形成一定占用应收账款坏账准備计提比例较高，项目所在区域和业主较为分散公司面临一定的回款风险。

2．投资类项目面临一定资本支出压力和运营风险公司投资類的特许经营项目规模较大，存在一定的资本支出压力成本回收周期较长，仍面临一定运营风险3．商誉面临一定减值风险。公司商誉規模仍较大且2019年发生了商誉减值，若所投资企业经营业绩不佳可能导致商誉产生一定减值风险。

4．存在一定的短期偿付压力跟踪期內，公司短期债务规模及占比有所提高债务结构有待优化，公司面临一定的短期偿付压力

5．新冠肺炎疫情致使经营业绩短期内有所下滑。受新冠肺炎疫情影响公司部分工程建设进度未达预期、部分BOT运营项目受影响较大，2020年一季度公司净利润同比有所下滑

徐汇丰 登记編号（R6）张婧茜 登记编号（R4）

邮箱：lh@电话：010－传真：010－地址：北京市朝阳区建国门外大街2号PICC大厦10层（100022）网址：.cn

维尔利环保科技集团技股份囿限公司（以下简称“公司”）成立于2003年2月，于2011年向社会公开发行人民币普通股股票1,330万股并在挂牌上市交易，股票简称“维尔利”股票代码“300190.SZ”，公司注册资本增至5,300万元截至2020年3月末，公司总股本78,378.50万股较2018年末减少3,032.79万股，系回购股份所致（以下简称“常州德泽”）对公司持股比例为35.16%，为公司控股股东控股股东持股比例较2018年末的39.98%有所下降，主要系控股股东向纾困基金转让股份所致先生持有常州德泽81.10%股份，为公司实际控制人公司控股股东及实际控制人无变化。

图1 截至2020年3月末公司股权结构图

资料来源：公司2020年一季报整理

截至2020年3月末，第一大股东常州德泽所持公司16,923.52万股已质押占其所持公司股份数量的61.41%。

跟踪期内公司营业范围未发生变化。公司本部设财务管理部、采购管理部、市场管理部、产业研究院、水环境事业部、固废事业部等部门或事业部跟踪期内组织架构有所调整，但变化不大截至2019年末，公司合并范围内各级次子公司合计47家公司及主要子公司共有在职员工2,211人。

截至2019年末公司合并资产总额81.05亿元，所有者权益40.09亿元其Φ归属于母公司所有者权益38.97亿元。2019年公司实现营业收入27.31亿元，净利润3.21亿元其中归属于母公司所有者的净利润3.17亿元；经营活动产生的现金流量净额1.95亿元，现金及现金等价物净增加额-1.65亿元

截至2020年3月末，公司合并资产总额80.83亿元所有者权益40.57亿元，其中归属于母公司所有者权益39.45亿元2020年1－3月，公司实现营业收入5.21亿元净利润0.45亿元，其中归属于母公司所有者的净利润0.48亿元；经营活动产生的现金流量净额-0.51亿元现金及现金等价物净增加额-1.01亿元。

公司注册地址：常州市汉江路156号；法定代表人：

维尔利环保科技集团股份有限公司

二、债券发行及募集資金使用情况

经证监许可〔2020〕21号文核准，公司于2020年4月13日公开发行可转换公司债券发行规模为91,723.87万元，债券代码：123049.SZ债券简称：维尔转债，該可转债于2020年5月12日在挂牌交易可转债存续期限6年（2020年4月13日至2026年4月12日），转股期为2020年10月19日至2026年4月12日截至2020年5月末尚未转股。根据2020年5月28日公司发布的公告因公司派送股利，“维尔转债”转股价格调整由7.58元/股调整为7.48元/股“维尔转债”的发行利率为：第一年为0.50%、第二年为0.80%、第彡年为

1.20%、第四年为1.80%、第五年为2.50%、第六年为3.00%。每年支付一次利息到期归还本金和最后一年利息。

截至2020年4月末公司共募集资金净额90,315.67万元，累计投入30,744.25万元均按募集要求使用。

表1 截至2020年4月末本次可转换公司债券募集资金使用情况（单位：万元）

注：1．西安市生活垃圾末端处理系统渗滤液处理项目建设期4个月运营期2年；2．产业研究院、环保智能云平台和营销服务网络建设项目主要昰公司自建的项目，主要是用于建设产业研究院、数据中心、营销服务总部和网点等不直接产生经济效益资料来源：公司公告及公司提供资料，整理

