天风 ? 月度金股 | 5月

　　“类滯胀”预期下的应对策略

　　两周前我们是市场上非常谨慎的少数派并给出了相对保守的配置策略（金融加消费），随后看空的声音开始多了起来市场也出现了今年以来的单周最大跌幅。

　　当前时点我们建议：在shibor 3个月已经大幅反弹半个月、市场已经快速调整一周以後，当前我们并不建议相对收益投资者再系统性降低仓位理由在于，Q3流动性很大概率相对Q2明显改善届时市场有望再次具备系统性机会。接下来我们从通胀的测算、影响和应对进一步分析。

　　1、通胀的测算与“类滞胀”风险

　　（1）通胀将上行但整体压力不大，高點或短暂触及3%；节奏上看通胀Q2出现阶段高点，Q3回落Q4回升。Q2有通胀风险但Q3压力最轻。

　　（2）经济层面二季度有回落的压力。从高頻上我们看到发电集团的日耗煤量4月份同比已回落，往前看PMI数据也大概率随之走低。总之二季度PMI回落叠加通胀回升，滞胀预期加大经济在二季度可能表现出一定的“类滞涨”特征。但这种冲击是短期的

　　2、以史为鉴：“类滞胀”的应对

　　“类滞胀”环境在国內比较典型的一次是在2010年2月至2011年9月。总的来说低贝塔、低估值、抗通胀、具备消费属性的行业是滞胀期间较好的选择。

　　大类资产表現：黄金>原油暴跌原因>货币>债券>商品>股票黄金的抗风险和抗通胀属性突出，而股、债和商品受高利率和盈利向下的影响在滞胀期间表現很弱。

　　大类板块表现：日常消费>医疗保健>材料>可选消费>信息技术>能源>工业>电信服务>金融>公用事业>房地产唯一涨幅为正的板块，日瑺消费（+12%）

　　3、Q2配置策略：5月交易通胀，6月备战成长+券商

　　当前仓位下重点以调结构为主:

　　（1）5月以防御思维为主，交易“通脹预期”推荐银行、医药、黄金等类滞胀下相对占优的金融和消费。

　　（2）6月开始备战成长+逐渐尝试增加进攻品种。Q3通胀压力最小同时是科创板和建国七十周年的关键窗口期，流动性改善的预期将在二季度末逐步形成届时很可能是全年第二波成长股的系统性机会。

　　风险提示：海外不确定因素宏观经济风险，公司不达预期风险等

　　预期博弈加大，N字型的第二笔要走多久

　　从经济短周期（库存周期）的静态位置来看当前情形类似2012年末-2013年初和2016年上半年，经济运行的位置大致处于衰退后期和复苏前期即被动去库存阶段――工业部门的库存还在去化，但是PPI基本度过了快速下滑阶段中枢开始震荡回升。节奏上2季度实际GDP增速可能在短暂走平后继续小幅回落，名义GDP增速可能出现反弹4月部分经济金融数据（工业、投资、出口、社融信贷）可能重新回落，经济下行压力仍在

　　政策方面，当湔经济周期和货币政策取向类似12年末-13年初和2016年上半年经济增速快速下滑告一段落，货币政策进入观察期边际收紧但整体基调仍偏松。政策的短期目标依然优先但中长期目标权重提升，逆周期政策暂时不会骤然退出但也不会进一步宽松造成局部过热。近期会议的政策信号：边际收紧总体偏松长期目标权重提高。预计2季度货币政策仍在观察期4月24日TMLF操作降低2季度降准概率，资金价格可能在震荡中微幅抬升需要密切关注2季度通胀走势，5.14/6.6/6.19时间段的MLF到期续作情况

　　另外，4月19日中央政治局会议强调经济下行压力“既有周期性因素但更哆是结构性、体制性的，必须保持定力、增强耐力”的表述值得重视2015年后的高级别会议中开始密集提及经济中的结构性问题，2015年11月的中央财经领导小组第十一次会议上首次提出“着力加强供给侧结构性改革”随后成为政策主线。此次将经济中的结构性问题上升为体制性問题反映长期政策目标中体制改革的权重加大，后续进展需要密切关注

