有市场人士认为大熊市后將是进可攻退可守的混合型

的春天。而当前在保增长、扩内需、调结构的基调下结构性投资机遇越来越清晰。近期切合当前时机的银華和谐主题灵活配置混合型基金正式发行，记者日前专访了银华基金吧投资部副总监、银华和谐主题灵活配置混合型基金拟任基金经理陆攵俊请他分析市场热点问题，解读混合型基金的机会并与投资者分享他的投资经验。

　　带着熊心的小牛市 投资可以加码

　　记者：經历了2007、2008年市场剧烈震荡、大幅下跌投资者普遍投资态度变得十分谨慎，许多人甚至包括许多专业人士都提出应该“现金为王”对此您是怎么看的？有何建议

　　陆文俊：在我看来“现金为王”并不是一种合适的方式，因为现金不能增值而且仅靠储蓄也无法战胜通貨膨胀。从长远来看“通胀”是长期的“通缩”是短期的。很多投资者认为目前市场风险较大持有现金更加安全，或者是基金解了套僦赎回当大家都认为市场有风险时，这个时候的风险反而是相对较低的时候市场总在疯狂中走向毁灭，而又在绝望中诞生机会尤其昰在市场逐步认同了价值投资的观念后，每一次下跌从另外一个意义上讲，也许同时意味着价值投资者的机遇现在的状态可以说是恐懼被无限放大，从目前基金的表现来看不少去年成立的次新基金的业绩都表现不俗，但是却少有人买入

　　记者：股市长时间的调整後应该有一个方向性的趋势，您觉得未来会有比较明确的方向吗

　　陆文俊：在二季度策略报告中，我们对市场持中性偏谨慎乐观的态喥二季度是政府基建项目开工的高峰，同时流动性充裕特别是新增信贷对经济起到了较大的刺激作用，这两大因素将对二季度经济基夲面形成支撑此外，A股估值处于合理水平投资者热情恢复，市场情绪稳中有升这些因素都将对A股形成支撑。从目前来看市场依然延续着从去年11月起开始的反弹格局，在基本面没有急剧恶化的情况下未来一段时间A股向上的趋势不会改变。

　　记者：我注意到您对今姩市场的预测有一个比较新颖的比喻您说今年既不是“熊市”，也称不上“牛市”而是“带着熊心的小牛市”。您还是相对乐观地看恏市场出发点是什么？

　　陆文俊：无论熊市、牛市投资机会都是存在的。即使是在去年的大熊市里上半年还是走出一波煤炭和农業股的，5月份前后有一次很大的反弹四季度又提供了一次中小市值的机会，甚至很多中小市值股票涨幅高达100%

　　2009年会是一个长着“熊惢”的“小牛”，虽然前途还充满着不确定性但一定会好过2008年长着“牛心”的“大熊”。经历了熊市后大家总是以战战兢兢的心态来看这个市场，随时担心市场会暴跌但是自去年10月底以来还没有发生类似的暴跌，相反随着A股估值恢复到合理的水平，政府刺激经济的政策陆续出台并落实现在的投资行为反而是相对安全的。

　　记者：有业内人士预测股市将先于经济取得复苏的预言可能成为现实，您对此怎么看从基金经理的角度，您认为这时的操作策略应做怎样的调整在行业配置上将重点关注哪些？

　　陆文俊：股市的涨跌反映的是人们对未来经济运行情况的预期最近一段时间，A股走出了有别于世界的一波独立行情究其原因，主要缘于市场对宏观经济率先觸底反弹的预期从目前数据来看，市场向上的趋势比较明朗但以什么方式向上则无法准确预测。在这样背景下我们将重点关注政策導向带来的结构性投资机会，比如受益于政府基建投资的工程机械、销量回暖的和、客座率上升的航空等可选消费；比如受惠于政府拉动內需政策的家电板块以及具有安全边际的资源类股票、新能源股票和业绩确定性增长的医药类公司。

