能会有所回落。但预计国内市场的宏观与微观流动性矛盾仍将持续，金融市场流动性改善空间有限。国内政策的全面发力与风险事件的平息对于市场风险偏好也将是利好，可能会带来短期交易层面上的机会。

消费与稳增长的行情将持续

展望下半年，在盈利下行的背景之下，预计价值将跑赢成长，消费将跑赢制造。预计消费与稳增长将在下半年有突出表现。同时高股息策略也值得关注。我们认为下半年消费内部有三条细分主线值得关注：1）景气确定性高，基金底仓的白酒与医药；2）受益于促消费政策的汽车、家电；3）景气度有望修复的社服、商贸零售。

经济增长显著低于预期、中美贸易摩擦加剧、国内政策落实进度不及预期。

中国经济在 2022 年的政策选择上是稳增长和调结构并存的，下半年的 A股市场也将面临价值和成长的选择。随着市场在经历了上半年的风险释放后，结构性的机会逐渐增加，我们认为市场在整体环境边际改善下会更多选择具有长期前景的成长板块和通胀板块。

市场在整体环境边际改善下会更多选择具有长期前景的成长板块和通胀板块

海外方面，欧美经济仍维持强势，但是随着通胀压力攀升以及对未来经济复苏动能放缓的预期升温，滞胀风险在上升；海外流动性仍处于收紧趋势，美联储 6 月开启缩表，对全球权益估值构成制约。

国内方面，经济有望向上复苏但弹性有限，中期关注通胀风险；流动性仍充裕，无风险利率预计维持低位波动；稳增长政策密集落地，与 2020 年相比，本轮政策布局更为全面，在支持结构性转型的同时也更加侧重于传统行业领域，其中促消费及新基建是亮点，下半年效果会渐渐显现。

从历史三轮稳增长行情来看，不同经济增长阶段的市场表现各有不同

2008 年是经济高增长下的周期盛宴，经济刺激有力全面；2014 年是经济转型期间的周期搭台成长唱戏，政策刺激以“衰退式宽松”为主，市场反转在价值占优三个月后转向成长；

2020年是经济转型加快后的疫情应对，政策有刺激有宽松，市场选择了修复确定性更强的消费以及长期景气更强的成长。整体来看，我们认为本轮市场的选择和 2020 年更类似，成长仍然是下半年市场的重要配置方向。

一是通胀板块，疫情疫情反复与俄乌冲突对全球产业链供应端形成冲击，能源价格或维持高位，关注弹性较大的动力煤、石油石化、能源金属、航运、农化、生猪板块；二是政策持续大力支持的低碳经济，即新能源产业链（光伏/风电/储能）+新能源汽车产业链；三是中长期战略方向数字经济，即智能化汽车产业链（混动汽车/汽车芯片）+智能制造（工业互联网/数据中心）。

1）宏观经济下行超预期；2）金融监管以及去杠杆政策加码超预期；3）海外资本市场波动加大；4）疫情蔓延超预期或疫情防控不及预期风险。

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