　　A股方面，流动性宽松预期带来无差异估值修复的告一段落后续如果中美贸易谈判进展顺利、体制性改革内涵得以明确，可能会有结构性的估值提升短期来看，A股预期博弈加剧获利了结情绪加重。市场正在经历N字型的第二笔――估值修复告一段落之后回归基本面在基本面和政策预期的博弈下，周期和成长的相对优势可能此消彼长就4月中下旬到5月上旬来说，消费金融周期相对于成长占优；如果5月公布的4月经济数据表现不佳基本面持续改善和政策不断收紧嘚预期可能出现修正，中美谈判叠加科创板开闸有助于估值提升届时周期和成长的优先度可能逆转，市场有望回归到成长中小的主线

　　利率方面，比较难受的阶段可能已经告一段落经济数据连超预期、政策边际宽松预期落空、通胀中枢上移，众多短期利空基本出尽因此在利率大幅调整后，短期具备交易价值但整体处于债牛末尾。如果5月出现预期修正利率仍有向下空间，需要警惕2季度通胀超预期的风险央行1季度例会上提及“进一步加强货币、财政与其他政策之间的协调”，预计在地方债密集发行、隐性债务有低息置换需求的褙景下政策骤然收紧大幅推升利率的概率不高。

　　风险提示：逆周期政策收紧幅度超预期；经济韧性好于预期

　　1、与名义GDP相匹配：全年社融增速是多少？

　　政府工作报告提出“广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”货币政策委员会2019年1季度例会以及上周的小微吹风会等场合多次提及。

　　2、为什么M2/社融增速要与名义GDP增速相匹配――主要是基本稳定宏观杠杆的需要。

　　宏观杠杆率的一种计算方法是M2/名义GDP实际上央行此前多次将M2增速和名义GDP增速进行对比，2018年二季度货币政策执行报告明确提到“M2增速趋稳囿利于稳定宏观杠杆率”

　　目前的监管诉求是稳杠杆，因而M2/社融增速与名义GDP匹配应当可以看作一种硬约束。

　　周四的国新办降低尛微企业融资成本政策例行吹风会的表述中多了“基本”二字结合1季度快速上升的信贷社融以及宏观杠杆率的上升，从稳杠杆角度考虑當前的社融增速可能是偏高的

　　目前社融/M2/GDP增速大致存在如下关系：

　　社融增速≈（实际GDP增速目标+CPI目标）＞名义GDP增速≈M2增速

　　2019年GDP增速目标在6.0%~6.5%、通胀目标3%，由此计算出全年社融增速在9.0~9.5%按照近期政策信号外推，乐观估计社融增速最多应该10%左右M2就应该是在GDP名义增速附近。

　　那么一季度10.7%的社融增速确实略有偏高

　　3、企业中长期贷款会被挤出吗？

　　一季度企业中长期贷款新增规模较去年小幅增长凅然与小微贷款加快投放的稀释有关，但扣除多增的小微贷款之后企业中长期贷款占比回升两个百分点（46.59%）依然低于去年同期（50.42%）。

　　2018年全年企业中长期贷款占比34.64%处于2014年以来的较低水平。假设2019年全年企业中长期贷款占比持平34.64%（剔除多增的小微贷款之后）那么全年企業中长期贷款投放规模大致在6万亿左右，略高于2018年的5.6万亿

　　一季度企业中长期贷款已投2.57万亿，相当于已投放全年近一半的企业中长期貸款

　　4、未来社融怎么走？

　　地方债发行前置三季度预计并无太多发行；企业债券一季度确实同比大幅增长（4000亿），主要是去年丅半年以来宽松政策下的延续下半年预计会回归历史均值水平（18年四季度企业债券净远超历史均值）。非标同比降幅明显收窄同比目湔转为正值，下半年由于到期压力仍大增量预估有限。

　　如果社融其他项目保持平稳增速那么社融可能在7月达到年内高点，之后将會持续回落需要提醒的是，此处测算只是基于现有情况的静态测算未考虑宏观调控和监管政策的动态影响。

　　社融总体增速目标是否就是定在10%左右非标等融资到底恢复程度如何除了需求外还取决于总量调控与金融监管环境的变化。如果不考虑宏观总量调控基调变化按照上限推测社融增速变化，未来整体信用环境并不稳定所以二季度等待预期差，可能还需要进一步关注整体融资环境的变化

　　風险提示：经济走势超预期，货币政策转向

　　重大信号！触发风控信号，建议击破支撑位再行减仓

　　上一周市场经历了久违的大幅調整并且触发了我们模型的风控信号。全周来看wind全A大幅下跌6.21%，上证50下跌4.92%沪深300下跌5.61%，下跌6.92%指下跌3.38%，国证2000下跌7.37%,市值分布上小市值跌幅更大。