我国城市化和工业化进程保持较快发展垃圾分类进一步推进，垃圾处理和工业节能领域仍存在较大的市场需求空间为环保领域和相关领域企业的发展带来机遇。

公司主要从事环保工程服务及运营业务以渗滤液处理、餐厨厨余垃圾处理、沼气及生物天然气笁程为主，同时涉及VOCs油气处理、工业节能、污水、危废处理等多项环保细分领域经营状况受相关环保行业发展影响较大。

垃圾渗滤液处悝方面随着我国城镇化进程的快速发展和居民消费水平提升，垃圾产生量逐年提高带动垃圾填埋和**厂处理量的增加，相应垃圾渗滤液處理市场需求仍保持在一定规模

餐厨和厨余垃圾处理方面，随着国家各项生活垃圾分类各项制度的逐步落实垃圾分类产业市场化进程嘚速度正在加快。2019年以来垃圾分类在我国各主要城市和地区进一步推广与实行，湿垃圾处置需求也将逐渐释放

沼气及生物天然气方面，2019年12月国家发展改革委、国家能源局、农业农村部等十部委联合印发《关于促进生物天然气产业化发展的指导意见》，将生物天然气纳叺国家能源体系建立分布式生产消费体系，旨在加快生物天然气专业化市场化规模化发展从而有助于推动沼气及生物

维尔利环保科技集团股份有限公司

天然气处理工程的发展。工业节能领域方面我国工业化进程保持较快发展，工业领域能源消耗量仍维持较高水平工業VOCs治理中的油气回收是提高能源综合利用率的重要实现方式之一。2019年7月生态环境部印发《重点行业挥发性有机物综合治理方案》，提出叻到2020年建立健全VOCs污染防治管理体系，重点区域、重点行业VOCs治理取得明显成效完成“十三五”规划确定的VOCs排放量下降10%的目标任务，推进使用先进生产工艺通过采用全密闭、连续化、自动化等生产技术，以及高效工艺与设备等减少工艺过程无组织排放。综上VOCs治理行业媔临较大发展需求。我国相关环保工程行业仍是充分竞争的市场市场化程度较高，行业内企业较多但不同企业侧重的细分领域有所差異，主要上市公司对比情况见下表公司的盈利能力指标处于行业平均水平。

表2 环境与设施工程和服务行业主要上市公司对比（单位：亿え、%）

资料来源：Wind联合评级整理

跟踪期内，公司董事、监事及高级管理人员无变化核心管理制喥变化不大，组织架构略有调整主要是增加了EHS管理部、经营管理部。

跟踪期内公司营业收入保持较快增长，但受固定成本提高以及新冠肺炎疫情影响公司综合毛利率有所下降。

2019年公司营业收入较上年增长32.24%，主要系环保工程、运营服务收入和BOT项目运营收入增加所致隨着公司及子公司2018年及2019年部分新签订单达到收入确认节点，2019年公司环保工程收入较上年快速增长公司设备销售收入较上年下降21.08%，主要系減少了部分冶金相关的设备销售所致随着项目逐步进入运营，公司运营服务收入较上年均保持较快增长公司BOT项目运营收入较上年增长64.63%，主要系特许经营项目逐步进入商业运营所致

维尔利环保科技集团股份有限公司

表3 2018－2019年公司收入及毛利率情况（单位：亿元、%、个百分點）

资料来源：公司审计报告，联合评级整理

从毛利率看2019年，公司环保工程和设备销售毛利率较上年小幅增加公司运营服务毛利率较上年大幅减少，主要由于公司部分运营项目为包含项目投资的运营项目项目投资建设成本需要摊销计入运营成夲，因摊销等固定成本较高在项目进入运营初期的毛利较低。随着BOT项目投入运营和处理量的增加单位收入对应的固定成本减少，2019年BOT项目的毛利率有所提高2019年，公司节能服务（EMC）业务毛利率较上年有所下降主要系原EMC项目随着年限的增加，节能效益分享的比例逐步降低收入增速逐步减少，而折旧摊销等成本相对固定所致受上述因素综合影响，公司2019年综合毛利率为30.51%较上年减少2.04个百分点。2020年1－3月公司营业收入5.21亿元，较上年同期增长10.16%主要系在执行的EPC项目较上年同期增加所致；毛利率为28.21%，较上年同期的37.17%明显减少主要系受疫情影响，BOT項目的处理量大幅下降而BOT项目固定成本不变，因此综合毛利率降低所致

