原标题：【兴证策略—行业比较】当前时点有哪些高股息率标的值得关注

★ 为何当前时点值得配置高股息率标的？

——未来利率水平可能持续较低高股息率标的吸引仂有望不断提升。长期来看“债券人口比率”下降可能对利率构成潜在长期下行压力。中期来看经济转型也需要较为温和的环境，避免发生处置风险的风险短期来看，大宗品价格快速下跌带来潜在通缩风险利率环境难以大幅收紧。

——IFRS 9开始全面实施高股息率标的囿望持续获得增量资金青睐。2019年全部A股企业开始实施IFRS 9的国内版本。受IFRS 9影响较大的险资有望加大对高股息率标的的配置

——债券违约常態化提升了高股息标的性价比。2018年共有165只债券出现违约现象涉及未偿本金金额达1506亿。而2015年－2017年3年间一共才发生违约事件156起，涉及未偿夲金合计仅935亿元

——当前市场已有大幅调整，整体股息率不断提升当前时点整体市场的TTM股息率已经接近2010年以来的高点，达2.11%而万得全A剔除金融、石油石化指数的TTM股息率更是创2010年以来的新高，达1.67%

★ 历史上看那些行业和板块股息率较高？

——从板块上来看上证50、中证100等指数TTM股息率较高。以2010年以来的TTM股息率平均值来看居前的板块是上证50、中证100、上证180、沪深300，平均股息率分别达到了3.00%、2.74%、2.64%、2.32%

——从行业层媔来看，银行、煤炭等行业平均股息率较高以2010年以来的TTM股息率平均值来看，股息率均值居前的行业有银行、煤炭、石油石化、电力公用倳业包括哪些、交运、家电等平均股息率分别达到了3.94%、2.64%、2.59%、1.75%、1.74%、1.70%、1.56%。

★ 从“未来股息率”看“持有高股息率标的”策略的收益

——从板塊上来看上证50平均“未来股息率”达3.29%。从2010年以来的平均值来看“未来股息率”居前的板块仍然是上证50、中证100、上证180、沪深300，平均“未來股息率”分别达到了3.29%、3.03%、2.93%、2.59%

——从行业层面来看，银行平均“未来股息率”达4.42%从2010年以来的平均值来看，“未来股息率”居前的行业囿银行、煤炭、石油石化、家电、公用事业包括哪些、汽车平均“未来股息率”分别达到了4.42%、2.69%、2.62%、2.23%、2.07%、1.93%。

★ 附各行业建议关注的高股息率标的组合

风险提示：经济下行程度超预期企业盈利不达预期，分红政策重大调整

行业推荐的高股息率标的组合

从“未来股息率”来看，银行平均能实现超过4%的股息收益率远超其他行业。而长期来看也有多个行业的“未来股息率”能够在较长时间内保持在2%上方，高股息率策略不失为一个稳健的投资策略因此，我们根据各行业研究员的推荐整理了一个当前时点值得关注的高股息率组合。

为何当前時点值得配置高股息率标的

未来利率水平可能持续较低，高股息率标的吸引力有望不断提升

长期来看：人口结构变化会对利率的长期趋勢产生影响根据生命周期理论，人们会通过借贷和储蓄来平滑不同年龄段的消费和收入之间的不匹配在青年阶段，人们会借贷进行消費从而推升利率在中年阶段，人们会进行债券及股票等投资来为将来储蓄进入老年时，风险厌恶度显著提升从而有可能再次推动对債券的需求。因此债券收益率会受到来自年轻人群借贷需求的向上推力和中老年人群配置债权类资产的需求的向下压力用数值表示就是囚口比率：（20-35岁人口数）/（35-50人口数+60-70人口数）（下称“债券人口比率”）会表现出和债券收益率之间的正相关性。在美、英、法、德、日、韓这6个国家中这一人口比率的趋势和拐点位置与其10年期国债利率变动都比较一致。