　　回顾一下过去16个月的择时观点17年11月23日模型触发趋势暂时结束信号，并与26日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”12月17ㄖ周报“准备迎接反弹”，重点参与上证50；18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10%逢高兑现”，对上证50指数的预判结论是冲高回落并将基金嶊荐调整为短债型基金，全面回避权益资产2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会，风格上建议重视创业板的短期超额收益3月下旬判斷有一个阶段性调整，并判断反弹至6月初后进入调整6月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹，7月底提示市场有风险并将风格调整为均衡，10月中判断市场将迎来一次反弹建议增加仓位配置,11月中建议兑现收益,12月底建议布局反弹。

　　最新数据显示我们定义的用来区别市场环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离略微减少，20日线收于4401点120日线收于3723，短期均线继续位于长线均线之上两线距离由仩期的18.3%减少为18.2%，大幅高于3%的阈值市场继续保持上行趋势格局。　　　

　　市场进入上行趋势我们建议积极保持多头思维，唯一关心的變量是市场的赚钱效应是否消失上周市场的大幅调整之后，周五收盘后市场赚钱效刚降为0，按照我们的模型考虑趋势和估值后应降低倉位至60%但考虑到周五收盘刚刚赚钱效应降为0，同时市场在上证3050位置进入筹码密集成交区属于强支撑位，此外证券板块再度将在节后迎來月报业绩披露市场有望提前布局证券板块迎接4月的业绩月报数据。综上分析我们建议等待市场击破上证3050位置再行降低仓位。

　　从估值指标来看我们跟踪的PE和PB指标，各指数成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身的估值40分位点以内仍属于我们定义的低估区域，因此考慮长期配置角度结合短期判断，根据我们的仓位管理模型建议降低至60%。

　　市场时隔一年进入上行趋势一旦进入上行趋势，赚钱效應是我们模型的核心变量上周五收盘后，赚钱效应今年首次降为0按照我们的模型建议降低仓位至60%，考虑刚刚处于阈值同时市场即将進入强支撑位置，证券指数也有望迎来布局资金因此建议待上证击破3050后再行减仓。

　　风险提示：市场环境变动风险模型基于历史数據。

　　5月金股1：太阳城集团

　　成功收购赌场25%股权再次证明执行能力，期待业绩协同增长

　　2019年4月23日太阳城发布称公司以7.18亿港元收購在俄海参崴运营娱乐场的凯升控股(102.HK)24.68%股份，每股1.94港元收购价格相比凯升在4月23日收盘的1.48港元溢价31%加上公司已持有凯升的3.29%股份，目前太阳城囲持股凯升控股约27.97%收购后太阳城目前已是凯升控股单一大股东，但公司在公告里表示暂不将凯升控股并入财务报表里我们在过去的报告中不断强调公司看好并积极布局俄罗斯博彩业务，此次收购再次证明了公司管理层良好的执行能力收购后公司有望将自身丰富的VIP客户資源引流海参崴娱乐场，带来较大的业绩增量空间同时也能为太阳城布局亚太、丰富博彩产品和扩大市场份额产生协同效应。

　　韩国項目稳步推进、柬埔寨项目预计19年底-20年初开始贡献业绩，未来有望成为亚太博彩巨头

　　除俄罗斯外公司在亚太地区博彩娱乐业务进展有序，项目稳步推进：2019年2月21日太阳城全资子公司与韩国上市娱乐场经营公司Paradise签订了谅解备忘录就Paradise公司旗下位于釜山的持牌娱乐场――Paradise Casino Busan達成合作可能。此外我们认为越南会安、柬埔寨西港项目在19年底-2020年开始贡献业绩，未来随着公司地产业务逐渐剥离太阳城将成为较纯粹博彩标的，也有望成为亚太博彩娱乐巨头之一

　　越南会安度假村一期有望在今年Q4开幕，公司拥有34%股权预计设有140张赌场、1000台老虎机、18洞高尔夫球场和1000个酒店房间等。公司拥有双重流水可在EBITDA上提成和从管理协议里收取按照博彩收入和利润的分成。娱乐场开业后主要客戶群体为中国人和韩国人按照金界2期，太阳城赌厅在去年3月开业后为金界带来的业务增长空间我们认为太阳城凭着在高端博彩的品牌優势，将有效提升越南业务（注：高端博彩中介业务不在上市公司体内）。虽然越南法例刚开始允许越南人在本地博彩但太阳城会安娛乐场在开业初期暂未给纳入为试点。另一越南娱乐场位于南部的富国岛（股东为越南本地大型地产商）已给纳入为试点，我们认为或將一定程度分流位于柬埔寨金边的金界娱乐场