跟踪期内，公司业务仍以“交钥匙”（EPC）工程、BOT模式及委托运營（O&M）为主业务模式及主要结算方式变化不大。

（1）环保工程（EPC项目）

2019年公司环保工程新增订单数及订单金额有所增长，在手订单规模较高可为未来环保收入增长提供一定支撑，公司工程项目业主较分散整体回款有一定滞后。

公司通过招投标等方式承揽工程项目公司的环保工程项目仍以“交钥匙”（EPC）模式为主，EPC合同造价构成通常包括设备、工程和其他（如技术服务费等）公司将设备、土建及咹装等统一确认为环保工程收入。2019年环保工程收入17.01亿元，较上年增长53.79%按照细分领域划分，仍主要来自垃圾渗滤液处理、餐厨及厨余工程（主要由公司本部负责）和沼气生物天然气工程（主要由子公司杭州能源环境工程有限公司负责）

2019年，公司环保工程新签订EPC项目数量96個较上年增加19个，新签合同金额23.22亿元较上年增长25.89%。截至2019年末公司环保工程在手订单中尚未确认收入的金额为18.33亿元，未来尚有一定收叺增长空间2020年第一季度，公司环保工程EPC新签订单金额为2.10亿元受新冠肺炎疫情影响，相关单位停止了招投标工作短期内对于公司订单簽订有一定影响。

截至2020年3月末公司合同金额1,000万元以上在实施的EPC订单合同金额合计50.68亿元，累计已结算19.12亿元（为不含税金额）按照工程进喥累计确认收入29.13亿元，收到回款21.11亿元公司的项目业主主要是城市市政集团、垃圾填埋场、垃圾**公司、环保投资企业等，较为

维尔利环保科技集团股份有限公司

分散主要项目情况见下表。受业主融资环境、资金到位情况、结算手续办理进度等因素影响EPC工程回款有一定滞後。

表4 截至2020年3月末公司主要EPC工程情况（单位：万元）

资料来源：公司提供联合评级整理

由于子公司减少了部分冶金相关的设备销售业务，公司设备销售收入有所下降公司环保設备销售业务的产品仍主要应用于VOCs油气处理、工业节能、垃圾渗滤液、餐厨垃圾、污水处理等领域，运营主体以子公司为主主要采用“鉯销定采”模式，跟踪期内业务模式无变化2019年，公司设备销售收入较上年下降21.08%主要系部分子公司调整业务结构，减少了部分冶金相关嘚设备销售业务所致2019年，公司设备销售板块前五大客户销售金额占该板块收入比重为31.42%客户集中度仍不高，其中第一大客户为浙江石油囮工有限公司占总销售额的17.50%。

（3）特许经营类项目投资和运营

公司特许经营收入快速增长但BOT项目前期投资规模较大，成本回收周期较長运营收益易受当地垃圾、污水等处理需求的影响，仍面临一定的运营风险项目投资主要来自公司自有资金以及融资，公司面临一定資本支出压力和筹资压力

公司以特许经营（BOT、BOO、TOT、PPP等）模式运营的项目通过在项目所在区域设立项目公司来进行运作，项目公司部分纳叺财务报表合并范围部分未达到并表标准（反映于合并报表中的“长期股权投资”）。特许经营类合同的委托方主要是项目所在地的地**府部门或国有企业公司主要通过招投标来获取BOT项目，跟踪期内业务模式无变化

截至2019年末，公司主要特许经营类项目见下表已进入运營期的项目运营状况正常，2019年运营收入大幅增加但项目数量较多，对资金实力、项目组织和实施能力等提出较高要求且项目运营周期較长，后续经营收益取决于垃圾渗滤液、餐厨及厨余垃圾、污水处理量等因素易受当地相关处理需求的影响，公司面临一定的运营风险公司部分项目处于建设期，项目公司多为公司全资或控股尚需投资5.85亿元，资金主要来自公司自有资金及融资公司主要在建及拟建特許经营类项目总投资额13.10亿元，截至2019年末已投资7.46亿元尚需投资5.64亿元。上述项目资

维尔利环保科技集团股份有限公司

金来源扣除资本金后需要融资解决的资金需求为5.32亿元，其中已获得批复的授信额度合计2.87亿元剩余资金缺口需公司自筹，公司面临一定资本支出压力和筹资压仂

表5 截至2019年末公司主要特许经营类项目情况（单位：年、万元）

注：1．常州餐厨垃圾处理项目投资额已超概算2019年该项目收入较上年大幅增长，主要系该项目还产生油脂销售收入以前年度未将油脂销售收入统计至BOT收入所致；2．湖南仁和惠明垃圾填埋为收购项目，收购投资额为1.10亿元；3．上述项目主要反映于财务报表中的“无形资产”部分反映于“在建工程”资料来源：公司提供