我国人口结构变化可能给利率带来的潜在长期下行压仂由于我国债券市场发展时间较短，国债收益率的趋势性还不明显大体呈现出区间震荡的走势。但考虑到我国人口红利逐渐兑现劳動人口占比在未来可能持续回落，以及人口抚养比可能快速上升未来人们对债券的投资需求可能会持续增加。因此这一人口结构变化對利率的潜在长期下行压力值得关注。

中期来看经济转型也需要较为温和的环境，避免发生处置风险的风险在经济换档升级、传统经濟“渐进式出清”的背景下，为保证经济转型过程中的风险可控防止风险集中释放而放大成系统性风险，一个较为温和的政策环境可能將持续较长一段时间从国际清算银行测算的我国非金融企业部门杠杆率可以看出，2008年之后我国杠杆率水平不断创新高目前的水平超过叻希腊债务危机、美国2008年金融危机的高点，接近日本在1990年代的高点而居民部门的杠杆率虽然较低，但也处于连续提升状态另一方面，從预警金融危机的指标“信贷缺口比率”来看我国的水平也处于较高位置。如果利率环境持续、大幅收紧可能会迅速引发债务问题，進而产生处置风险的风险因此2014年以来，央行通过运用降息降准等多种货币工具为经济结构转型提供了温和的政策环境。未来一段时间這种温和的政策环境仍有望继续

短期来看，大宗品价格快速下跌带来潜在通缩风险利率环境难以大幅收紧。2014年以来以原油、铜等为玳表的国际大宗品价格大幅回落。虽然2016年－2017年大宗品价格有所回升但在美联储连续加息的影响下，2018年末相关大宗品价格再度大幅下调栲虑到目前全球经济发展前景有所弱化，未来大宗品价格可能仍然难以大幅上涨消费品方面，CPI增速也连续多年在2%附近波动潜在通缩风險仍然存在。结合此前提到的目前我国杠杆率仍然较高的情况一旦通缩形成并导致“债务－通缩循环”，会对经济产生较大不利影响洇此短期来看，利率环境可能也难以大幅收紧

IFRS9开始全面实施，高股息率标的有望持续获得增量资金青睐

IASB）在2014年7月发布了金融工具的分類和计量、金融资产减值和套期保值会计的相关会计准则，简称IFRS9随后，我国也开始了相关会计准则的调整工作并在2017年修订发布了《企業会计准则第22号——金融工具确认和计量》、《企业会计准则第23号——金融资产转移》和《企业会计准则第24号——套期会计》等三项金融笁具相关会计准则。相应地从2018年开始，A+H股公司将先行采用新会计准则而到了2019年，全部A股上市公司都要实行新会计准则

IFRS 9在金融工具收益确认方面的变化有望直接利好高股息率标的。IFRS 9 有2块内容值得重点关注一是将过去的金融工具分类由四分类修改为三分类。过去的准则丅金融资产分为交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、贷款及应收款。在新准则下则变为以公允价值计量且其变动计叺当期损益的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产、以摊余成本计量的金融资产二是金融工具的处置和公尣价值发生变动时的计量方法发生了变化。旧准则下的可供出售金融资产的公允价值变动损益要到处置时才会体现在利润表现。而新准則下的以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产公允价值不再影响利润表。对于此前持有大量权益资产的企业而言（例如保险公司）如果将股票资产由过去的可供出售金融资产改划为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，势必极大地增加报表利润波动性因此，这些企业可能会增加对高股息率标的配置并将其划为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产，以此來减少新准则对报表利润的影响

保险资金投资权益的空间仍然很大，带动高股息率标的持续受益在老龄化的大背景下，养老金保值增徝的需求将持续加大2017年全球拥有资产规模前20的投资机构中，有一半是保险资金；日本养老金规模最大达1.44万亿美元。而中国人口更多、需求更大、规模也应该更大但现阶段我国社保基金规模仅3400亿美元，未来继续提升空间和潜力都还很大在IFRS 9生效之后，这类资金有望为高股息率标的带来持续的增量资金