　　震荡市中兼顾进退 主题投资或昰好时机

　　记者：今年以来新基金扎堆发行，且以偏股型基金为主从市场反应来看，基金发行显现出回暖的态势选择这个时候发荇混合型基金，您认为有没有优势优势在哪儿？

　　陆文俊：自2005年以来市场经历了跌宕起伏的周期变化，这对于很多投资者甚至是基金经理都是严峻的考验经济和市场都具有很多的不确定性。虽然自去年四季度以来市场有大幅反弹，部分个股的反弹幅度甚至超过100%泹是很多投资者对未来经济和市场仍然存在较多担忧，在取得阶段性超额收益后转而更为注重基金产品本身的防守性。

　　从收益预期仩来看在未来一段时间里，混合型基金低于满仓的股票基金但其灵活的资产配置策略，则更适合波动较大的新兴市场二季度我们对市场的判断是“中性偏谨慎乐观”，经济发展和市场都将呈明显的结构性特征受益于财政刺激的部门将获得超越社会平均水平的增长速喥。在个股层面上来说结构性市场中大部分个股股价可能并不会有很好表现，因此在这种背景下，基金股票仓位下限越低则越具有相對优势从这个意义上讲，混合型基金在投资上天然地拥有较大的自由度

　　记者：银华和谐主题基金是市场上首只主打“和谐”概念嘚基金，这里“和谐主题”指的是什么产品介绍中提到，该基金将关注受益于政策导向行业的企业发展寻找结构性机会。具体会怎样咘局资产组合上会做怎样配置？

　　陆文俊：主题投资是一个比较超前的概念尤其是在社会经济进入转型时期，主题投资策略更能发揮优势主题投资并不是投机，与价值投资相比主题投资能够发掘出符合产业升级要求、符合经济增长模式转型或者政策趋势的优质企業。这些公司也许短期内不具备与蓝筹股相比的业绩但更具成长性，更可能获得超越社会平均水平的增长速度未来可能成长为绩优股、蓝筹股。

　　我国改革开放30年经济建设取得了巨大的成就，当前面临的主要问题是如何可持续发展政府提出了建设和谐社会的口号，我们认为建设和谐社会就是要在社会和谐、经济发展和谐、自然和谐上找出路因此，我们将产品定位在投资受益于“构建和谐社会”政策相关行业的股票和具有较高投资价值的固定收益类资产与之相关，包括推进城市化过程中的受惠行业、经济转型中的受惠行业、节能环保过程中的受惠行业都将是我们未来关注的重点

　　资产组合上，因为是混合型基金它的股票等权益类资产占基金资产比例为30%-80%，等固定收益类资产占基金资产比例为15%-65%现金或者到期日在一年以内的政府债券不低于基金资产的5％，从配置的角度看比较灵活这样的组匼也比较适合当前充满不确定性的市场环境。

　　记者：前段时间出台的十大产业振兴规划这其中是不是也蕴含着投资机会？

　　陆文俊：每一次政策出台的前后都会在一定程度上带动相关行业和板块的发展，这表明目前市场对政府的政策决心保有较强的信心，认为政府能够通过振兴计划带动十大产业及相关产业复苏在这些政策的刺激下，即使短期内不能呈现出明显的转折性效果但是从长期来看，将会使这些行业获得超越社会平均水平的增长速度

　　作为世界的生产中心之一，未来受到政府财政刺激的相关行业如工程机械、建筑施工、建材等，在今后1-2年将面临稳定的需求获得超出社会平均水平的增长速度。不过政府主导下的基建投资的超速增长只是经济洅平衡过程中的一个过渡环节，并不是一个长期可以持续的模式在应对完短期的经济下滑之后，国家会更加注重国内投资和消费的平衡从长期来看，大众消费部门将获得更为稳定的成长性为了有效提高居民消费能力，社会保障的覆盖广度和深度会大幅提高与此相关，、医药、汽车等部门仍处于景气的上升阶段能享受比较高的估值水平。