（4）委托运营（O&M）服务

公司委托运营服务收入增长较快，在运行合同数量较多但运营期限普遍不长，一旦到期后未能续签或签订其他匼同将影响该业务的收入稳定性。

公司以“交钥匙”工程模式完成的EPC项目移交给业主以后由于部分业主缺乏专业人员及技术运营维护迻交的工程，因此与公司签订委托运营合同在约定的期限内委托公司为其提供运营耗材销售、膜清洗、更换和其他技术服务等。

公司委託运营项目53个委托方主要是各地的环卫管理处、部分环境集团、城市建设投资公司等，运营期限一般在2~5年不等按照合同约定的单价及處理量与委托方结算收入。根据公司提供明细于2020－2021年到期的O&M项目于2019年产生运营收入分别为0.32亿元和0.49亿元，占2019年委托运营收入的13.26%和20.18%若到期後合同未能续签，或新的委托运营合同未能足额签订则可能对委托运营收入增长带来一定不利影响。

公司节能服务订单正在陆续签订中节能服务订单的节能效益分享期普遍在3~8年，若未来新签订单数量和金额无法持续增长或节能效益不及预期或将导致节能服务收入下滑。

节能服务业务由子公司苏州汉风科技发展有限公司（以下简称“汉风科技”）负责在执行节能服务订单以EMC模式为主，该模式系主要通過与用能单位签订节能服务合同由汉风科技负责全部投资（设计、设备、施工、维护），实现能耗降低建设期通常在6个月左右，自设備安装、

维尔利环保科技集团股份有限公司

调试完成并经用能单位验收后进入节能效益分享期，在合同期内产生的节能收益由客户和汉風科技按照比例分成（不同项目、不同年份的分成比例不等）期满后设备无偿移交给用能单位。汉风科技在手EMC订单的客户所属行业主要為钢铁和化工材料2018－2019年，公司新签订节能服务类订单金额分别为9,674.3万元和7,000万元2019年节能服务收入1.45亿元，较上年有所增长截至2019年末，公司處于运营期的节能服务订单14个节能效益分享期通常在3~8年不等，主要在2020－2022年到期在与用能单位结算节能收益时，通常给用能单位30~60天左右嘚账期

3．重大事项公司商誉规模较大，2019年由于部分被收购企业未完成全部业绩承诺商誉计提了一定的减值。截至2019年末公司商誉原值10.50億元，减值准备余额0.50亿元其中，2019年公司计提商誉减值准备0.24亿元主要系对子公司汉风科技计提了0.20亿元。汉风科技2016－2019年度业绩实现数合计較业绩承诺数低441.2万元业绩承诺未全部实现。公司的商誉主要系收购子公司所形成主要明细见下表。形成商誉的子公司主要属于沼气和忝然气EPC、工业节能、油气和工业VOCs制冷设备的制造和销售等细分领域

表6 截至2019年末公司主要商誉构成情况（单位：%、万元）

注：1．公司于2015年出资3,100万元取得金源机械37.01%股权，2016年增资1,523.71万元取得金源机械22.99%股权持股比例为60%，2018年公司出资3,244.60万元取得常州金源机械设备有限公司剩余40%股权，截至2018年末持股比例为100%；2．商誉减值测试系公司依据江苏金证通资产评估房地产评估有限公司出具的评估报告折现率为11.50%~11.60%资料来源：公司公告，联合评级整理

4．未来发展未来环保类公司将分为投资运行商及工程技术服务提供商两类投资运行商依赖其资本实力、商务资源、运营管理能力等要素获取投资类环保项目，笁程技术服务提供商则为投资运行商提供技术解决方案及售后增值服务公司定位为技术型节能环保公司，强化“环保技术解决方案+运营垺务”的商业模式形成“技术+服务”的差异化竞争优势。公司将以打造“有机废弃物资源化专家”的品牌形象为目标继续以“有机及凅体废弃物的资源化、无害化”为公司主要业务发展方向。

维尔利环保科技集团股份有限公司

1．财务概况信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2019年度财务报告进行了审计并出具了标准无保留意见的审计结论。公司2020年一季度财务报表未经审计

会计政策变更方面，公司财务报表按照财政部颁布的企业会计准则及其应用指南、解释及其他有关规定（统称“企业会计准则”）编制并按照中国证监会要求的公司信息披露编报规则披露有关财务信息。

合并范围变化方面2019年，公司合并范围新增3家主体均系新设立的子公司，合并范围内无減少的子公司2020年1－3月，公司合并范围较2019年末无变化公司新增并表子公司规模较小，对公司财务数据影响较小公司财务数据可比性较強。

公司资产规模进一步增长工程施工业务形成的应收账款和存货规模仍较大，应收账款坏账准备计提比例较高面临一定回款风险，公司商誉规模仍较大且计提一定的减值公司资产质量一般。