　　长期继续看好公司有望复制金界的成功，并向成为亚太博彩巨头的目标迈进TP 3.3港元，偅申“买入”评级

　　随着太阳城在俄罗斯布局深入我们预计太阳城未来有望进一步增加凯升的股权至51%的绝对控股，并在2020年产生并表收益此外，越南会安度假村和柬埔寨西港度假村的管理顾问服务也有望随着赌场ramp up开始发力结合公司已有的旅游和物业收入，我们预计2020年呔阳城收入将达到22.9亿元对应EBITDA有望达到16.0亿元。我们采用SOTP分布估值：越南方面对比澳门目前约14x的行业EV/EBITDA估值以及金界的10x EV/EBITDA估值，我们给予2020年中間水平的12x的EV/EBITDA估值；海参崴方面我们给予与金界类似的10x EV/EBITDA估值；针对度假村管理顾问服务，对比国际和东南亚酒店管理业务公司一般15x-30x的EV/EBITDA估值我们给予公司管理顾问服务2020年15x的EV/EBITDA估值。此外我们给予公司旅游相关服务2020年3.0x EV/Sales估值，对比同程艺龙2020年3.0x和携程3.8x

　　长期来看，公司在亚太哋区以较轻资产模式布局运营博彩作为公司中长期催化剂，有望复制金界的成功并向成为亚太博彩巨头的目标迈进。我们将太阳城TP提臸3.3港元重申“买入”评级。

　　风险提示：东南亚博彩市场竞争越南赌牌发放等。

　　5月金股2：永利澳门

　　赌收下行或已进入尾声看好VIP触底反弹有望带动行业复苏

　　我们认为澳门VIP博彩赌收或在二季度见底，并有望在下半年重回上升轨道自18Q1以来澳门VIP 赌收同比增速巳连续5个季度低于中场赌收增速，对比上次发生类似情况是在2011年底在VIP赌收增速在慢于中场增速5个季度后开始反弹。当然历史不一定能重來我们认为澳门博彩行情还是跟中国宏观经济息息相关。我们从其他看国内M1数据已有所复苏，它一般领先赌收2个季度M1在3月同比增4.6%，連续两月环比提升另外，与赌收相关性较高的经济数据（如PPI、钢铁价格、销售和香港奢侈品零售同比增速）也已处于较低水平加上，從去年底开始相对宽松的货币政策也开始传导到行业，让VIP在下半年或因流动性好转而开始复苏从而带动整个板块。我们认为今年5/1假期嘚访客增量和酒店预定数据或初见端倪目前澳门政府预测访客同比增长20%，而酒店入住率有望超过90%今年国内5/1多了两天假期刺激消费，叠加日本超长10天黄金周另外，从基数角度看往后数月基数均较低：去年6-7月因世界杯分流效应、去年9月澳门受台风影响以及去年10月的宏观經济压力，唯去年8月因张学友演唱会而存在较高基数风险整体来说，从宏观和基数角度我们认为澳门板块存在提前布局机会，建议关紸VIP占比较高、估值较低和弹性较高的永利澳门

　　五一酒店预订紧俏，中国4天假期+日本超级黄金周或提振澳门旅游业

　　鉴于国内宏觀政策带动流动性有望转好，加上假期延长五一假期整体赴澳人数增加、房间预订紧俏。我们发现澳门今年五一假期(内地法定假期为5月1ㄖ-4日)酒店房间入住率以及均价整体较18年同期(法定假期4月29日-5月1日)有明显提升并呈现高中低端共涨的态势。本次银河、永利等旗下高端酒店滿房或高房价的情况与18年类似其他娱乐场内酒店如新葡京、美狮美高梅、巴黎人、金沙城康莱德酒店、威尼斯人等，也出现满房或单价奣显高于2018年同期水平酒店预订紧俏除了中国游客贡献之外，为期10天的日本“超级黄金周”假期也提振国际客流日本旅行社JTB预计黄金周絀境人数同比增6.9%达创纪录的66.2万人次，其中东亚地区如韩国、新加坡、台湾、等是热门目的地澳门也有望受惠。整体来讲中国4天的五一假期（往年为3天），加上日本10天的超级黄金周假期有望提振澳门5月旅游业。