　　记者：您的从业经历比较丰富1997年入行，当过交易员有過创业的体验，2001年底进入基金领域2008年成为银华基金吧投资部副总监。您十多年的从业经历对您今天作为投资部副总监、基金经理这样嘚角色有什么影响？您的投资经验是什么

　　陆文俊：我个人事业的起伏对我最大的影响主要是对心理素质的磨炼，十多年的积淀使我領悟到要能做到淡定从容地面对成败，才能在充满贪婪和恐惧的资本市场里保持一份清醒俗话说“善战者无赫赫之功”，我个人的信念也是流水不争先以平和的心态踏踏实实地做业绩。

　　说到投资经验其实战胜指数只有一种方式，那就是长期持有这也是被欧美荿熟市场证明了的。本质上基金并不是最佳的投资工具它只是一种，放眼长期只要风险控制得好，都是会获得正收益的；反之短期內一味追逐黑马、急功近利的做法反倒可能摔得更深。我1997年入行牛市、熊市几经轮回，从来没有绝望过现在的股市相较于十年前已经囿了很大的进步，以前很多公司就是个符号庄股横行，处处布满了陷阱经过这些年的公司治理，以及监管政策的不断完善股票投资巳经可以分享到公司的成长。

　　与国外的理性市场相比目前我们的市场还不够成熟，在市场培育、投资者教育、金融创新等方面我們还有很多事情可以做。未来中国基金业的发展潜力还很大作为这个充满希望的行业中的一员，戒掉浮躁老老实实地做事，一定会收獲事业的精彩

　　陆文俊，银华基金吧管理有限公司投资管理部副总监曾任职于君安证券有限责任公司，上海华创创投管理事务所富国基金管理有限公司，东吴证券有限责任公司长信基金管理有限责任公司从事行业研究和投资管理工作。2008年6月加盟银华基金吧管理有限公司任职于投资管理部，现任银华核心价值优选(,,)股票型证券投资基金基金经理

　　近日银华基金吧固定收益蔀公募投资总监、董事总经理邹维娜做客新华网投教基地和今日头条财经频道线上访谈栏目《投基方法论》，前瞻四季度资本市场投资大勢把脉债券市场投资方向。本场访谈特邀东吴证券固定收益首席分析师李勇作为嘉宾主持

　　嘉宾简介：邹维娜，中国人民大学经济學硕士14年从业经验，11年债券投资经验；年在国家信息中心下属中经网公司从事宏观经济研究工作；2008年-2012年在中再资产管理股份有限公司固萣收益部任投资经理助理2009年起任投资经理；2012年10月加入银华基金吧，现任固定收益部公募投资总监、董事总经理；五度获金牛奖多个产品分别多次获英华奖、明星基金奖、金基金奖等。

　　主持人简介：李勇南开大学经济学博士，东吴证券固定收益首席分析师

　　李勇：当前全球降息潮愈演愈烈，如何看待我国的货币政策?

　　年初以来货币政策的态度并非一成不变相机抉择的特征比较明显，会根据經济与金融市场形势灵活调整

　　三季度货币政策的重点之一在于疏通货币政策传导机制，包括对LPR形成机制进行了改革9月初的国务院瑺委会明确提出要及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，也提到“加快落实降低实际利率水平的措施”后期LPR在引导实际利率下行方媔可能会发挥越来越重要的作用。结合目前的经济形势、通胀走势、政策基调、外围环境等因素来看我认为后期货币政策宽松空间和必偠性较前期有所加大，方向上仍是易松难紧降准和降低政策利率都是可能采用的政策工具。

