证券清算是证券交易所中清算客戶买卖差额的行为在实际证券交割过程中，并不是逐笔逐笔地发生而是通过清算制度将当事者的买卖数额相互抵销，然后对其净差额進行交割证券清算的目的在于减少实际交割的股票和款项，以节省人力、物力

众多的交易网点用看不见的手连接

采用有纸化发行和无紙化交割

对证券和的应收或应付净额

纵观世界各国证券交易市场，

各异有气氛热闹的人工竞价，有先进快速的电脑自动撮合也有人工與电脑结合的专家

网络、卫星等现代化技术发展无形化市场的

，它把众多的交易网点用看不见的手连接在一起无需庞大的交易场地和交噫人员即可完成庞大的

；也有通过交易大厅内的

”手工把买卖委托输入自动撮合系统交易方式的上海模式，这种交易方式一般交易员每天朂多只能输入1500笔委托因此需要不断扩大交易场地，增加

.由此也就营造了繁忙热闹的现场

气氛交易方式的不同，形成了各个市场各自的特点.而衡量一个市场是否成熟、有效.交易方式不是唯一的标准还应该包括上市公司的质量、投资者素质、

、风险程度以及清算登记制度等因素而其中清算登记制度是否先进、有效，能否与

相匹配是关键性问题一个高效率、有前瞻性的清算登记系统.可以为证券市场整体提供发展空间和方向。试想交易在数秒钟内完成.而过户却要一周时间.整个证券市场的运作则因此而受到影响。这样的市场模式是不可思议嘚世界证券市场发展的历史告诉我们，一个成熟的证券市场不仅需要公平、有效的交易系统、法律制度、市场参与者等各方面因素的整體成熟更需要清算登记体系的成熟，甚至超前发展

已经形成“两所两网”的局面，而且“两所”各自发展互相竞争.“两网”走向统┅。各自的清算登记体系也形成了三种模式

。这一模式的特点是在资金和证券帐号管理上均采用

、投资者二级帐户制-只接受

的清算指令而且只接受无须

式的交收指令。资金的实际交收

的方式证券商以交易所为对手进行

证券的实际交收T+1在登记公司.以交易所的交收指令为依据进行净额交收。在证券的登记方面深圳采用证券商、投资者二级帐户制证券商管理投资者的二级

的一级证券帐户，同时又管理投资鍺的二级帐户资金和

的最大特点，也是最具有争议性的特点

2、上海模式。这一模式的特点是

和过户采用一级帐户制由上海证交所全資附属的中央结算公司直接管理投资者证券帐户，而证券商不对投资者负责证券交收在

以逐笔配对交收。而资金交收采用二级帐户制證券商

在上海中央结算公司、各异地委托机构和银行以

方式进行。证券商的一级资金帐户由上海中央结算公司、各异地委托机构和银行管悝.投资者的二级资金帐户由证券商负责管理证券和资金交收的不同步进行是上海模式的最大特点。

3、NET与sTAQ模式(法入股模式)这一模式的特點在

一样采用二级帐户，净额交收方式.证券清算也是二级制.只是投资者二级帐户直接由

管理这方面与香港模式比较接近。

2、由于高新技术的应用.使我国证券的清算过户和资金交收可在T+l完成个别还可以在

的交收风險大大降低。因此形成了高效率、低风险的鲜明特点

(1)“两所两网”各自为政，互相独立而

都是共同的。一般的证券商都会同时拥有“两所两网 的

但交易清算机制又互楿独立，因此加重了证券商的成本负担，增加了资金周转风险.不利于证券商和投资者在各个市场间的流动最终会限制全国市场的整体發展。

(2)、清算登记系统只限于为

提供服务不注意跨市场、跨地区、跨领域的交收业务的发展，过分依赖场内交易使清算登记系统的发展处于被动的地位。

(3)、清算登记系统只对会员机构服务.不注意对个人客户业务开展投资者往往要依赖

，这样大大减低了清算登记系统的效率

依赖于银行体系，尤其是人民银行电子联行系统因此，银行系统的效率直接影响证券市场资金交收效率将来银行体制改革也将矗接影响到证券市场资金交收机制的前景。人民银行上海分行每天进行两场的

非常有利而深圳人行每天只进行一场票据交易.已经大大增加了深交所开展国债期货交易的风险。

(5)、立法滞后没有从法律上给予清算登记机构适当的法律地位，没有明确界定清算登记参与人各方嘚

当一旦出现交收失败等问题时.受损失的往往是投资者。

(6)、各清算体系普遍存在风险意识薄弱问题没有设立赔偿机制，清算保证金都鋶于形式根本无法防止因

恶性透支所造成的损害。同时清算机制没有为投资者提供保证机制

进入90年代世界各国证券市场的清算登记制度有了飞速的发展，实物证券渐渐不能适应日益增长的交易量及不断缩短交割时间的要求非流动化和无纸化已成为趋势。且前许多国家在历史条件和法律制度的规限之下.较多地采用有纸化发行囷无纸化交割的方式。如日本就是采用这种方式而新加坡、台湾、韩国等新兴市场在总结各国经验的基础上普遍采用无纸化发行和无纸囮交割。虽然各国在清算登记运作方式上千差万别.但从不同角度可作下列分类。从货银交付关系一般可分为：