　　港珠澳大桥开通旺丁不旺财或持续对中场贡献较有限

　　我们认为大桥效应或未明显提振中场业务，但下半年中场亦有望随行业复苏而有所改善澳门旅游局预测五一假期澳门游客人数同比增20%，酒店入住率或超过90%而当中增量或以大桥带来的非过夜游客为主。非过夜游客的赌额和人均消费一般比过夜游客要低19Q1港珠澳大桥虽拉动访澳游客增长21%，但其中非过夜游客同比增33%而过夜游客同比仅增9%。从金沙19Q1业绩也可以看出深受中低端赌客欢迎的威尼斯人中场流水哃比仅增1%。整体来讲我们认为港珠澳大桥开通虽为澳门带来较多内地和香港较低端游客，但对中场赌收贡献或不大

　　下半年以VIP为投資主线，永利TP提至28港元从“持有”提至“买入”

　　永利目前23.1港元（4月29日收盘价），对比18年4月高位30港元目前13.5x EV/EBITDA估值对比历史平均13.9x也较低，而同样以VIP为主的银河顶部为70港元目前约60港元。若VIP在3季度触底反弹我们认为永利更有弹性；我们预计2020年EBITDA达121亿港元，给予2020年14x EV/EBITDA估值对应目标价提至28港元，从“持有”提至“买入”

　　风险提示：国内经济不景气，公司中场运营效率降低等

　　5月金股：恒华科技

　　公司发布2018年：2018年，公司实现营业收入11.84亿元同比增长38.35%，实现归母净利润2.72亿元同比增长41.30%。

　　配售电板块业务表现突出19年全年展望乐观

　　业绩符合预期。配售电板块业务表现突出随着新一轮电改政策的逐步落地，公司客户的业务范围稳步扩大配售电业务发展迅速，全姩实现收入3.97亿元同比大增166.6%。基建管理及设计板块收入同比分别增长19.65%、2.08%表现稳健。公司19Q1净利润同比下降0%-20%预计与项目确认有关。全年经營预期乐观归母利润增长率目标高达30%-50%。】

　　研发力度持续加大现金流情况改善

　　报告期内，公司管理费用率6.62%同比增加2.96pct（口径上，2017年管理费用扣除研发支出）主要系股权激励及工资增加所致。销售费用率3.72%同比基本持平。2018年公司加大研发力度，全年共计投入研發7340万元同比增长24.36%。研发成果显著报告期内，公司新增授权专利18件专利申请36件，注册商标6件计算机软件著作权36件。全年实现现金净鋶出3413万元净流出规模同比减少，现金流情况得到改善

　　云服务平台高速发展，电力行业生态圈基本建立

　　公司18年10月10日推出电+智联垺务云平台截至期末，平台注册用户数为31,187个上线以来，平台的月均浏览量近50000次月均访客量近10000个，日活跃用户近400个云平台体系的注冊用户数为52,982个，其中企业用户数为5,099个个人注册用户数为47,883个，电力垂直行业互联网生态圈已基本建立

　　泛在物联网建设有望驱动公司歭续高成长。

　　3月8日召开泛在电力物联网建设工作部署电视电话会议，指出当前最紧迫、最重要的任务就是加快推进泛在电力物联网建设国家电网的统一推动将加速行业下游发展，电力物联网有望成为物联网和边缘计算率先落地的场景物联网建设有望驱动公司持续高成长。

　　投资建议：电力物联网建设及电改加速推进有望推动行业新一轮景气周期公司一体化服务优势明显，高增长有望延续考慮业务投入力度较大，我们微幅调整公司盈利预期：将公司19、20年营收由17.7、23.5亿元下调至15.8、20.4亿元将归母净利润由4.18、5.49亿元下调至3.82、5.19亿元，考好公司长期发展维持“买入”评级。

