2022年的存款利率按照2021年6月的存款利率调整，各大银行在此基准利率上进行浮动。基准利率为，1年利率是1.5%， 2年利率是2.1%， 3年利率是2.75%。一些银行的官网利率和实际网点的利率有一定的不同，因此，存款利率需直接到营业网点咨询。

霸道是我的天性擅长 保险 领域问答

陈嘉禾 九圜青泉科技首席投资官

在最近冲击沪港两地同时上市而失败的蚂蚁集团的IPO招股说明书中，有一个不引人注目的、小小的数字：大部分“花呗”和“借呗”的贷款日利率，在万分之四左右或以下。根据招股说明书所述，“截至2020年6月30日止12个月期间，花呗日利率可低至约万分之二，大部分贷款的日利率为万分之四左右或以下。借呗日利率可低至约万分之二，大部分贷款的日利率为万分之四左右或以下。”

“花呗”和“借呗”，是蚂蚁集团提供的消费信贷产品。很多人看了材料会觉得，每天万分之四的利息不高啊，才一万分之四而已，这点钱算钱吗？如果放到投资中，每天投资一万元只能拿到4元钱，这点小钱，又何必放在心上？在这种心态的驱使下，不少人对投资的兴趣寥寥，而在借贷消费时，也往往会大手大脚：“谁看的上每天就万分之四的利息呢？”

但是，投资的细节恰恰蕴含在一些小小的数字上，而如果投资能做到万分之四的日利率，其实投资者就能得到巨大的回报。这里，就让我们来看看，究竟有多少投资，能够做到比每天万分之四的利息更高。

如果我们简单按1年365天计算、不考虑一年中每天复利的增长，那么万分之四的日利率就等于万分之四乘以365天，也就是每年14.6%。那么，究竟有多少投资，能跑赢14.6%的年利率、或者是万分之四的日利率呢？

首先，让我们来看看房地产市场。在2000年到2020年的20年里，中国内地市场的房地产价格经历了巨大的涨幅，许多人都为买房子百般筹措资金。一对新婚夫妻买房、两家六个口袋被掏空（指的是夫妻双方、以及双方的父母），成为高房价下一些巨大生活压力的来源。那么，在这20年里，内地市场的房价涨幅，其年复合增长速度（CAGR，英文简称Compound Annual Interest Rate），又是多少呢？

根据国家统计局对住宅类商品房的平均销售价格的统计数据，北京市的房价在1999年是4,787元，而在2019年是38,433元，CAGR是11.0%。而在上海市，1999年的住宅类商品房的平均销售价格是3,102元，到了2019年是32,926元，期间年复合增长速度是12.5%。可以看到，这两个数字，都显著低于14.6%、也就是万分之四日利率的简单相加年化利率。

有人也许会说，2019年的北京和上海市，其住宅类商品房的平均销售价格和1999年的不一样。因为城市扩大了很多，所以同一地段的房子涨幅也许更大。但是，即使我们把上面情况中的北京、上海在1999年的住宅类商品房售价提升1倍，也就是分别达到76,866元和65,852元，对应的CAGR也只不过分别是14.9%和16.5%，仅仅略高于14.6%而已。

在房地产的例子里，我们可以看到，14.6%的年利率绝对不是一个小数字。现在，我们再来看看股票市场的情况。

成立于1971年的美国纳斯达克指数，是不可多得的、以新产业和科技产业为主的股票市场指数，也是一个非常成功的股票指数。在1971年2月5日，这个指数的基数为100点（基数就是股票指数初始的设定值，通常设定为100、或者1000点）。到了2020年11月9日，这个指数的点位是11,713.8点，是基数的117.1倍。在这49.8年中，纳斯达克指数涨幅所对应的CAGR，仅仅是10.0%，远低于14.6%的、万分之四日利率所对应的数字。

而成立时间更早的美国标普500指数，根据Wind资讯提供的数据，从1930年1月1日的21.5点，涨到2020年11月9日的3,550.5点，在90.9年的时间里涨到了原来的165.5倍，对应的CAGR只有5.8%。当然，考虑到标普500指数并不包含股息，因此实际给投资者的回报率，应该比5.8%高2%到3%。而且，1930年初是一个很高的点位，这更进一步降低了这段区间内的长期回报。（很多股票指数在反映实际回报率的时候，都存在这样的问题，德国的DAX指数是个例外。）但是不管怎么说，这个数字是远远低于14.6%的年利率的。

