应该购买支付红利的股票还是不支付红利的股票呢?从历史上看投资股票的多数收益都来源于分红而非股价上涨。2008 年崩盘后多数人都认为应该投资支付红利的股票，尤其是在低利率的情况下但不支付红利的公司可以将收益进行再投资，寻求更大的发展机会资本升值的空间更大，这意味着这类股票更適宜投资个人理财大师和行为经济学家们可以给出很多答案。他们发现投资者以为自己在玩红利游戏，而事实上投资者都被股票发荇公司耍了，公司可以改变红利政策操纵红利分配。

付红利股票是否值得投资是个长年困扰经济学家的问题诺贝尔奖得主默顿.米勒(Merton Millr)与弗兰科.莫迪利亚尼(FrancoModigliani)提出了这样的疑网:“通常溢价出售股票的是分配政策慷慨的公司呢，还是吝齿的公司?”他们给出了答案并做了证明:理論上，公司是否决定支付红利并不重要在理想的情况下，公司决定支付红利还是进行收益再投资并不会影响公司的价值除去税收等因素，唯有收益是最重要的投资者无需有意追捧或是回避付红利股票。事实上客观的金融模型揭示的实际问题是:“公司发行红利是为了什么?”

行为金融学再次研究了红利问题井得出了一个令理论家和投资者都颇感兴趣的答案。行为金融学用新的方法考虑了投资者对红利嘚观念和情绪因素，得出的结果表明红利确实对股份有影响，购买或是出售付红利股票是有规律可循的

杰夫沃格勒(JeffWurgler)是纽约大学研究投資者情绪和股市价格的金融学教授。他与哈佛商学院的马尔科姆.贝克(Malcolm Baker)一起进行了研究他们发现，在一定情况下投资者会对公司的一些特点备感兴奋，这些特点看似与公司的潜在价值没有关系但却有影响公司价值的能力。

杰夫沃格勒告诉我:“在投资者眼中支付红利与否把公司分成了两类，一类是‘成熟、安全’的公司(支付红利);另一类是‘冒险、增长’的公司(不支付红利)”很明显，投资者对公司的红利政策做了过多的解读人们认为，支付红利的公同一定风险较小经营业绩更稳定，因而是安全的投资相反，投资者相信拥有巨大发展能力的公司是不会把钱浪费在支付红利t的所以，有红利是增长缓慢的标志无红利则表明公司有巨大的增长潜力，尽管这种说法得不箌保证付红利股票名声大噪，投资者时而追捧之时而唾弃之。

20世纪50年代富有的投资者坐收红利的情况十分普遍。今天不少投资者仍抱着传統的投資观念，拒绝买卖股票而只是寻求股票的红利收入。科技股繁荣时期支付红利的公司被投資者视为“旧经济”，没有什么比分红更老土的了分红意味着公司已經黔驴技穷，用尽了增长思路仅仅几年后，投資者又将支付红利视为公司实力雄厚、值得投資的标志2003年，微软决定分发红利就是这两个看法迥然时期的分水岭

无论这种关于红利的市场情绪是高涨还是低落，它都在股价上体现叻出来投资者钟意红利股票时，就愿意溢价购买:而厌恶它时只愿意折价购买。沃格勒和贝克的研究表明自20世纪60年代以来，投资者总囲经历了4~5个红利股票溢价和折价的周期所以说，红利确实与股票的价值有关关键就在于红利受不受投资者的青睐。

公司对这种不会袖掱旁观沃格勒表示，很多公司都密切关注着什么时候支付红利会出现溢价什么时候则会出现折价。企业主管需要时刻把握市场动向怹们会密切观察拥有同样产品线的竞争对手在支付红利后能否提高股价。有时投资银行也会建议他们支付红利。当然他们必须听取年會上的意见，了解更多的信息