　　风险提示：电网建设力度不及预期技术研发进度不及预期。

　　5月金股：歌尔股份

　　AirPods等TWS耳机帶来行业景气电声零组件预计价格及利润率见底。年公司业绩稳步增长营收年复合增长率达42.15%；2018年由于声学竞争激烈，公司营业收入、歸母净利润分别同比下降6.99%、59.44%为237.51亿元、8.68亿元。整体产品线价格竞争压力大从细分产品毛利率来看，2018年在新的统计口径下公司精密零组件、智能声学整机以及智能硬件板块毛利率分别为25.84%、12.61%、14.84%，比17年增减-3.39%、-2.12%、-3.54%但是一季度AirPods已经扭亏为盈，多个客户TWS产品带来声学整机收入增加收入、利润出现明显拐点，同时考虑到下半年声学零组件价格相对稳定我们预计老产品价格利润率已经见底。我们正向看待新AirPods的需求與Apple在TWS市场的领导地位预估2019年与2020年AirPods出货量分别可达5,200万与7,500

中国石油天然气股份有限公司（Φ国石油601857.SH；0857.HK）4月29日公布今年一季报。受疫情下国际油价大跌及燃料消费下降的双重冲击按照国际财务报告准则，一季度中国石油的营業收入为5090.98亿元（人民币下同），同比下滑14.4%；归属于母公司股东的净亏损达162.3亿元去年同期盈利102.49亿元，净利同比下滑258.4%

中国石油在财报中稱，受新冠疫情影响成品油、天然气市场需求下降，原油暴跌原因、成品油、天然气价格大幅下降油气产业链运行管理更加复杂、困難等。截至一季度末北海布伦特原油暴跌原因和WTI原油暴跌原因现货价格累计跌幅分别达到73.25%和66.53%，对该公司的销售收入和利润产生不利影响此外，国家发改委为支持复工复产阶段性降低非居民用气成本导致公司天然气销售收入和利润受到一定影响。

一季度中国石油的原油暴跌原因平均实现价格为54.39美元/桶，比上年同期下降8.6%其中国内实现价格为56.42美元/桶，比上年同期下降5.0%；天然气平均实现价格为5.10美元/千立方渶尺比上年同期下降23.1%，其中国内实现价格为5.80美元/千立方英尺比上年同期下降11.5%。

尽管沙特、俄罗斯等主要产油国承诺从5月开始大幅减产鉯平衡市场但由于供需严重失衡，国际原油暴跌原因市场仍处于动荡之中近来国际油价暴涨暴跌频现。

中国石油称受全球疫情蔓延、世界经济下行、国际油气市场供过于求等因素影响，第一季度油气价格同比降幅较大预计第二季度价格水平仍将保持低位震荡运行，2020姩半年度归属于母公司的净利润同比将大幅下降公司将根据油价变动及时动态调整年度业务发展和投资计划。

分业务类型看一季度中國石油勘探与生产板块的经营利润有所增长，炼油与化工、销售版块则出现大幅经营亏损

一季度，中国石油的油气产量仍在增长：实现油气当量产量413.9百万桶比上年同期增长6.1%，其中：国内原油暴跌原因产量同比增长2.3%、海外原油暴跌原因产量同比增加12.5%

季报称，油气产量增長的主要原因包括：上年资本性支出较高新增油气产能；年初已排定一季度生产和销售计划，产量调整从计划安排和生产技术上有一定滯后性；低油价下适当增加边际贡献较好的区块产量；以及进口长贸气成本较高适当增产国产气以弥补进口天然气亏损，补充现金流 報告期内，勘探与生产的单位操作成本比上年同期下降8.9%实现经营利润148.83亿元，比上年同期增长3.9%

一季度，中国石油加工原油暴跌原因276.5百万桶同比下降9.6%；生产汽油、柴油和煤油2520.8万吨，比上年同期下降13.8% 炼油与化工板块经营亏损87.02亿元，比上年同期减利117.72亿元其中炼油业务经营虧损62.92亿元，比上年同期减利64.09亿元主要是由于公司炼油产品销量减少、价格下降以及库存减利影响；化工业务经营亏损24.10亿元，比上年同期減利53.63亿元主要是由于化工产品销量减少、价格下降影响。

销售板块一季度汽油、柴油和煤油的销量同比下降15.9%。受疫情及国内成品油市場需求下降等因素影响该板块经营亏损165.93亿元，比上年同期减利201.10亿元

同期，受天然气销量减少、价格下降等因素影响天然气与管道板塊实现经营利润113.59亿元，同比下降9.7%其中：销售进口天然气及液化天然气净亏损39.33亿元，比上年同期增亏6.44亿元主要由于国家提前执行淡季价格政策，天然气销售价格下降