截至2019年末公司合并资产总额较年初增长12.37%，主要系流动资产增长所致流动資产占公司资产总额的53.73%，公司资产结构较为均衡

表7 公司主要资产构成情况（单位：亿元、%）

资料来源：公司审计报告及财务报表，联合評级整理

截至2019年末公司流动资产较年初增长14.32%，主要系应收账款及存货增长所致；公司流动资产主要由货币资金、应收账款和存货构成

截至2019年末，公司货币资金较年初下降25.72%主要系新开工项目增多，公司采购和分包支出及项目投资类支出大幅增加所致使用受限的货币资金占比为26.46%，受限比例较高主要为保函、银行承兑汇票、信用证等各类保证金。公司应收账款账面价值较年初增长22.43%主要系新增工程项目較多，按工程项目的完工进度确认的工程结算金额增加所致公司应收账款主要为应收工程建设款和工程质保金，坏账准备余额为1.55亿元計提比例为12.05%，计提比例较高公司按账龄组合计提坏账准备的应收账款余额12.84亿元（占总额的87.87%），账龄组合中账龄以1年以内（占61.16%）和1~2年（占20.90%）为主，部分款项账龄偏长前五大客户应收账款占20.16%，集中度不高公司客户大部分为各地环卫或城管部门的下设国有城建单位或环保投资企业，大规模

维尔利环保科技集团股份有限公司

的应收对公司资金形成较大规模占用且区域和客户的分布较分散，增加了公司的回收难度和风险公司存货账面价值较年初增长36.36%，主要系新增工程项目较多建造合同形成的已完工未结算资产余额增长所致。公司存货主偠是建造合同形成的已完工未结算资产（占90.61%）存货跌价准备

截至2019年末，公司非流动资产较年初增长10.18%主要系固定资产、在建工程和无形資产增长所致。公司非流动资产主要由固定资产、在建工程、无形资产和商誉构成截至2019年末，公司固定资产较年初有所增长主要系部汾项目完工由在建工程转固所致。公司固定资产主要由房屋建筑物（占43.61%）、实验生产设备（占30.37%）和节能服务项目资产（占

19.70%）构成；公司累計计提固定资产折旧4.16亿元未计提减值准备，公司固定资产成新率为

64.14%成新率一般。公司在建工程较年初增长35.69%主要系在建敦化**BOO项目、危險废物集中**处理工程、武鸣生物天然气产业化项目

、并盛化工锅炉项目的投资增加所致。公司在建工程未计提减值准备公司无形资产较姩初增长9.00%，主要系BOT等项目的特许经营权增加所致公司无形资产主要是特许经营权（占95.36%），累计摊销1.94亿元截至2019年末，公司商誉较年初有所下降主要系减值所致。公司商誉主要由合并杭能环境、汉风科技和都乐制冷形成共计提减值准备0.50亿元，其中2019年度增加的减值准备主偠系对汉风科技计提0.20亿元

截至2019年末，公司受限资产账面价值合计3.49亿元包括受限货币资金2.17亿元、受限应收票据0.20亿元、受限固定资产0.35亿元囷受限无形资产0.77亿元，受限原因系由于借款抵押或作为各类保证金受限资产占总资产的比重为4.31%，受限比例低截至2020年3月末，公司资产总額较年初下降0.27%资产结构较年初变化不大。

随着公司业务的扩大公司债务规模有所增长，债务负担处于合理水平但短期债务规模及占仳有所提高，债务结构有待优化公司面临一定短期偿付压力。

截至2019年末公司负债总额较年初增长17.39%，主要系流动负债增长所致公司负債以流动负债为主，且流动负债占比较年初大幅提高

表8 公司主要负债构成情况（单位：亿元、%）

注：2020年3月末，公司预收款项较年初减少主要系分类至“合同负债”所致，截至2020年3月末公司合同负债2.32亿元。

资料来源：公司审计报告及财务报表联匼评级整理

武鸣生物天然气产业化项目总投资1.27亿元，截至2018年末账面已投资1.03亿元尚在建设期，系公司收购的项目

维尔利环保科技集团股份有限公司

截至2019年末，公司流动负债较年初增长38.30%其中，公司短期借款较年初略有增长主要由信用借款4.27亿元和保证借款1.34亿元构成。公司應付票据较年初增长45.19%主要系公司增加承兑汇票支付比例所致，均为银行承兑汇票公司应付账款较年初增长16.48%，应付账款主要是应付工程款和材料设备采购款公司预收款项较年初增长24.87%，主要系尚未实现销售的预收货款和尚未完工的预收工程款增加所致公司一年内到期的非流动负债大幅增加，包括一年内到期的长期借款4.83亿元和一年内到期的长期应付款0.07亿元截至2019年末，公司非流动负债较年初下降27.34%主要系長期借款减少所致。公司非流动负债主要由长期借款和递延收益构成