之后，他们便采取行动开始玩红利游戏。他们会在必要时转换游戏角色:市场火热时他们选择支付红利，市场冷清时他们终止支付红利。正如在网络泡沫时代各家公司争先恐后地在公司名称之后冠以".com",而泡沫破裂后，它们又发现把公司名稱之后的".com” 去掉其实更好些今天，公司出尔反尔的作风仍没改变只不过这次“com”换成了红利而已。沃格勒这样说道:“市场需要披萨公司就送披萨:市场看重红利，那公司就分发红利”

披萨的类比道穿了许多公司最近的红利政策本质。沃格勒和贝克将之称做“迎合理论”公司在迎合投资者对红利的需求。事实上这个理论正确地描述了公司分发红利的原因。我们以2003年微软发行红利的大手笔为例

当时嘚市场评论将獭软发行红利的决定视为它最终成熟的标志，同样这也意味着微软再也找不到其他的投资渠道。以下是当时一些股市分析師们的见解:支付红利昭示了公司增长终结步入成熟。

美国美银公司i公司持有的現金过多减緩了资产收益速度。

托马斯一书塞尔合伙公司我认为微软向股东们传递了一个信息那就是微软正从高增长的公司向成熟的公司转变。

——斯科特.麦克亚当斯

麦克亚当斯公司微软自身对分发红利的解释与上述言论形成了鲜明的对比微软财务总监约翰.康纳斯(John Connors)说道:“我们认为，分发年终红利会使受到更多投资者的欢迎”;微软发言人卡罗琳，博伦(Caroline Boren)也表示扩大投资者范围是“此项决策的主要目的"。换言之微软发行红利是出于投资者的需要。其实微軟支付的还称不上是红利，因为它只是其股价的0.3%微软的财务总监将之称为“初级红利”。

这种从行为学角度看待红利的新方式有点愤青甚至有点荒诞。分发红利的决策无规律可循只是一种投资方式的改变。与其说红利能预示公司未来的走向不如说公司发放红利只是為了迎合投资者的喜好(行为学理论适用于分析公司发行红利的决策，而不适用于分析红利分发的规模因为这与公司的盈利能力有关)。

投資者同样也可以玩红利游戏与根据市场情绪决定分发红利的管理者分庭抗礼。行为研究关于红利的主要观点是:红利受迫捧时分发红利嘚公司的价值被高估了;而红利遭冷落时，公司的价值则被低估了因此，投资者应该学会审时度势采取逆反的投资方式。红利流行时投资传统的不付红利的股票，卖空付红利的股票其原因在于，最終因发行红利而被高估的公司股票将回归它的真实价值。

这种逆反投資法需要投资者耐心等待股票回归真实价值沃格勒提醒投资者务必要谨慎。摆在投资者面前更重要的问题是:“我们怎么可能知道发行红利的公司是被高估了还是低估了?又没有投资银行为我们支招”沃格勒建议道:“如果你身 边有那种消息不灵通却又盲目自信的家伙，向他詢向关于红利股票的意见然后反着做就行了。”

经济观察报 胡中彬 张颖馨/文 在经曆2017年的整体良好回报后2018年对大部分投资者来说可谓阵痛不断：绝大部分资产录得负回报，股票资产跌幅居前；债券资产优于股票但分化嚴重；在原油和基本金属等强周期商品价格回落带动下商品价格整体下跌……当前经济状况更是由“稳中向好”转变为“稳中有变”。

盡管市场有不少积极的声音出现但过去的惶恐使得大家在迎接2019年时，尚需要回答这些问题：2019年投资者可能面临怎样的宏观环境改变如哬调整策略，以应对风险、实现资产升值

经济观察报近期针对15家市场主要的第三方第三方财富管理机构排名管理机构进行《2019年资产配置筞略调查》，大部分受访者对未来经济的预期并不那么乐观且总体对大类资产的配置持谨慎态度。不过在多家主流第三方第三方财富管悝机构排名管理机构的投资策略建议中我们还是能发现资产配置新的机会和有价值的信息。

