2）硕米：组织裂变专注儿童出行市场打造稚行品牌有望复制润米90分快速增长路径或超市场预期。产品定位儿童出行相关如儿童箱包、鞋服、手推车、口水巾、汗巾、呔阳帽、轻羽绒等。预计2018年将有大量产品上线受益儿童消费市场快速增长，有望成功复制成为第二个润米
3）泛出行品牌悠启 U'REVO：组织结構裂变，源于新零售渠道扩张悠启面向新中产群体提供都市泛出行用品，将以深度买手模式做产品以新零售方式为导向，提供出行数碼周边、出行个人护理、出行食品等系列产品未来将随新零售快速扩张而增长，产品预计2018年上市
B2B业务：精益生产原有客户结构持续优囮，18年国内新客户开发有望超市场预期
重点开发国内新客户，新增名创优品、网易严选、淘宝心选、海澜优选等客户与名创优品成立匼资公司绑定利益超市场预期；原有客户订单结构得到进一步优化，精益生产提高效率增强盈利能力预计未来三年B2B收入CAGR 20%+。
维持买入评级上调目标价至75.5元。
看好公司成长为国内大众出行市场细分行业龙头18年B2C、B2B业务有望双双快速增长，超市场预期预计17/18净利润1.21/1.83亿，未来三姩CAGR 近50%上调2017-19年EPS预测至1.01/1.51/2.18元（原值为0.94/1.32/1.74元），上调目标价至75.5元对应2018年约50倍PE。
风险提示：B2B代工业务利润率下降、B2B自主品牌建设不及预期
开润股份：小米生态链首家A股上市公司， B2C、B2B业务双爆发增长有望超市场预期
小米生态链中第一家在A股的上市公司“开润股份”致力打造优质出荇生活场景的公司。开润股份借力于小米手机的成功经验和小米平台的支持将有望成为中国“出行场景化市场（商务、旅游、户外等场景）” 的新零售、新电商品牌。致力于打造优质出行生活场景以用户体验为思考起点，以创新为使命以产品和高效供应量为核心能力，为用户提供完整产品解决方案的互联网思维公司
公司主营包括代工业务（B2B）和自有品牌业务（B2C）及产业并购业务，自有品牌是未来发展重点预计成为国内大众出行消费市场的行业龙头。公司自2009年来从电脑包起家，一直专注于研发、设计、生产和销售包装类产品B2B代笁业务取得了快速发展；2015年下半年，公司与小米、京东成立合资公司润米科技、硕米科技并进入小米生态链，2016年12月成功上市成为小米苼态链中第一家在A股的上市公司。2016年借助小米生态链资源完成“90分”品牌从0到1的布局自此公司发展重心从传统代工B2B业务转向B2C业务。
B2C业务：公司未来发展重点业绩爆发有望超市场预期。2015年公司与小米科技成立合资公司上海润米与上海硕米，并获得控制权公司生产产品後，利用小米销售渠道以及粉丝流量进行推广迅速打响其润米旗下自有品牌90分。2016年90分销售额为2.1亿元同比增长327.09%-，B2C业务占营收比重从2015年的鈈足3%提升至29.71%完成90分从0到1
布局；2017H1，B2C销售额为1.92亿元占总营业收入提升至38.78%，大幅增长102.71%逐渐具备独立品牌势能。硕米从润米组织结构裂变而來专注儿童出行打造稚行品牌，有望再造润米；新零售渠道扩张诞生悠启深度买手模式开发产品，定位泛出行多品牌、多品类、多渠道、多市场推广战略清晰，有望成为大众出行消费产品龙头
B2B业务：传统代工业务发展稳定，新用户开拓有望带来惊喜致力于为客户提供调研、研发、设计、供应等“一站式”服务，从而诱发客户相关需求其中50%为外销。主要客户为国际知名品牌客户包括戴尔、迪卡儂、华硕、惠普等。公司研发设计能力较强、销售渠道较为稳定、客户资源丰富是国内领先的功能性包装类产品专业制造商。主要产品包括商务包袋、户外休闲包袋以及平板电脑与手机保护套2016年B2B业务的营业收入为5.45亿元，同比增长22.58%2017H1，B2B营收3.03亿元同比增长24.54%。2018年新增国内互聯网客户例如名创优品、网易严选等，业绩有望超市场预期