如果我们来看中国市场的股票指数，情况也大同小异：长期表现高于14.6%的股票指数并不常见。

以发布于2004年12月31日的沪深300全收益指数为例，这个指数的基数是1,000点，同时包含了股票派息的收益，可以看作A股市场整体回报的优秀标尺。到了2020年11月9日，沪深300全收益指数收于6,487.3点，在15.9年的时间里，取得了12.5%的年化回报率。这个数字虽然在和前述美国股票指数的比较中算是比较高的数字，但是仍然低于14.6%。

而Wind全A指数则代表了股票数量更广泛、时间更长的股票市场回报。从1999年12月31日的1,000点开始，这个股票指数在2020年11月9日收于5,342.5点，在20.9年的时间里只取得了8.4%的CAGR。

即使是代表了新产业、新企业的创业板指数，其长期的回报率也很难超过14.6%。创业板指数在2010年5月31日的基数也是1,000点，在2020年11月9日的点位则是2,814.0点，在10.4年的时间里其年均复合增长率是10.4%。即使加上1%到2%的股息率（创业板指数的股息率在这段时间里并不高），这个数字也是低于14.6%的年回报的。

如果我们不看股票指数，而是深入研究单个股票的回报率，就会发现在长周期里，股票回报率想要高于年化14.6%，也是一件不太容易的事情。

由于A股市场的IPO（新股首发上市）的股票，常常会在上市当天涨幅巨大，因此以IPO发行价格计算长期投资于股票的成本，是不恰当的。这里以IPO当日收盘的交易价格为起始价格，计算了在2020年11月9日仍然上市交易的股票中，有多少从IPO上市当日收盘价、到2020年11月9日的区间里（下称上市后回报），其股票价格回报能大于、或者等于14.6%。

结果显示，在上市大于3年的股票中（以2020年11月9日计算），3,390个股票中只有766个、也就22.6%的股票，上市后年回报等于或者大于14.6%。而在上市大于10年的1,939个股票中，只有8.3%、也就是160个股票的上市后回报等于或者大于14.6%。如果把时间范围拉到20年，那么在926个股票里，只有50个、占总数5.4%的股票，其上市后回报等于或者大于14.6%。

其实，14.6%的年回报、或者说万分之四的日利率，这个数字根本就不是一个低的回报率。这个回报率放在10年里，就会在复利的作用下，把1万元的本金变成3.9万元，20年会变成15.3万元。而如果看30年，14.6%的年回报率，就会把1万元的初始投入会变成59.6万元。

不积跬步，无以致千里。在清代彭端淑所著的《为学》一文中，作者这样规劝人们日日勤奋学习。说是有两个住在四川的和尚，一个穷、一个富。穷的和尚有一天对富和尚说，我想去南海。富和尚笑话他说，我这么有钱，想买船去南海，这么多年来都没成行，你就一个人、一双鞋一个破碗要饭，你就能走到南海？穷和尚不听，毅然启程，每日勤奋前行，遂成其愿。

“西蜀之去南海，不知几千里也，僧富者不能至而贫者至焉。”有毅力的穷和尚日行几十里，一年就可以到富和尚不敢去的远方。而对于投资来说，只要投资者能够做到开源节流、日拱一卒，那么假以时日，取得优秀的投资回报也就不难。而如果日常生活中大手大脚，对小投资回报又看不上，动不动就说“万分之四的利率这么低有什么关系”，那么长期的投资回报也就不容易让人满意了。

各类股票指数和房地产在长期的年复合增速（数据来源：Wind资讯）

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　　美国“读书”归来的刘强东，不到一个月，便递交了京东的IPO申请。而京东也或将成为2014年首个赴美上市的中国公司。

　　据招股书披露，京东2011年、2012年的净营收分别为211.3亿元、413.8亿元，净亏损分别为12.84亿元、17.29亿元。2013年前三季度，京东净营收为492.16亿元，较上年度同期的288.07亿元增长70%；净营收为6000万元，而上年同期为净亏损14.24亿元。

　　从表面上看，京东已经在2013年前三季度完成了扭亏。但如果刨去利息收入和财政补贴，京东在上述期间依然亏损。财报显示，2013年前三季度，京东营业亏损3.16亿元，而利息的净收入为2.15亿元，而来自财政补贴等方面的收入为1.64亿元。