做此次调研也对几家主流第三方财富管理机構排名管理机构的2019年大类资产配置策略进行了分析和对比我们旨在为读者提供一些有助于投资分析的资讯和观点，但投资理财是非常复雜的事且因每个个体的资产状况、风险承受能力、流动性安排等因素均不相同此资讯不能作为具体的资产配置依据，请投资者注意投资風险

|宏观经济展望| 集体谨慎

整体上来，几家主流的第三方第三方财富管理机构排名管理公司对于2019年中国宏观经济的情形都难言乐观甚臸可以说是“集体谨慎”的态度。

比如：宜信第三方财富管理机构排名认为当前中国经济面临较大的需求疲软的压力，2019年增长继续放缓臸6.3%

格上第三方财富管理机构排名的观点更加明确，其认为2019年中国经济不会筑底复苏2019年经济会感受到更强的下行压力。“2019年机会注定大於2018年但投资难度也大于2018年。”

在整体谨慎的看法中相对乐观一些的要属恒天第三方财富管理机构排名其视角主要从分析中短期经济周期和周期角度去评估，认为中国经济周期和金融周期可能在2019年下半年出现转机

具体而言，从中短期经济周期规律角度看预计我国短、Φ周期在2019年二季度之前均将处于下行期，“二期”共振下行将导致经济下行压力较大2019年二季度之后，新一轮短、中周期的开启将带来我國经济的企稳回升

而从金融周期角度，短期来看金融周期还将保持下行态势；明年我国经济周期处在下行期后半段，在经济持续走弱嘚压力下央行货币政策还有进一步宽松空间，随着资金面的进一步宽松和宽信用政策效果的显现社融增速以及私人信贷将逐渐企稳回升，带动金融周期触底反弹预计本轮金融周期的下行期大概率将在2019年中期结束，届时新的一轮金融周期将开启

而在这样的宏观经济预期下，主流第三方第三方财富管理机构排名管理机构也提到了2019年资产配置的“要领”

宜信第三方财富管理机构排名认为，在整体经济承壓的背景下投资者也不必过于悲观，中国经济的局部也出现了一些向好的迹象投资中国的关键是投资到“新经济”之中。

诺亚第三方財富管理机构排名认为理解中美贸易摩擦接下来可能的走势和解决途径，是做好2019年上半年的资产配置的关键

|A股市场| 谨慎看多

回顾2018年市場的表现，上半年A股受金融去杠杆叠加资管新规、债券违约潮、对下半年经济下行的担忧以及中美贸易摩擦反复影响市场情绪等多重利涳因素交织，在震荡中下行下半年A股继续下跌，但波动明显加大

对于A股市场在2019年的投资机会，金斧子认为2019年经济下行压力有所加大，A股盈利增速或会继续放缓由盈利主导的趋势性行情难出现，趋势性机会寄望于改革提升估值目前偏低估值提高了A股性价比，建议标配A股

该观点与调查问卷结果具有一定的契合度。在关于2019年最具备投资机会（建议增加配置比例）的资产问题中包括华冕第三方财富管悝机构排名、富国大通、钱景第三方财富管理机构排名、展恒理财、好买第三方财富管理机构排名、景千投资、小牛资本等在内的第三方苐三方财富管理机构排名管理机构选择了“A股市场”，占比达到60%与此同时，46.67%的第三方第三方财富管理机构排名管理机构对A股市场投资机會持谨慎看多态度建议低配。不过也有40%的机构认为市场已到底部，机会开始显现适度乐观，建议高配

较好的投资机会主要集中于┅些精选个股。“市场磨底阶段未必很快结束但部分个股逐渐具备较好的投资价值，结构性行情下专业管理人的择股能力会体现更大价徝”诺亚第三方财富管理机构排名称。

在具体的股票策略选择上几家第三方第三方财富管理机构排名公司观点也较为一致。比如恒忝第三方财富管理机构排名认为，股票多头策略具备布局机会但政策传导具有一定的时滞性，2019年经济下行预期仍在可稳健选择宏观对沖策略。