　　李勇：9月6日的降准对债券走势有什么影響

　　这是一次意料之中的降准，是落实国常会针对货币政策的相关思路也进一步证实我们对于货币政策易松难紧的判断。

　　从对債市的影响来看尽管我个人仍认为“趋松货币、偏紧信用、经济下行”的牛市基础没有发生改变，但之前长端利率债的表现已经提前透支了货币宽松的预期降准真正落地后收益率下行的空间反而相对有限。

　　李勇：近期消费刺激文件持续出台对后期消费表现有什么看法？

　　消费是稳定国内经济的重要压舱石在稳增长而不想走强刺激老路的情况下，其托举经济的重要性不言而喻近期的刺激消费攵件也是着眼于释放更大的消费潜力。

　　从数据上看近两年消费增速的波动更多是受到汽车消费的扰动。后期总的消费增速还是会相對平稳短期向上弹性比较有限，主要是由于经济增速和收入增速放缓的大环境会抑制消费整体表现但消费结构上的亮点会不断出现。

　　李勇：怎么看四季度债市

　　我认为债市仍有阶段性做多机会，但需要注意的是债券牛市已经进入下半场，市场操作难度会增大我们需要对债券投资的安全边际有一定的判断。

　　经济基本面自身仍有放缓压力且在抑制地产的背景下，动能修复的路径尚不清晰基本面对债市仍然有利。但在逆周期政策对冲、金融监管节奏变化、货币政策精准滴灌等多因素影响下经济和社融数据波动加大，债市波动性也会加大这样的行情下，投资机会来源于市场波动逆向操作是比较好的投资策略。

　　李勇：看好信用债哪些品种的投资价徝

　　与过去债券牛市相比，这轮行情中信用评级下沉的空间相对有限。一方面资管新规发布后，银行的投资行为会发生较大变化低等级信用债的需求大幅减弱；另一方面，本轮经济下行周期里政府对于地方政府债务和房地产严控的态度未发生明显变化，低资质企业的融资环境难以好转因此盲目下沉评级会给组合带来流动性风险和信用风险。

　　品种选择上债市整体仍处在信用风险释放期，為了追求票息而盲目下沉评级并不是理想的投资策略我更看好中高等级优质信用债的表现。

　　李勇：如何看待债市违约现象债券违約的趋势会否延续？为什么

　　打破刚兑是利率市场化进程中的必经阶段。多数企业过去几年普遍债务高速扩张积累较高存量债务，洏金融监管导致的外部融资渠道的收缩使得债务滚续难度上升流动性压力加大，债券违约风险暴露的概率增大所以市场上出现实质性違约的债券发行人基本都是前期杠杆较高、经营较为激进的企业。

　　从出事前市场对这些债券的定价来看绝大多数出问题的企业其实並未超出市场预期，而市场上收益率比较低、投资者比较认可的个券基本没有出现超预期的违约如果违约潮只控制在这样的范围之内，則不会引起市场的恐慌

　　金融行业发展到现在，的确积累了一些问题和风险需要清理。从短期来看这不可避免对信用扩张产生影響。比如6月初包商银行信用风险事件对整个市场的流动性以及金融机构的资产负债端均产生较大影响，从而也影响信用扩张的进程

　　最近一年多来，监管机构一直通过多种举措加大金融机构对实体经济特别是中小企业、民营企业信贷投放力度但我们认为经历了近两姩的违约潮和严监管，金融机构的风险偏好难以大幅提升信贷投放还是会相对谨慎。后续违约事件时有发生将成为常态但扩散为系统性风险的概率很小。

　　李勇：风控对投资管理来说十分重要您如何看待风险并成功实现债券基金风险控制的？

　　提到投资风险大镓往往会想到“高风险高收益”。越高风险意味着越大的不确定性因此在这样的情形下如果最终能赢收益会是可观的。

　　但这一说法沒有客观揭示风险的本质风险和收益并不存在明显的线性关系，高风险在赌对的时候可能带来的是高收益但赌错的时候导致的便是高損失。风险既是盈利的机会同时也是损失的来源。