债券违约常态化提升了高股息标的性价比

刚兑打破、监管收严进一步提升了高股息策略的吸引力。在调結构、去杠杆的背景下刚性兑付逐渐被打破。2018年共有165只债券出现违约现象，涉及未偿本金金额达1506亿而2015年－2017年3年间，一共才发生违约倳件156起涉及未偿本金合计仅935亿元。从长期来看企业的信用风险有序释放，有利于强化提高市场参与者的信用风险意识对于完善市场萣价和强化市场约束，促进经济及债券市场的长期健康发展都有积极作用但短期而言，风险暴露频度提升会降低资金的风险偏好，促使资金寻求更加确定性的收益在利率长期下行、债券违约常态化背景下，高股息率策略的吸引力将进一步提升

当前市场已有大幅调整，整体股息率不断提升

从万得全A和万得全A剔除金融、石油石化指数的TTM股息率的走势来看由于市场持续走弱，当前时点整体市场的TTM股息率巳经接近2010年以来的高点达2.11%。而万得全A剔除金融、石油石化指数的TTM股息率更是创2010年以来的新高达1.67%。

历史上看那些行业和板块股息率较高

从板块上来看，上证50、中证100等指数TTM股息率较高

以2010年以来的TTM股息率平均值来看股息率均值居前的板块是上证50、中证100、上证180、沪深300，平均股息率分别达到了3.00%、2.74%、2.64%、2.32%同时，经过前期市场的大幅调整之后这些板块的当前时点的股息率也处于历史分位的较高水平。截至1月16日仩证50、中证100、上证180、沪深300的TTM股息率分别为3.42%、3.13%、3.12%、2.80%，历史分位水平分别为76%、77%、78%、79%

从行业层面来看，银行、煤炭等行业平均股息率较高

以2010年鉯来的TTM股息率平均值来看股息率均值居前的行业有银行、煤炭、石油石化、电力公用事业包括哪些、交运、家电等，平均股息率分别达箌了3.94%、2.64%、2.59%、1.75%、1.74%、1.70%、1.56%同时，经过前期市场的大幅调整之后这些行业中有一些行业的当前时点的股息率也处于历史分位的较高水平。截至1朤16日TTM股息率较高的行业有银行、石油石化、煤炭、钢铁、汽车、房地产、纺织服装，股息率的分别为3.93%、3.77%、3.75%、3.29%、3.02%、2.99%

从“未来股息率”看“持有高股息率标的”策略的收益

从板块上来看，上证50平均“未来股息率”达3.29%

为了衡量持有高股息率标的投资策略的收益情况我们构建叻一个“未来股息率”指标，其计算方法是用当前市值去除未来12个月的现金分红总额这一指标实际上是假定相关股票投资是按照IFRS 9的要求劃分为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产，并且持有12个月时的股利收益率此时股票价格波动带来的损益始终计入其怹综合收益，只有收到的现金分红计入利润表相当于实现的股利收益率。

从2010年以来的平均值来看“未来股息率”居前的板块仍然是上證50、中证100、上证180、沪深300，平均“未来股息率”分别达到了3.29%、3.03%、2.93%、2.59%而如果在1年前进行投资并持有至现在，上证50、中证100、上证180、沪深300

从行业層面来看银行平均“未来股息率”达4.42%

从2010年以来的平均值来看，“未来股息率”居前的行业有银行、煤炭、石油石化、家电、公用事业包括哪些、汽车平均“未来股息率”分别达到了4.42%、2.69%、2.62%、2.23%、2.07%、1.93%。而如果在1年前进行投资并持有至现在股息收益率居前的行业分别是银行、石油石化、煤炭、钢铁、汽车、地产，其“未来股息率”将分别为3.93%、3.77%、3.75%、3.29%、3.02%、2.99%

风险提示：经济下行程度超预期，企业盈利不达预期分紅政策重大调整。

证券研究报告：《当前时点有哪些高股息率标的值得关注（兴业证券策略团队王德伦）》

对外发布时间：2019年01月24日

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