式交收两种方式货银对付式交收的特点是“一手交钱.一手交货”。

而无须付款式交收是指只凭交收指令交收不要求对方必须履行付款的义务。从划拨方式上可汾为逐项交收、持续

逐项交收是指买卖双方就每一笔交易进行交收.一个买方对应一个卖方。持续净额交收是指买卖双方在约定的交收期限内以

双方的买卖净差额进行交收.从市场结构的角度可以分为

交收和多市场交收。单一市场交收是指交易双方可能是跨地区的.但交易在夲地进行.交收也在本地进行多市场交收通常是指在多个市场作第二或第三上市的证券一投资者进行跨市场买卖而涉及的跨地区交收。从風险变更的情况可以分为风险对等式交收和

式交收风险对等式交收，是指买卖双方各自承担对手交收失败所带来的风险第三者不作担保或风险转移。风险转移式交收通常是指在交收过程把对手交收失败转移给第三者或由第三者为交收作出担保。卖方先以交易作为对手茭收股票从

帐上划走资金，交易所在买方交来应

项后再把股票交予买方.但当买方无力支付交收款项时，交收的风险即转嫁给了交易所另外，从交收的工具上可分为实物交收和无纸化交收

1、香港中央结算系统。

从1991年12月18 B开始正式运作以一套电脑化帐面交收系统取代丁香港联合交易所原先以实物为基礎的

系统的主要有四类机构和个人：联合

)、托管商、证券抵押人、

人.中央结算公司为他们提供股份清算、存管和提取服务，而联合交易所烸天的交易有95 左右由该系统进行非实物化电脑帐面交收

的交收方式，由中央结算公司与各经纪商签定债务变更合约利用其中央结算的哋位，充当买卖经纪双方的交收对手并为双方的结算

提供交收保证，这样每一笔经纪之间的交易合约就变更成两份交收合约，一份是結算公司与卖方经纪订立另一份是由结算公司与买方经纪订立。每个经纪商通过合约变更后都对结算公司各张股票收付净额和一个综合嘚款项净额.叫持续

由此，交收风险完全转嫁到

公司同时中央结算公司也会为参与者提供逐项交收服务，参与者可以自由选择其中一种方式进行交收

在股份存管制度方面.香港中央结算公司采用共用代理人名义登记持有的方式。而并非直接登记到投资者名下共同代理人洺义上拥有这些股份的法定拥有权，但它所获得的一切

最终都准时地转交回系统参与者即股份的实际持有人——投资者。如果有些投资鍺希望以自己的名义登记成为股东中央结算公司也允许其有权选择以自己的名义登记另外.由香港中央结算系统采用

式交收。因此这一系统设有风险管理及保证制度。这一制度主要针对经纪之间的交收提供风险管理.不涉及经纪与客户之间的交收风险而且只对持续

提供保證，逐项交收不被包括在内

公司为每个经纪设定一个交收上限，为该经纪本身

额的8倍限额内可以进行净额交收，结算公司为其提供交收保证超额部分只有符合若干条件后才被纳入净额交收范畴.否则必须逐项交牧另外，还设立了风险保证基金以备经纪在不能履行交收義务时，损失先由基金抵付.然后再向经纪追索

香港中央结算系统在建立过程中主要是吸取了美国市场结算与托管制度的经验，同时借鉴叻

的一些建议因此.这一条统在

市场上受到了普遍的肯定，被公认为一个较先进的交收系统

这一制度显著的特点是采用多层次帐户管理模式。由证券交易所、证券金融公司等单位在集保公司开设保管划拨帐户，成为该公司参与人投资者在各

处开设集中保管帐户，并由證券商发给证券

以帐簿划拨作业取代过去实物交收，宴行无纸化作业投资者的集中保管帐户由证券商进行管理.称为二级帐户。而证券商的保管划拨户则由集保公司管理称为一级帐户。投资者与证券商之间的交收通过划帐完成投资者卖出证券时以证券存折及原留印鉴箌证券商处办理交割，集保公司按投资者对证券商的交割期限将证券由卖出方帐户扣除，并 4入买入方证券商的帐户由于台湾采用了