　　不过，从趋势来看，京东的亏损已在收窄。这一方面来自于京东在2013年对成本进行的控制，另一方面来自于京东在毛利率上的显著提升。

　　财报显示，从2009年到2012年，京东的费用率从8.32%提升到13.13%；而2013年前三季度，京东的费用率已缩减至10.4%。

　　怎么把费用率缩减的？从过去几年的运营开支来看，2013年，京东在物流配送、市场费用两个投入比重较大的环节，均予以很大程度上的控制。而技术、人员投入上也有控制，但这两类所占比例较小，对结果造成的影响不大。

　　在物流费用方面，2010年、2011年和2012年，京东投入的增长率分别为2.3倍、2.17倍、1.02倍；而2013年前三季度，相比2012年前三季度，京东在该项业务的投入增长率仅为30.9%（远低于京东70%的收入增长率）。

　　在市场费用方面，2010年、2011年和2012年，京东在该项业务的增长率分别为3.65倍、1.25倍、1.29倍；而2013年前三季度，相比2012年前三季度，京东的投入增长率仅为18%（远低于京东70%的收入增长率）。

　　二、费用率的压缩空间已现瓶颈

　　但一个问题是，京东再进一步缩减费用率的空间已经有限。

　　2009年到2012年，京东物流费用率依次为4.9%、5.6%、7.2%、7.4%；2013年前三季度，该占比降为5.8%。而横向对比，苏宁的该项费用率为5.32%，亚马逊的该项费用率也为11.9%（财报对应的英文单词都是“Fulfillment”，因此不存在概念偏差）。

　　2009年到2012年，京东市场投放费用率依次为1.5%、2.3%、2、3%、2.7%；2013年前三季度，该占比降为2.2%。而苏宁为1.6%，亚马逊为4.1%。

　　从上看出，京东在物流仓储费用率上，已经没有多少压缩空间；而在市场投放上，京东的费用率远小于亚马逊，只比苏宁多出0.6个百分点。而往后京东与阿里、腾讯电商、苏宁在开放平台的生态争夺战中的叫喊不会减少，持续加力打广告是必须的。

　　此外，京东在技术上的投入也会增长。这一方面是京东在生态领域布局的必须建设品，如云端、、支付等；另一方面是移动领域各种产品的投入加力。而目前，京东的技术费用率仅为1.4%。而亚马逊为10.1%，连苏宁也有3.4%。

　　当然，京东还可以优化的是高达17%的退换货率。这项数据是怎么计算的呢？据招股书，2013年前三季度，京东整体的GMV（年度交易总额）是864亿元，但Net GMV（实际过账的GMV）是717亿元，这中间流失的比例高达17%。

　　三、毛利率提升到13%以上才具有持续盈利能力

　　也就是说，京东的费用率控制在当前10.4%已实属不易，而要在未来继续保持扭亏，只能想方设法提升毛利率，至少让毛利率提升至13%以上，才能有足够空间覆盖成本。

　　事实上，京东也在提升毛利率上展开浑身解数。财报显示，2012年，京东的毛利率已从5.5%提升至8.4%；而在2013年前三季度，京东的毛利率更是达到了9.76%。

　　京东在毛利率上的提升，一方面来自直营业务，尤其是3C、电器品类的优势逐步增大（京东82%的收入来自于3C、电器类），所带来的议价能力提升，造成的直接毛利率提升；以及账期延长所获得的利息增多；以及沉淀资金增多所带来的互联网金融类营收。另一方面来自于开放平台业务的增长，以及相关业务租赁等收入。

　　据艾瑞数据显示，2013年第一季度，京东占国内B2C电商市场份额的17.5%，位居第二；天猫占51.3%，位居第一。而三到五名的腾讯（6.8％）、苏宁（4.5%）、当当（2.6%）三家电商的市场份额总和，也不及京东。

　　市场份额的提升，让京东的应付账款周转天数得以延长。据招股书显示，2011年、2012年和20123年前三季度，京东直营业务的应付账款周转天数依次为35.3天、42.1天和43.1天。而京东的库存周转对应依次为34.6天、35.7天和34.2天。这说明，京东在库存周转效率提升的前提下，延长了应付账款的账期。

　　而账期的延长为京东提供了较大的存储利息和沉淀资金。从2013年前三季度的财务来看，京东现金流为88.12亿元，应付账款却为106.78亿元，期间产生的利息收益就高达2.15亿元。