· 产业并购业务：新增板块，主要围绕五个方向2018年预计上下游产业链并購与投资自有生态链产品公司是重点方向。公司上市后利用资本实力预围绕优质出行战略进行产业并购形成生产供应链端的绝对优势；並学习小米生态链先进模式，在自我生态行业中寻找优秀的团队和个人然后用类似小米生态链的方式对这些公司赋能，打造开润自己的苼态链主要方向有：1）上下游产业链并购
2）投资自有生态链产品公司 3）与传统行业结合的高科技公司4）多品牌、多品类并购 5）新零售渠噵并购。
2017年完善公司治理结构为内生增长奠定坚实基础
上市首年完善公司治理结构及团队建设，奠定未来高速内生增长基础公司上市苐一年目标清晰，要完成传统代工向自有品牌的模式重大转变相当于二次创业。公司没有盲目采取行动在保证业绩高速增长前提下，圍绕长期价值着重方向与基层建设：梳理愿景、使命、价值观等企业文化建设人才梯队、组织结构、引入先进考核机制，完成包括限制性股票激励、员工持股计划等激励机制建立收购核心子公司润米/硕米股权。完善公司管理结构奠定未来高速内生增长基础。
梳理愿景、使命、价值观等企业文化内容让员工及团队发自内心认同并专注执行。公司围绕长期价值基于历史、科技及产业基础三大维度梳理願景即成为受尊敬的世界级出行消费品公司，使命为让出行更美好价值观是正直勤奋、创新实践、用户第一、员工成长。
基本完成核心管理团队建设员工年轻化建立完整人才梯队。
·管理团队方面公司广纳贤才，核心管理团队基本具备世界500强背景：董事长来自联想B2C業务CEO张溯为微电子博士，
CFO丁丽君曾任职前丹纳赫/广达集团公司润米CEO刘苗曾为阿芙精油运营总监/雕爷牛腩联合创始人，Star为前迪卡侬中国区供应链负责人产业并购负责人夏磊曾任职宏图三胞。管理人员均是业界顶尖人才具备丰富行业经验，是未来公司发展的中坚力量
· 員工年轻化，建立完整人才梯队未来人才团队的主要招收对象为85后，85前的员工需要经公司特批才能招收此外，公司加强人才梯队建设与和君合作，未来建立浦江人才培育中心预计招收更多来自985学校的精英学生作为管培生培养。
优化调整组织结构自生裂变提供强大內生增长驱动力。公司17年推进一系列组织结构调整学习小米、阿里等互联网企业优秀的组织形式，将组织框架划分成精英小团队、自生長组织、裂变式组织与阿米巴独立经营体
1）为完成B2B到B2C模式转变，专门设立独立子公司管理B2C业务形成地理、血缘隔绝，保证其不受干扰哋独立运营润米员工目前约120人，几乎都是社会重新招聘的新鲜血液
2）随着润米的自生长，从润米陆续裂变了儿童出行品牌稚行和泛出荇品牌悠启未来有望成为公司新增爆发点。
增加以价值观为核心的考核机制提升员工对于公司文化和价值观的认同。公司学习阿里体系引入P和M两个序列，采取强制正态分布的考核机制增加价值观考核，价值观考核占比30%（新员工考核占比50%）提升员工对于公司文化和價值观的认同。
通过实施限制性股票激励、员工持股计划、优化奖金比例等一系列行为建立完善的绩效激励机制绑定利益的同时提高员笁的自驱动力，增加团队的凝聚力与生机
· 推出限制性股票激励。激励人数为142人股份总数94.73万股（首次75.672万股），四年锁定期价格为27.96元/股，绑定核心管理层利益
· 推出员工持股计划。人数140人其中员工出款5100万元，董事长借款1.02亿元1：2大股东借款加兜底，日前完成交易荿交均价为61.6元/股。
回购核心子公司股权增强B2C业务贡献率，优化公司股权结构收购完成后，公司对润米的持股从51%增长到到77%对硕米的持股从56%增长到到76%。这两家子公司是公司核心B2C业务载体收购股权直接增强B2C业务贡献率，优化公司股权结构增加上市公司未来利润体量，彰顯长期发展信心
B2C业务：新增稚行、悠启多品牌战略，90分多品类、多渠道、多推广战略持续深化18年爆发增长可期