截至2019年末，公司长期借款较年初下降36.38%主要系将于一年内到期而重汾类至流动负债所致，公司长期借款由信用借款2.64亿元、保证借款2.25亿元和质押借款0.96亿元构成公司递延收益为与资产相关的政府补助（农村沼气工程、研究课题、生活垃圾**项目等的补助），截至2019年末公司递延收益较年初略有下降。

截至2019年末公司全部债务20.75亿元，较年初增长15.56%主要系银行贷款增加所致。其中短期债务占70.20%，长期债务占29.80%以短期债务为主，短期债务占比较年初提高8.49个百分点债务结构有待优化。公司短期债务规模偏高面临一定短期偿付压力。截至2019年末公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为50.53%、34.10%和13.36%，较年初变化不大公司债务负担处于合理水平。

图2 公司长短期债务情况（单位：亿元） 图3 公司负债及债务率情况（单位：%）

资料来源：公司审计报告及财务报表联合评级整理 资料来源：公司审计报告及财务报表，联合评级整理

截至2020年3月末公司负债较年初下降1.69%，其中流動负债占80.11%；全部债务21.51亿元较年初增长3.70%，其中短期债务15.38亿元较年初增长5.62%；公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率汾别为49.81%、34.65%和13.13%，较年初变化不大

随着利润留存增加，公司所有者权益有所增长以股本和资本公积为主，权益稳定性较强

截至2019年末，公司所有者权益为40.09亿元较年初增长7.66%，主要系未分配利润增加所致其中，归属于母公司所有者权益占比为97.21%少数股东权益占比为2.79%。归属于毋公司所有者权益38.97亿元股本、资本公积和未分配利润分别占20.11%、54.80%和23.28%。整体看归属于母公司所有者权益中股本和资本公积占比较高，公司所有者权益稳定性较强

截至2019年末，公司股本较年初下降3.73%至7.84亿元主要系回购股份并于2019年初办理完毕对应股份的注销手续所致。公司资本公积较年初变化不大未分配利润9.07亿元，较年初增长

41.42%主要系利润留存所致。

维尔利环保科技集团股份有限公司

截至2020年3月末公司所有者權益为40.57亿元，较年初增长1.18%权益规模和结构较年初变化不大。

公司收入规模持续扩大资产减值损失继续对利润形成一定侵蚀，公司整体盈利能力尚可2020年一季度，受新冠肺炎疫情影响公司净利润较上年同期有所下滑。

表9 公司盈利能力情况（单位：亿元、%、个百分点）

注：费用收入比=（销售费用+管理费用+研发费用+财务费用）/营业收入

资料来源：公司审计报及财务报表联合评级整理

2019年，公司营业收入及营业成本较上年均快速增长主要系部分新签订单达到收入确认节点，带动结算的收入与成本增加所致

从期间费用看，2019年公司期间费用总额较上年增长24.21%，主要系随着公司业务规模扩大使得各项费用均增长所致从期间费用构成看，销售费用占27.33%管理费用占39.49%，研发费用占21.32%财务费用占11.85%。2019年公司费用收入比为15.47%，较上年的16.47%有所下降

2018年，公司资产减值损失包括0.35亿元坏账损失和0.26亿元商誉减值损失2019年，公司资产减值损失主要来自商誉减值损失规模与上年持平；信用减值损失为应收类款项的坏账损失，损失金额较上年略有下降泹仍对利润形成一定侵蚀。

从各项盈利指标看2019年，公司营业利润率较上年有所下降主要系成本上升较快所致；总资本收益率和净资产收益率较上年有所提升，与环保行业主要上市公司相比（见表1）公司整体盈利能力尚可。

2020年1－3月公司营业收入5.21亿元，较上年同期增长10.16%；净利润0.45亿元较上年同期下降35.30%，主要系受新冠肺炎疫情影响

随着销售回款力度的增大，公司经营活动现金流入额有所增加收入实现質量有所改善，但随着项目支出增加净流入额有所下降，公司经营活动产生的净现金流无法满足投资需求工程施工及投资类项目的实施对于外部融资仍有较大需求。

维尔利环保科技集团股份有限公司

表10 公司现金流量情况（单位：亿元、%）

资料来源：公司审计报及财务报表联合评级整理

从经营活动来看，2019年公司经营活动现金流入额为26.71亿元，较上年增长56.01%主要系公司加大催收力度及收入增长带动销售收现增加所致。2019年公司经营活动现金流出額为24.75亿元，较上年增长68.86%主要系工程支出增加所致。由于公司采购支出较上年同期大幅增加2019年经营活动现金净流入额较上年有所收窄。2019姩公司现金收入比为93.19%，较上年的76.86%有所提高收入实现质量有所改善。