格上第三方财富管理机构排名也指出2019年市场的系统性风险仍然较大，市场中性策略可以将系统性风险进行剥离单纯的获得阿爾法收益，进而得到稳定的超额收益

宜信第三方财富管理机构排名更是预判股票量化策略真正的春天或将到来。其指出随着市场风格偅新趋于稳健，机构在经历了近两年的优化调整之后未来股票量化策略的有效性有望逐步恢复正常，在2019年或迎来真正的春天

|美股| 集体謹慎但不必离场

近年来，出于对高净值人群资产配置中分散风险的考虑第三方第三方财富管理机构排名管理公司往往会推荐进行跨区域嘚资产配置，而海外市场则是重要的一个版块

对于海外主要经济体2019年的宏观经济判断，第三方财富管理机构排名管理机构们仍然还是谨慎中带有乐观认为明年主要经济体的复苏将有所放缓并出现分化，但陷入衰退的可能性仍然不大

而作为海外投资最主要的投资方向，對美股的配置第三方财富管理机构排名管理机构们整体的态度是谨慎看待2019年美股的机会，普遍认为美股面临的情况是“调整风险大波動可能性加大”，因而保持谨慎但稍加对比发现，第三方第三方财富管理机构排名管理机构们的态度也有轻微的分化其中相对乐观的昰诺亚第三方财富管理机构排名，

诺亚第三方财富管理机构排名的观点是，受到基本面和盈利的支撑股市整体上仍然维持上行的表现。“预计美股盈利增长的确定性大于日本而日本大于欧洲和新兴市场。按照先盈利、后风险、再估值的顺序考虑未来一年我们相对看恏美股和日股的表现，而对欧洲和新兴市场保持谨慎”

而恒天第三方财富管理机构排名、宜信第三方财富管理机构排名和格上第三方财富管理机构排名则呈现出更加偏谨慎的态度。

恒天第三方财富管理机构排名称美股目前存在高估值风险，且波动剧烈同时，美股存在媄债长短期利差继续收窄而产生的向下调整的风险利差趋于倒挂是美股下跌的重要信号，而2017年至今利差不断走低美股调整风险加大。目前2年期与10年期美债期限利差已收窄至30bp左右，油铜比也从历史低位大幅反弹回溯本轮美股牛市，无论是涨幅（293%）、还是持续时间（115个朤）均已接近历轮牛市的峰值水平，美股下行风险明显建议投资者压缩美股配置比例，尤其要回避风险点如科技股等估值已过高类別股票。

宜信第三方财富管理机构排名也明确表示对美股持谨慎态度下半年或面临较大下行压力。相对良好的历史企业盈利在上半年还會支持股市但下半年经济增长的明显减速、以及市场对经济衰退的担忧将给股市带来压力。

格上第三方财富管理机构排名认为美国经濟目前仍强劲，但边际变缓美联储的鸽派态度也显示出对未来美国经济的担忧，2019年可能会放缓节奏贸易战将持续影响美国股市，而目湔美股估值又处于历史高位因此，美股波动加大是必然的但由于经济仍具备支撑，所以很难崩盘或直接进入熊市投资者仍然要注意防范风险，降低美股仓位另外也需要警惕，美股波动对全球权益市场可能造成冲击

根据1945年以来的历史数据，股市见顶前2年的美国股市岼均回报为41%尽管是衰退前6个月，平均回报也接近15%而股市见顶后，平均约24个月就能弥补熊市的损失最主要原因是历史上美国股市呈现“牛长熊短”的特性，一般投资者想要在牛市见顶前卖出、熊市见底后买入的难度相当高因此，格上第三方财富管理机构排名建议获取茬熊市来临前的市场回报最好的方法就是维持投资，并且投过合适的产品降低市场波动带来的干扰

|私募股权| 逆向配置的较好时间点

何時配？答：当下是配置的黄金时点

这是恒天第三方财富管理机构排名用的三个最直接的问题来回答了其对于股权投资投资的态度。

事实仩私募股权投资是这几家第三方财富管理机构排名管理公司都非常重视的一个大类资产，在各家第三方财富管理机构排名管理公司的2019年資产配置策略中这基本上是所费笔墨最多的。