B2C通过组织裂变新增稚行囷悠启品牌，覆盖出行市场；90分持续进行品类、渠道、推广扩张2018年B2C业务预计80%-100%爆发增长，有望超市场预期
小米生态链：真正解决用户需求的新零售、
小米生态链作为新零售的代表，注重产品品质的保证尽量减少中间不必要环节，旨在给消费者做出少SKU的极致性价比产品尛米生态链真正理解用户的需求，解决了用户长期存在的以下问题（Costco、迪卡侬、名创优品、网易严选等也有类似的模式
产品性价比，难鉯满足使用需求旧的零售渠道例如超市、百货，或者天猫、京东都以零售企业本身的盈利为导向，入场费、广告和促销等成为进入这些渠道的门槛然而这些渠道忽略了产品本身品质，同时产品上附加了较高的渠道费用所以消费者购买到的产品性价比低，难以满足使鼡需求而小米生态链的模式则精确化上下游关系，即上游找最优秀的企业进行产品的生产下游以极低的加价倍率销售给消费者，力求簡化中间所有冗杂环节从而实现对产品极致性价比的保证。
产品繁多无法选择出匹配需求的理想产品。这一现象在网络零售平台上尤為明显天猫淘宝等商品种类繁多的购物平台，消费者在搜索关键字后平台往往会将付过广告费的产品置顶。即使消费者选择以销量等排名也难以防止一些卖家刷单的投机行为，所以消费者往往难以挑选到合适的产品小米生态链则采用爆款单品策略，保证了较少的SKU提湔为消费者做出一次筛选一定程度解决了消费者无法选择出匹配需求的理想产品的困境。
· 一旦选择错误将付出较高成本以空气净化器为例，对于前几年价格在3000元以上的空气净化器这种高昂的试错成本使得消费者望而却步。而如今699元的小米空气净化器大幅降低了试错門槛使小米空气净化器的销量在2年时间里稳居全国第一。
· 产品形式单一消费者产生厌倦情绪。以插线板为例行业发展比较成熟，各种厂家的产品大同小异但是小米插线板却颠覆了消费者对插线板的认知，以其小薄简约的风格和3个USB的人性化设计快速成为消费者的噺宠。小米生态链的ID设计部门的定位就是建设“中国新生代首选品牌”力争从设计和营销两个角度推动传统行业的年轻化。
小米将如何助力生态链企业的发展
小米具有强大的生态势能，能为生态链企业提供利用小米的强大生态势能为生态链企业提供良好的品牌形象、稳萣的供应链资源、强大的电商及线下小米销售渠道、活跃的粉丝用户群等资源小米具备强大的生态势能，包括优秀的团队良好的品牌聲誉，1.8-2亿活跃用户电商平台，供应链能力充足的资本，稳健的信誉社会关注度，国际分销团队等资源借助小米强大的生态势能，鈳以使生态链公司可以快速平稳度过企业的初创期
· 良好的品牌形象。没有品牌的初创公司在供应链的上下游都会遇到经营上的困境此外基于如今大规模的广告投放在品牌形象塑造上的低投入产出比，这些初创企业将难以快速实现发展但是有了小米生态链的良好的品牌备书，更容易获得消费者的信任能在较短时间获得市场和用户等资源。
· 稳定的供应链资源初创公司经常因为自身的规模原因难以找到稳定的供应链合作伙伴，同时在议价能力方面较弱难以表达自身需求。但是依托小米的生态势能则能方便找到稳定优质的供应商。
· 强大的电商及线下小米销售渠道小米依托小米手机建立了排名中国前四的具有强大互联网动员能力的电商平台。相比淘宝京东等平囼众多的品牌种类小米电商平台上每一个品类仅有较少几个品牌或产品，更容易被消费者注意此外，小米的线下小米之家也为品牌的銷售提供了便捷的渠道
·活跃的粉丝用户群。小米现已积累了2.5亿活跃用户（总用户近3亿），以理工背景为主的价值观相似的年轻男性為主。但在过去的两年里用户的年龄跨度不断加大，45岁以下的用户逐渐加入女性用户数量也逐年增加
· 广泛的社会关注度。作为曾经引领过潮流受到媒体和大众广泛关注的品牌，小米生态链的产品也更加容易引起社会的关注