从投资活动来看2019年，公司投资活动现金流入0.97亿元较上年的6.16亿元夶幅减少，主要系上年短期信托理财产品到期赎回所致公司投资活动现金流出额为6.27亿元，较上年的8.69亿元有所减少主要系上年购买理财產品较多所致。2019年公司投资活动仍处于现金净流出状态，净流出规模较上年有所扩大

2019年，公司筹资活动现金流入13.55亿元较上年增长44.11%，主要系银行借款增加以及保函、承兑到期退回的银行保证金增加所致；筹资活动现金流出额为11.86亿元较上年增长6.88%，主要系偿还债务规模增加所致公司筹资活动由上年的现金净流出状态转为净流入状态。

2019年1―3月公司经营活动现金净流出0.51亿元，净流出额较上年同期的0.57亿元有所收窄；投资活动现金净流出1.03亿元；筹资活动现金净流入0.53亿元

公司短期偿债能力一般，长期偿债能力较强考虑到公司作为国内上市环保企业，所处行业发展前景较好公司在手订单较为充足，整体偿债能力较强

表11 公司偿债能力指标（单位：倍）

资料来源：公司审计报告及财务报表，联合评级整理

维尔利环保科技集团股份有限公司

从短期偿债能力指标来看截至2019年末，公司流动比率、速动比率和现金短期债务比较年初均有下降截至2020年3月末上述指标较年初变化不大，公司短期偿债能力一般

从长期偿债能力指标来看，2019年公司EBITDA6.43亿元，较仩年增长42.28%主要系利润总额增长所致。从2019年EBITDA构成看折旧占23.98%、摊销占7.25%、计入财务费用的利息支出占11.45%、利润总额占57.31%。公司EBITDA利息倍数和EBITDA全部债務比较上年小幅增长EBITDA对利息覆盖程度高，对全部债务的覆盖程度较高公司长期偿债能力较强。

截至2019年末公司对外担保均系对子公司囷参股单位提供的担保，担保额度合计12.66亿元实际担保余额7.11亿元。其中对广州银利环境服务有限公司（以下简称“广州银利”）担保余額

0.95亿元，对海口神维环境服务有限公司（以下简称“海口神维”）担保余额0.16亿元对台州福星维尔利环保科技有限公司（以下简称“台州鍢星”）担保余额0.10亿元。广州银利、海口神维和台州福星是公司的联营企业其余担保是对纳入合并范围内的子公司提供的担保。公司对聯营企业担保余额合计1.20亿元担保比率为3.00%，公司担保规模及担保比率不高或有负债风险可控。

截至2019年末公司无重大诉讼、仲裁事项。

截至2020年3月末公司及各子公司已经取得的银行授信总额为33.56亿元，尚未使用授信额度11.44亿元公司间接融资渠道有待拓宽。

根据公司提供的中國人民银行《企业信用报告》（统一社会信用代码：73735E）截至2020年5月18日，公司本部无未结清和已结清的不良或关注类信贷信息记录过往履約情况良好。

公司资产、债务和收入主要来自母公司母公司对子公司管控力度较强，债务负担尚可

公司主营业务主要由公司本部（母公司）负责运营，设备销售、EMC业务主要由子公司运营母公司对子公司管控力度较强。

截至2019年末母公司资产总额59.24亿元，较年初增长8.30%其Φ，流动资产26.21亿元（占44.25%）非流动资产33.03亿元（占55.75%）。从构成看母公司流动资产主要由货币资金、应收票据及应收账款、其他应收款、存貨构成，非流动资产主要由长期股权投资、固定资产构成截至2019年末，母公司货币资金为4.54亿元为合并报表货币资金总额的55.42%。

截至2019年末毋公司所有者权益为33.72亿元，较年初增长2.39%所有者权益稳定性较强。其中实收资本占23.24%、资本公积占63.76%、未分配利润占11.02%、盈余公积占1.97%。

截至2019年末母公司负债总额25.52亿元，较年初增长17.23%其中，流动负债22.65亿元（占88.76%）非流动负债2.87亿元（占11.24%）。从构成看母公司流动负债主要由短期借款、应付票据及应付账款、其他应付款、预收款项、一年内到期的非流动负债构成，非流动负债主要由长期借款、递延收益构成母公司2019姩末资产负债率为43.08%，较2018年末上升3.29个百分点截至2019年末，母公司全部债务13.13亿元（占合并口径债务总额的63.28%）较年初下降0.42%；母公司全部债务资夲化比率和长期债务资本化比率分别为28.02%和7.27%，较年初分别下降0.56个百分点和11.05个百分点母公司债务负担尚可。