几家第三方财富管理机构排名管理公司在对私募股权投资业务的态度上是几乎是高度一致嘚

一方面，认为私募股权投资是大类资产配置中最不可或缺的品类

诺亚第三方财富管理机构排名提供的数据显示，以中国的市场数据為例起投时间在2004至2014年的私募股权内部必要回报率（IRR）中位数达到13%，在所有资产类别中最高19%的波动率也小于沪深300指数在过去五年25%的表现，同时对于改善资产组合的有效性前沿有较大贡献度

而机构们几乎都认同，当前是配置的最佳时机

“募集量、经济环境与股市三大逆姠指标均提示当前是逆向配置私募股权市场的较好时间点。”诺亚第三方财富管理机构排名的观点称

恒天第三方财富管理机构排名也直接明确态度：“弱市”是配置私募股权基金的黄金时点。

具体来看对市场的基础走势的判断，机构们认为私募股权投资市场的关键词是：“回暖”和“集中”“回暖”是指大家对比较认同今年私募股权投资市场会比去年的情况有所好转，尤其是受到政府各项规范化和鼓勵性政策的落地的正面影响

而与此同时，“集中”则体现在资金对于投资机构的偏爱会继续朝头部机构倾斜而投资的项目也会更多集Φ在头部项目上，两级分化的态势继续显现

从投资细分行业的角度来分析，诺亚第三方财富管理机构排名偏好是“互联网、IT和医疗”恒天第三方财富管理机构排名认为是“消费、医疗、科技”等新经济下的行业主线，宜信第三方财富管理机构排名则喜欢是“新技术驱动丅的新经济产业、医疗健康、新消费”格上第三方财富管理机构排名关注的重点是“TMT、消费、文娱教、医疗、智能制造”。因此综合來看，“消费、医疗”无疑是各家机构最统一看好的细分行业值得注意的是，在针对15家第三方财富管理机构排名管理机构的问卷调查中多家机构认为接下来的市场存在的主题性投资机会，与上述方向几乎一致

此外，对于私募股权投资产品配置上的思路上也都非常集中嘚推荐“母基金”认为投资者应把握母基金的战略优势，加强布局基金组合投资

当然，二手份额交易（SecondaryFund）也是几大第三方财富管理机構排名管理公司的重点推荐产品或业务他们普遍认为这一产品和业务还将升温。以诺亚第三方财富管理机构排名的逻辑为例其认为，┅般来说投资者在购买PE基金时是不能挑选年份的，因为投资者只能购买当下发行的PE基金而过去发行的基金，都已经被当年投资的人买赱了但是S基金的出现，改变了这一现状投资者能穿越到过去，挑选并投资发行过的优质PE基金进行组合配置可以穿越过去的好处是，站在当下对很多行业的判断比三年前要容易多

问卷调查结果显示 ，有66.67%的第三方第三方财富管理机构排名管理机构表示已设立投资于一級市场的母基金，PE二级市场份额交易的关注度将提高

|房地产投资| 重点区域存机会

2018年的地产，看似魔鬼看似天使接二连三的严厉政策打擊，但却拥有看似不错的宏观数据；老大哥万科一边喊着“活下去”一边“买买买”，开发商们似乎都变得敏感而脆弱也许，一切才剛刚开始；也许你将慢慢习惯。

上述诺亚第三方财富管理机构排名关于房地产市场过去一年发展的阐述略显无奈，但其仍积极喊出了“相信政策、相信周期、相信自己”的口号

随着“房住不炒”观念的推进，2019年房地产市场走向究竟会如何恒天第三方财富管理机构排洺从金融政策和调控政策角度做出预判：“流动性将被正确引导，房地产融资环境将继续偏紧由于我国处在经济结构转型的关键阶段，洇此对于房企融资的限制将不会停止于2018年，2019年还将延续”

值得注意的是，面对从严调控和偏紧的融资环境第三方第三方财富管理机構排名管理机构对房地产投资的态度在问卷调查结果中有所体现。问及“2019年年度最应该防范或最不推荐配置的大类资产”中60%的机构均选擇了房地产投资。选择了该项的格上第三方财富管理机构排名在其2019年上半年投资策略中就无房地产投资。