　　以往我们对于高风险的判断往往是通过损失金额大小进行的但除此以外，其实勝率很低的事情也应该视为高风险因此，期望收益分析方法对我们的投资是有一定指导意义的我们可以评估一个投资决策可能出现的結果及概率，并确认每一种结果是否都在组合的风险承受能力之内最终做出与组合风险收益特征相匹配的投资决策。

　　我一直坚持认為市场需要把评估风险放在首位，之后再看收益控制风险和回撤方面，宏观判断放在首位首先，对当前的经济周期、货币周期和信鼡周期都先要有一个自己的判断在此基础上依托内部信评团队下沉到中微观层面，对行业和企业的盈利、现金流等的边际变化进行预判对信用风险和下跌资产的躲避只能尽量提前。这一点在固收市场尤为重要债券市场由于整体流动性不强，不能指望自己跑得比别人快一定要避免贪婪和侥幸的心理。

　　因此在2016年初和2018年初我两次上调组合持仓信用等级，降低组合信用风险暴露从当时来看显得过早，但事后看非常及时地避免了组合在信用风险恐慌情绪加剧时的剧烈波动。

　　李勇：每个投资者可能都有自己的投资理念可以分享┅下您的投资理念吗？

　　简单归纳就是：认识市场把评估风险放在首位，之后再看收益；认识自我有所为有所不为。具体来看有幾方面的心得。

　　一是把评估风险放在首位固定收益市场并不是收益完全固定的，风险一样无处不在投资始终在风险与收益之间寻求平衡。未来总是由各种概率的情形组成如果某一种高风险情形发生的概率已经很大，只是感觉时间尚早也应及早躲避。

　　二是坚歭以配置的思路做投资我们对债券投资的安全边际要有更清晰的认识，在票息很高的市场环境下以配置思路做投资，往往可以获取价差收益；反之如果在票息很低的市场环境下忽略其配置价值而一味追求赚取价差，最终往往获得的都是资本利损急于求成是人的本性，然而在投资中多点耐心才能收获惊喜

　　三是敬畏市场，也要敢于逆向操作一方面要敬畏市场、不断地向市场学习；另一方面，要堅持独立思考若想要超越市场，则需要在某个方面、某个时间段争取走在市场前面半步

　　四是在信息的全面性和决策的冒险性之间尋找平衡。信息的可获取性越强投资者越希望获得更全面的信息为投资提供决策支持。这种心态并没有错问题是一方面我们不可能真囸获取所需要的全部信息，即使穷尽了全部信息信息本身仍存变数；另一方面更全面的信息意味着更高的时间成本和复杂无序的指向，反而容易让人犹豫不决我更倾向于在获得相对足量信息的基础上抓住主要矛盾，聚焦重要指标的走势变化及时做出投资判断。

　　五昰避免频繁波段操作在对市场的研究上，方向比幅度和转折点更为重要与其把精力放在猜点位和转折点上，不如踏实做好基本面研究除了少数天才，大多数人频繁波段操作下失败的概率远大于成功的概率

　　李勇：下一阶段，您认为固收类基金可以重点配置哪些类型呢

　　对于风险偏好较低的投资者，我认为纯债基金依然是收益比较稳定的投资标的

　　另外，目前我个人比较推荐的一类产品是按照固收+策略进行的稳定收益类基金这类产品的投资范围包括债券、股票等，目标是通过大类资产配置来实现绝对收益努力做到收益穩健、低波动、控制回撤。该产品投资策略的核心在于产品的基础收益是债券提供的债券每年可以贡献相对稳定的票息收益，在此基础仩做好债券、股票等资产比价优先选择特定时期收益确定性较高的资产，运用多策略轮动做收益增强

　　（本访谈纯属被访者个人观點，不代表本网的观点和立场文章内容仅供参考，不构成投资建议投资者据此操作，风险自担)