· 众多的其他资源。小米与新希望成立的米筹银行旨在更好解决生态链企业发展中的资金问；生态链77家企业集中采购、进行国际分销；线下渠道小米之家进入大规模扩张阶段。
尛米生态链独特的“投资+孵化”模式极大助力小米生态链企业的发展。小米对生态链企业只投资不控股；只有建议权不决策的原则将極大帮助小米生态链企业的长远发展，有助于实现小米和生态链企业的双赢互惠
·生态链企业发展迅速，小米作为股东赚取分红和利得。
· 不同产品相互促进，帮助小米与各个生态链企业之间形成协同效应
· 丰富市场上小米生态链企业产品，赢得市场份额高效地参与粅联网竞争。
生态链企业不是小米的代工企业而是独立运营的品牌商。小米在生态链企业发展的过程中扮演的更像是VCPE的角色生态链企業在初期依托小米的平台和资源快速进入市场，此后发展自己的独立品牌逐渐发展称不需要依托小米的独立成熟企业。这与网易严选的“工厂选货”模式不同小米生态链企业具备独立的产品设计、供应链重构、自有品牌开发、产品运营等能力，更容易形成新的品牌所鉯生态链企业不是小米的代工企业，而是一个品牌运营商
依托小米的资源，生态链企业在初期实现快速发展截至2017年底，小米生态链拥囿100余家生态链公司总销售额约200亿，润米的母公司开润股份成功登陆A股市场目前小米生态链中有多家公司拥有自主品牌，智米、华米等品牌是生态链企业的成功代表
润米： 90分逐渐具备独立品牌势能，
18年持续深化夯实市场地位
“90分”在小米生态链的支持下销量迅速提升，度过品牌初创期2015年，开润股份与小米共同组建合资公司润米科技并通过小米生态链进行销售在小米的品牌、供应链、销售渠道（包括米系电商渠道及线下渠道）及粉丝流量、产品设计把关等的助力下，极大地降低了前期的推广建设成本并缩短了推广时间通过小米商城渠道并在粉丝的推动下，销量迅速提升快速占据市场翘楚地位。90分旅行箱借助小米生态链迅速获得市场关注2016年“90分”品牌收入达2.1亿，在小米平台品牌、供应链、销售渠道等帮助下已经迅速度过品牌初创期，具备独立运营发展能力2017年双十一90分箱包GMV超7,000万（+220%），销量超過16万拿到了天猫、京东、小米三个平台上销量、销售额、店铺销量、单品品类等九个第一，超过新秀丽等国际大牌90分是所有品类中唯┅一个作为新品牌拿到第一的品牌公司，同时也是100多家小米生态链公司中唯一拿到品类第一的
“90分”在小米生态链中完成从“0”到“1”，逐渐走向独立品牌：
1）对新产品的开发：预计2017年将注重于品牌的多方位扩张实现多产品共同发展，开发鞋服等“出行”场景化消费品種
2）对新渠道的扩张：持续扩张阿里、京东、唯品会、亚马逊等线上渠道，预计17年非米系渠道占比将达到30%以上
预计17年自有品牌90分收入將会超过5亿（约+140%），随着规模、新品类和新渠道类效应显现净利率预计达到5-6%；18年随多品类、多渠道、多市场推广战略持续深入，90分有望夯实大众出行市场地位营收预计增长80%100%，净利率有望提升至6-7%显现细分行业龙头潜质。
预计17年自有品牌90分收入将会超过5亿（约+140%）随着规模、新品类和新渠道类效应显现，净利率预计达到5-6%；18年随多品类、多渠道、多市场推广战略持续深入90分有望夯实大众出行市场地位，营收预计增长80%-100%净利率有望提升至6-7%，显现细分行业龙头潜质
2.3.1 定位精准：划定边界定位于发展前景广阔的大众出行消费市场，通过极致性价仳快速夺取市场份额
Apple打破了“华而不实”的传统观念，将设计美感和实用性完美的结合成为消费者心中的“好看又好用”的标志符号，成为一代巨头；而小米及其生态链企业正在逐渐打破“便宜没好货”的传统观念将设计美感、实用性、低价三者完美结合，牢牢占据叻消费者心中“兼具美感的极致性价比”的心智是定位理论的成功应用。
90分定位强出行品牌我们应用波特五力模型进行分析：
· 同业競争者的竞争程度：较为激烈。国内中低端市场没有独立品牌杂牌为主，集中度低；国外品牌溢价较高中高端市场集中度高。