　　此外，这笔资金还能用于互联网金融的资产证券化，循环利用，扩大收益率。而一旦京东互联网金融的规模化开展，未来也将为京东整体新增2%以内的毛利率（估算模型是：放贷总额小于京东总的应付账款，虽然放贷方是银行，但银行出于风险考虑也不会按照高于应付账款的额度来放贷，再考虑到与银行、担保公司的分账，京东能分到约2%的收益率）。

　　其次，是开放平台业务。2011年到2013年前三季度，京东开放平台业务的销售额（非开放平台业务净收入）分别占京东总成交额（GMV）的8.87%、22.65%和23.26%（2011年到2013年前三季度，开放平台业务销售额分别为29亿元、166亿元、201亿元；2011年到2013年前三季度，京东GMV分别为327亿元、733亿元、864亿元）。

　　而京东也在有意提升开放平台业务的佣金收入，2013年前三季度，京东将佣金比例从2011年的0.81%提升至2.32%。（算法：开放平台收入除以开放平台GMV，这两项数据招股书有披露），而对比国内竞争对手天猫5%的佣金比例，京东还有较大的增长空间（这块业务主要是非标准品类）。

　　四、不算第三方服务业务，京东撑死只能把毛利率做到14%

　　不过，即使开放平台的GMV占到京东总体的一半（近似亚马逊的模型），按比天猫略低的4%佣金率来看，开放平台能够为京东总体带来的毛利率增量也只有2%的空间。也就是说，算上金融业务，做到死，京东能再提升的毛利率也就4%，也就是说整体毛利率做到14%就很难再升了。

　　事实上，亚马逊也是这样。如果不算服务业务，亚马逊的毛利率为15%。

　　那亚马逊是如何做到23%的整体毛利率的呢？那就是依靠毛利率高达85%的服务业务。亚马逊的服务业务主要针对第三方供应商开展系统建站、营销服务、物流服务、云计算服务。目前这块业务占亚马逊整体业务的17%，但占亚马逊利润总额的70%。

　　事实上，京东在招股书中也计入了部分来自设备租赁的业务，但目前这款业务只占京东总收入的3.1%。相比亚马逊17%的数字，还有很大提升空间。而这才是京东未来实现大规模盈利的基础。当然，要实现这个目标，京东是不是也得把目前1.4%的技术费用率提升到与亚马逊相当的10%？

　　五、上轮估值60.6亿美元

　　从此次IPO来看，京东拟最大融资15亿美元，而如果以上市公司通常20%-30%的公开发行股数占比来看，京东IPO的市值或将达到75亿美元左右。

　　从招股书来看，京东前一轮融资数额为3.03亿美元，投资方沙特投资公司王国控股公司持股5%，由此得出，京东在IPO前的估值为60.6亿美元。因此，此次上市不存在“流血”行为。

　　当然，以招股书为标准，此前市场上流传的融资信息并不准确。根据招股书披露，2011年，京东共融资62.37亿人民币（按1：6算，约10.4亿美元）；2012年，京东共融资4.66亿美元；2013年前三季度，京东共融资3.03亿美元。

　　另据招股书披露，刘强东持股18.4%，但以刘强东为唯一股东的Fortune Rising持股5.3%，因此，刘强东的总持股比例为23.9%。此外，老虎基金持股22.1%；高瓴资本旗下的HHGL持股15.8%；DST持股11.2%；今日资本旗下的Best Alliance持股9.5%；沙特投资公司王国控股公司持股5%；红杉持股2%。（招股书不披露1%以及1%以下的持股机构，市场上传言的加拿大安大略教师退休基金不在上述表中。）

　　从75亿美元可能的上市市值来看，投行给予的价格是较为保守的。这与目前整个全球股市受各大经济体发布的今年1月的经济数字不利有关；也与受不良传闻的四大会计事务所中国办事处有关；也与京东自身在移动领域不够较大优势，以及盈利表现还不是特别清晰化有关；还与投行在当下对待中概股普遍的求稳心态有关（他们对待Twitter这样的美国本土明星公司可不是这样）。

　　但京东在上市后的潜在价值绝对不容低估。唯品会的市值为55亿美元，而京东销售额为唯品会的8倍左右，以唯品会为参照，京东合理估值应在400亿美元以上。

　　或许，京东自身也有上市后保持长期增长趋势的想法。不透支未来增长潜力，或许是刘强东从兰亭集势的上市过程中学到的教训。