的茭割计算表在规定的交割时间内，将证券商当日应交付的证券由证券商帐户拨入

在集保公司的帐户证券交易所本身并不参与买卖，其帐戶仅为过渡性买入在应交付买方的时间内，集保公司再将证券交易所帐上余额依证券交易所交割计算表付买方

方面，台湾采用“混藏保管帐簿划拨”制度将证券集中混藏保管，使各种证券的特定性消除以电子记帐和划拨方式履行

的权利转移。另外一集保公司还对上市公司之董事、

及持有股份l0 以上的

台湾的运作在一定程度上与内地证券市场清算登记的运作相似但其比较注重运作过程中各方的

和法律哋位，权利义务非常明确

公司。CEDEL是一个全世界范围内进行证券

的国际结算系统拥有全球2800个结算客户，与200多个国家的国内证券市场联网每天交收额超过200亿美元。

.伦敦、纽约、东京和香港设有办事处.主要提供

等45000种证券的清算服务日常保管着价值6500亿美元的证券在清算方面，CEDEL的成员广泛使用

编码ISIN进行跨国证券清算。在运作上采用运笔的交收方式而且该系统与其他本国性清算公司不同之处，在于其每日分㈣次对客户输入的配对交收指令进行处理而一般本国性清算系统每天只有一次交收CEDEL客户只要输入交收指令，系统在交收日进行配对并竝刻把交收报告反馈给客户如有一力‘证券不足或款项不足，CEDEL系统主机会马上向客户发出券款不足的报告由于各个国家和地区情况各异，CEDEL对交收期不作严格规定客户可以自行选择T+0至T+7交收。为了扩大其业务cEDEL与欧洲第一大结算系统EUROCLEAR联网，实行全球24小时连续分时间段交收既方便了客户，又减少了客户资金的

CEDEL系统现致力于与世界各国的国内市场联网，使不同时区、不同语言的客户通过其先进的系统可以茬当地即可.与其他国家和地区的客户进行清算。

CEDEI 作为国际性的结算组织最大的特点是始终把风险管理贯穿其整个运作中。无论是

式交收CEDEL只负责按买卖双方的指令配对交收，始终不介入买卖当中不作

。同时系统还对双方是否履行合同约定的权利义务进行监督，任何一方不尽交收的义务便没有收取双方券或款的权利。另外CEDEL对任何一笔资金或证券的划拨，以委托划出方为准降低人为错误的风险。

为叻方便会员的资金圊转缓锯会员固暂时性资金不足可能出现的交收失败或延期 CEDEL为会员提供48小时融资服务。但为了防范融资造成整个系统產生过大的风陆提供这种服务必须满足以下条件：(1)仅限于

式交收方式 (2)必须事先与CEDEL有融资协议；(3)仅限于48小时；(4)需要有抵押品；(5)其他。 CEDEL是一個国际性结算组织.与一般的

机构有着明显的差别是国内结算机构走州国际化的发展疗向。

1、国际上清算系统大多数采用逐笔配对方式进荇交收这与国际上国与国之间、国际大银行之间买卖

有较多关系.这方面经验可为中国中央银行

之间参与债券和股票买卖提供一点启示。鑒于中国证券市场的参与者以个人投资者散户为主每笔交易金额小、交易次数多，比较适合采用

因此，建立净额交收为主配对交收為辅的清算模式既适合我国国情，又有一定的前瞻性我们可以借鉴香港的经验。

2、随着市场的不断扩大以及将来大陆证券市场走向国际囮交收以

式的交收，会使交收的风险不断提高最终危及到整个交收系统的安全。因此 对大宗的交易应指定为配对交收；同时以

净额交收的上限.超出限制部分改为配对交易提高清算系统整体的安全性。

3、建立完善的风险管理机制两所两网”都对资金一级交收，设立

泹只是流于形式，其根本不能在证券商无力交付时起到“保证”作用因此.应借鉴国外的经验，确立“风险共担意识.将证券商之间互相独竝的保证金改造为“共同保证金”.一旦出现交收失败.整个共同保证金也有能力支付另外，也应为投资者设立

或赔偿基金.进一步提高清算系统的安全性其次.除上海证交所以外其余几个市场均有卖空的可能性存在而融资、

业务的开放只是时间问题。因此.应致力于培养专业融券公司和专业

没有法律规范情况下的恶性

(如结算公司)为对手办理清算与交割，即结算公司作为所有买方的卖方和所有卖方的买方与之进行清算交割什么意思。

1.兩者最根本的区别在于清算是对应收应付证券及价款的

计算其结果是确定应收应付净额，而并不发生财产实际转移；交割是对应收应付淨额(包括证券与价款)的交收发生财产实际转移(虽然有时不是实物形式)。

2.从处理单位来看清算一般以同一清算期内

作为一个清算单位，即每个营业日对证券经营机构的每一个交易席位作一次清算；如果该证券经营机构拥有多个席位则由证券经营机构再将相应席位清算数據汇总后同结算公司集中办理交割事宜