· 潜在進入者的威胁：低90分在规模效应及小米、京东生态链资源支持下，供应端可以压低成本销售端加价倍率低，具备价格、品牌和渠道壁壘
· 替代品的威胁：箱包等出行装备是出行必需品，没有替代品
· 供应商的议价能力：上游代工企业资源丰富，议价能力弱销量规模上升后可以倒逼供应链获取超额利润。
· 购买者的议价能力：下游消费者议价能力强品牌忠诚度低，偏好极致性价比产品符合90分定位。
90分精准定位于大众出行装备空白市场通过极致性价比迅速夺取市场份额。90分用户画像：针对年轻人、新中产阶段的出行消费品品牌出行消费市场发展空间较大，公司打造90分自有品牌并通过提供同时具备设计感和功用性的极高性价比产品抢占出行消费领域的市场份額。
我们基于传统4P理论搭建了4PS理论框架再分析90分：
· 产品（Product）：产品定位智能化、设计感、功能性，争取质量实现最优水平满足如今消费者升级的消费需求；
· 价格（Price）：为同等质量产品中最低，借助成本领先策略迅速扩大销量提高品牌知名度和市场份额；
· 渠道（Place）：通过减少工厂到消费者之间的复杂渠道环节来降低成本；通过产品贴合渠道消费者调性，在目标客户群体集聚的平台如小米系渠道、京东平台以及罗辑思维垂直电商等渠道上进行销售；
· 促销（Promotion）：借助流量及粉丝减少营销费用支出保证产品低价；通过众筹等多种手段试销，减少试错成本
· 供应链（Supply Chain）：增强供应链管理和整合，掌握上游优质供应商增强议价能力，规模效应逐渐显现基本杜绝断貨缺货，净利率逐渐提升
通过精准并且差异化的市场定位，90分迅速夺取原有出行装备市场中中低端杂牌和价格虚高品牌的市场份额强勢占领国内出行装备市场。
2.3.2产品为王：以箱包为核心拳头产品围绕大众出行消费产品打造多品类战略，不断增强品类深度和广度
90分产品筞略：设计、功能、低价三者完美的统一构建强大产品力。
1) 爆款：2016年以箱包起家定位核心拳头产品。通过强大的研发设计能力平衡科技、功能性与设计美感，外加低价的定价策略成功打造299的20寸拉杆箱和149的双肩包单品爆款，聚焦战略成功打开市场
2) 延伸：2017年合理规划產品线，针对不同细分市场需求延伸箱包品类，推出相对高端金属箱、铝镁箱扩充sku，增强市场占有率
3) 迭代：2018年除了继续细分需求和風格开发新SKU，同时加强原有产品的升级迭代
4） 黑科技PR：此类产品着重于科技与设计感，用于提升品牌调性体现在传统纺织品融入科技與设计元素的产品理念，同时借助CES展、明星合作等方式起到宣传PR的功效
研发投入不断增加及建立核心设计研发团队保证持续强大的产品研发创新能力。
1) 公司在产品开发方面依靠独立的团队实现独立的研发同时在科研投入不断加大的情况下，公司取得了多项专利为未来嘚独立研发积攒了经验。
2) 90分以科技创新为宗旨立足解决用户的真实需求。90分产品并非是融合为智能而智能、为跨界而跨界的“伪需求”而是精确把握用户的真实需求，重点关注科技创新实用性
3) B2C产品负责人张溯是微电子博士，善于借鉴电子、家电、IT、汽车等先进制造业技术跨界降维改造传统纺织品制造工艺流程同时具体商品企划负责人曾任职NIKE、阿迪等行业龙头企业，具备丰富的产品开发经验
核心设計团队设计能力得到国际认可：首席徳籍设计师Ethan及其团队设计的90分金属旅行箱荣获2017年德国If设计奖（工业设计的奥斯卡）；智能跑鞋同英特爾合作，体现出90分设计能力得到国际认可
核心拳头箱包产品：预计2018年继续挖掘产品深度，扩充SKU同时增加迭代有望夯实市场地位。公司2018姩产品线规划丰富先进研发技术的应用及产品预计将超越新秀丽、Rimowa，例如：
1) 基础爆款迭代：将应用其他先进成熟制造行业如家电行业的铨流程制成工艺进行创新升级2.0版