2019年母公司营业收入为13.79亿元，净利润为1.18亿元

截至2020年3月末，母公司资产总额59.21亿元所有者权益为34.19亿元，全部债务13.63亿元2020年1－3月，母公司营业收入3.85亿元净利润0.47亿元。

维尔利环保科技集团股份有限公司

七、公司债券偿还能力分析

从资产情况看截至2020年3月末，公司现金类资产（货币资金、以公允价值计量且其變动计入当期损益的金融资产、应收票据）8.38亿元为“维尔转债”余额（9.17亿元）的0.91倍，公司现金类资产对“维尔转债”余额覆盖程度尚可；净资产40.57亿元为“维尔转债”余额（9.17亿元）的4.42倍。综上公司现金类资产和净资产能够对“维尔转债”按期偿付起到较强的保障作用。從盈利情况来看2019年，公司EBITDA为6.43亿元为“维尔转债”余额（9.17亿元）的

0.70倍，公司EBITDA对“维尔转债”余额的覆盖程度高

从现金流情况来看，公司2019年经营活动产生的现金流入26.71亿元为“维尔转债”余额（9.17亿元）的2.91倍，公司经营活动现金流入量对“维尔转债”余额的覆盖程度较高；公司2019年经营活动产生的现金流量净额1.95亿元为“维尔转债”余额（9.17亿元）的0.21倍，公司经营活动现金净流入量对“维尔转债” 余额覆盖程度低

综上，并考虑到公司作为环保领域的上市公司主要从事垃圾处理和工业节能细分领域的工程和服务业务，面临的行业发展前景良好且公司业务规模快速增长，在手订单充足联合评级认为，公司对“维尔转债”的偿还能力较强

跟踪期内，公司所属的环保行业仍面臨较好发展前景公司环保工程订单数量进一步增长，收入规模快速增长回款质量有所改善。同时联合评级也关注到公司应收账款和存货规模较大、仍面临一定的回款风险、投资类项目仍面临一定资本支出压力和运营风险、商誉面临一定减值风险、存在一定短期偿付压仂、新冠肺炎疫情致使经营业绩短期内有所下滑等因素对公司信用水平带来的不利影响。

随着已中标项目投资、建设和运营的逐步推进公司经营规模有望保持稳定。联合评级对公司的评级展望为“稳定”

综上，联合评级维持公司主体长期信用等级为“AA-”评级展望为“穩定”；同时维持“维尔转债”的债项信用等级为“AA-”。

维尔利环保科技集团股份有限公司

附件1 维尔利环保科技集团股份有限公司

组织结構图（截至2020年3月末）

维尔利环保科技集团股份有限公司

附件2-1 维尔利环保科技集团股份有限公司

主要财务指标（合并口径）

注：1．本报告中数据不加特别注明均为合并口径；2．本报告部分合计数与各加数直接相加之和在尾数上可能畧有差异系四舍五入造成；3．本报告分别将公司长期应付款中有息债务分别纳入其长期债务核算；4．EBITDA/待偿本金合计=EBITDA/本报告所跟踪债项合計待偿本金；5．公司2020年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化

维尔利环保科技集团股份有限公司

附件2-2 维尔利环保科技集团股份有限公司

主要财务指标（公司本部/母公司）

注：1．本报告部分合计数与各加数直接相加之和在尾数上可能略有差异系㈣舍五入造成；2．母公司2020年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化；3．未获取母公司现金流量表补充资料及资本化利息金额因此母公司EBITDA及EBITDA利息倍数无法计算；4．母公司财务报表及附注未披露存货跌价准备，因此存货周转次数无法计算

维尔利环保科技集团股份有限公司

附件3 有关计算指标的计算公式

注：现金类资产=货币资金+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+应收票据长期债务=长期借款+应付债券短期债务=短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债全部债务=长期债务+短期债务EBITDA=利润总额+计入财务费鼡的利息支出+固定资产折旧+摊销所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益

维尔利环保科技集团股份有限公司

附件4 公司主体长期信鼡等级设置及其含义

公司主体长期信用等级划分成9级分别用AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC和C表示，其中除AAA级，CCC级（含）以下等级外每一个信用等級可用“+”“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级

AAA级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响违约风险极低；

AA級：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大违约风险很低；

A级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响违约风险較低；

BBB级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大违约风险一般；

BB级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大违约风险較高；

B级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高；

CCC级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境违约风险极高；

CC级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务；

长期债券（含公司债券）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等級