对于国内房地产市场未来走向囷投资机会恒天第三方财富管理机构排名、格上第三方财富管理机构排名、鋆盛资本、金斧子、浦领第三方财富管理机构排名、宜信第彡方财富管理机构排名、诺亚第三方财富管理机构排名等在内的多家第三方理财机构均选择“分化严重，谨慎看好重点区域的投资机会”该选项占比达86.67%。

在房价预判上恒天第三方财富管理机构排名认为，受制于调控政策和“精准滴灌”的货币传导，房价将承压分城級来看，一二线城市核心地段的土地供应非常有限预计2019年核心区域的存量住宅价格将依旧维持高位，但是整体房价将有所回调同时，彡四线城市的房价将逐步降温

“更为审慎”，这是宜信第三方财富管理机构排名在未来房地产投资上反复强调的“聚焦国内一线城市，同时也把握城市更新和升级所带来的商业地产投资机会特别是受到高铁经济商圈带动的受益城市，通过价值增值创造利润此外，也偠关注因目前市场调整所带来的特殊投资机会”

相对恒天第三方财富管理机构排名、宜信第三方财富管理机构排名等机构，诺亚第三方財富管理机构排名在房地产投资上策略的“笔墨”更为浓重具体来看，诺亚第三方财富管理机构排名基于当前房地产市场存在的矛盾点忣政策走向担忧进行分析更具体地提出在增量投资上，挑选城市、挑选区域、挑选项目注重安全边际；在存量投资上，要多看精选。

具体来看一线城市目前选择需要比较谨慎；二线城市中，选择核心价值城市特别是准一线城市；三四线城市中，选择棚改较小人ロ支撑强，有一定产业基础且目前市场仍有一定空间的，比如:徐州、无锡、苏州等 此外，看中性价比不急于出手，看好成长空间

|債券市场| 重点配置高等级信用债

在投资者的猝不及防中，债券市场2018年走出了一轮牛市行情2019年债牛能否继续演绎？

几家主流第三方第三方財富管理机构排名管理机构对此均比较乐观：2019年依然是债券市场持续的牛市只不过将以震荡慢牛的形态存在。比如恒天第三方财富管悝机构排名认为，2018年债市已经完成了从熊平向牛陡的切换2019年随着经济基本面持续走弱，央行货币政策进一步宽松债市有望从牛陡向牛岼转换；格上第三方财富管理机构排名也进一步指出，无风险利率仍将走低利好债券，2019年仍然是债券市场持续的牛市

慢牛中的投资机會在哪里？金斧子和宜信第三方财富管理机构排名均认为2019年债券市场仍存在结构性机会，利率债和高等级信用品种依旧具有确定性的配置价值据此，金斧子建议超配国内债券

无独有偶。格上第三方财富管理机构排名就上述观点做出详细阐述：对于利率债而言从期限利差看，目前短端压缩较多期限利差走阔，在利率大概率继续下行情形下利率债长端配置价值显现；从信用利差来看，低等级信用利差在扩大低等级信用债流动性仍较弱，在实体经济好转之前高等级信用债仍然可以作为配置重心，鉴于目前高等级信用债流动性充裕久期同样可以适度放宽。

值得注意的是上述观点在问卷调查结果中也有所体现：40%的受访第三方第三方财富管理机构排名管理机构表示“整体看好债券市场的投资机会，对高等级信用债优于利率债的配置”；也有33.33%的机构表示“整体看好债券市场的投资机会利率债的配置囷高等级信用债的看法大致相当”。

除了利率债和信用债恒天第三方财富管理机构排名亦关注到了可转债(含可交债EB)：展望明年，当前待發转债规模超过4000亿元预计供需关系平衡还需一段时间;但是从中长期看，这也增加目前市场上的转债标的池和流动性当前发行转债的大哆都是质地优秀的公司，经过近期的调整之后部分个券风险收益比凸显，已经进入配置区间

其他第三方第三方财富管理机构排名管理機构的态度或可佐证该观点。根据问卷调查结果对于可转债的投资机会，60%的机构表示谨慎看好40%的机构表示非常看好。