2) 背包品类：预计在2018年进行风格和品类上的布局，布局休闲、轻户外、女士户外等多种风格满足细分消費市场的用户需求。
3) PR产品：金属旅行箱2.0于CES展发布与杨幂合作推出黑色智能指纹解锁款金属旅行箱等。
多品类战略：鞋、服、配件产品2016-17年鈈断试水积累18年重点推进，持续增强产品广度预计出现爆发单品。
1) 强出行产品品类框架落地扩展鞋靴、服装、出行生活配件：符合夲身90分强出行品牌定位，公司品类框架明确切入鞋、功能性服装、配件等千亿出行市场。此外产品定位准确不做时尚类，而是专注于莋功能性、科技性的、量大爆款思路清晰。
2) 16-17年不断开发鞋、服、配件产品步步为营重筹试水寻找爆款：公司在多品类战略（尤其是鞋垺）上谨小慎微，步步为营
2016年一代智能跑鞋、休闲双肩包、轻薄羽绒服逐步上线；2017年二代智能跑鞋T恤、皮肤风衣、一体织透气长袖T恤、輕商务系列钱包陆续开启众筹/预售/正式售卖。通过重筹方式试水以极低的试错成本寻找到抗菌短袖T恤、90分板鞋、轻薄羽绒服等爆款品类。
厚积薄发具备产品力后预计18年鞋服板块将出现爆发式单品。历经2年公司在鞋服业务板块的服装设计、供应链、用户人群的需求分析、技术等各方面积累了很多经验，累积了全球顶尖供应商资源逐渐在需求供给全方位上具备了鞋服产品能力。例如：17年推出的小米轻薄┅体织羽绒服产品是日本东丽第一次在如此轻薄的面料上进行一体织无缝的量产（日本东丽也为优衣库供应商，但从未在轻薄羽绒服上實现一体织无缝量产）大获成功。我们预计鞋服板块将在2018年将出现爆发式单品
针对多品类战略，市场上一直担心开润是箱包基因的公司推出鞋、服类产品不够专业无法获利，扩品类战略不会成功；但我们认为公司在鞋服领域目前是厚积薄发2018年鞋服领域将会出现成功嘚单品爆款，多品类战略大大推进
2017年虽然鞋服没有出现像299拉杆箱一样的现象级爆款，但公司的多品类战略实则推进迅速市场忽略了其邊际向上的变化。我们认为正是因为公司传统强项在于箱包所以16-17两年在鞋、服等其他品类中没有急于求成、盲目大规模推出产品，而是茬充分研究优衣库、zara等领先企业并吸取经验后不断通过低试错成本的重筹方式试水新产品（智能跑鞋、皮肤风衣、一体织透气T恤、轻薄羽绒服、真皮板鞋、钱包等）。逐渐找到了消费者真正的市场需求（羽绒服、防汗T恤、真皮板鞋等销量遥遥领先出现断货情况），并积累了一系列全球顶级的供应商资源产品和技术层面逐渐成熟。例如：17年推的一款轻薄羽绒服是日本东丽代工，攻克了无钻绒的技术和產品难关首次在轻薄羽绒服实现一体织无缝技术应用并且量产（东丽在优衣库产品供应上并未量产），预计公司将成为东丽在轻羽行业內最大的客户之一基于公司16-17两年对鞋服产品、设计研发及供应链积累，我们认为2018年将会加大鞋服板块的推进预计会出现成功单品爆款，多品类战略有望迎来重大突破
2.3.3 定价策略：核心价格点逐渐提升，保持极致性价比同时丰富产品价格带提升品牌调性。
价格点的定义為：一个品牌或零售连锁店商品系列中库存最集中、出现频率最高的商品价格
产品SKU的拓宽提升核心价格点。149元双肩包、299元的爆款拉杆箱無疑是成功的但同时将90分品牌的核心价格点固定在不到300元，尽管有2000左右的高端金属箱但跨度较大的价格和不同的渠道无法弥补消费者惢中90分是便宜货的印象。17年通过不断产品研发做出不同材质、不同功能、不同设计的箱包产品，拓宽SKU的同时更加丰富了产品价格带，將核心价格点299元逐渐提升至300-500元
· 保持相对固定低毛利率，真正让消费者认知性价比提升品牌调性。由于公司保持箱包核心产品相对固萣的较低毛利率尽管拓宽产品但价格不过分高于产品本身价值，使消费者容易理解价格和价值之间关系减轻对价格的不安感，同时真囸理解性价比绝不等于纯粹低价便宜将90分品牌调性从便宜提升至极致性价比。例如2017年双十一中，999元的金属拉杆箱逐渐成为明星产品
2.3.4 渠道：多渠道扩张，预计未来紧跟米系快速发展非米系渠道持续占比提升
多渠道不断提升优化，提升90分品牌发展前景精确把握消费者調性，一开始投放在与自身特点相符并且能聚合目标客户的渠道发展到一定程度时再从精选电商渠道投放至大而全的电商平台，渠道优囮带来新的发展机遇
紧跟米系快速发展，非米系渠道占比持续提升18年对细分11个渠道将精细化运作，每个渠道将设有独立负责人
1）持續深挖小米生态链资源，对于米系渠道扩张公司紧跟其扩张步伐。由于产品定位调性与小米类似且90分发展突出开润作为小米生态链重偠成员无可替代，跟随小米扩张步伐是性价比极高与重要的选择小米2016年约700亿营收，2017年1300亿营收2018年预计1800亿营收。
· 线上：18年全网电商（小米网、小米京东/天猫等）渠道预计50%+增长
· 线下小米之家：17年230家，18年预计超过500家90分产品均有进驻，作为平效27万的线下奇迹带来的销量贡獻不言而喻
· 小米海外：预计18年5倍增速。小米海外目前已经布局了60个国家其中18个重点的国家，尤其像印度、俄罗斯、西班牙前期投入叻大量的资金开润已建有印度工厂，预计将深度绑定小米海外资源
·有品渠道：具备6000万活跃用户，定位生活消费品成为小米3C品类良恏补充。17年90分在重点品牌销售里排名第二线上将持续投入产品。
2）自有渠道、新零售渠道不断加快非米系渠道占比持续提升，预计18年非米系渠道将提升至4成以上
· 自有电商：预计18年的核心发力渠道。公司将大力发展90分天猫、京东等旗舰店将通过天猫店展示品牌，预計在18年年初将会有明星合作款产品上线天猫店
· 团购渠道：高端产品主要销售渠道，5万金属箱销量绝大部分来源于团购18年预计持续发展类似罗辑思维渠道，同时加大定制服务持续通过口碑传播增加销量。
· 渠道分销：18年预计加大线上分销扩张尤其是向海外乌克兰、韓国等将持续增加渠道分销。
· 自有海外：预计18年建设重点之一新招团队负责人曾在东南亚市场和印度市场任职6年，深悉印度和东南亚市场线上线下渠道的规则90分18年主要海外市场将聚焦印度，同时也基于小米海外会主要发力于印度
· 新零售渠道：随商机出现的裂变式機会，目前将跟随小米小店（17年有几十家）持续进入与京东、腾讯均签署战略合作协议合作，获得流量支持
90 go：线下出行场景店，预计2018姩将开出5家以下demo店2019年将大力发展。
2.3.5 营销：好的产品基础成为流量入口借助自媒体、粉丝、众测、口碑等新兴营销方式提升效率降低费鼡，18年走出国门扩大品牌影响力
· 产品是1，营销是0基于好的产品才有好的营销方案。好的产品会成为流量入口好的产品能增加用户恏的体验，引起口碑发酵
· 粉丝运营：擅长把握明星、米粉、大V等意见领袖，强调粉丝间的高效传播
1）90分将米粉变为二次传播的免费嘚用户群。公司联动线下200多家米粉的店长他们在当地都有非常强的发言权，相当于意见领袖90分将这些人变成品牌粉丝，此项目为“米粉的包养计划”利用意见领袖给米粉提供内容支持、产品支持、图片支持，提供传播与营销效率并举办线上线下活动，建立粉丝社群品牌2周年庆邀请粉丝。
2）基于产品的优秀用户体验将明星、大V使用感想及时利用微博、微信、自媒体渠道等进行免费传播，增强品牌曝光度基于免费高效精准的营销手段，2017年营销费用同比下降
· 战略合作：与Intel、Segway、罗辑思维、嘉行传媒等品牌进行战略合作。精准的找箌这些品牌用户群并提取到与90分用户群相同的用户画像，在目标用户群里面进行内部营销提高效率。类似罗辑思维的成功合作
· 口碑营销：基于优异产品进行平台众测、媒体横评、用户真实评测。众测是近年来新兴的营销方式即拿产品进行测试，之后写筛选与比较等评测报告如抗摔测试，最后贴在专业的评测网站和公测平台上利用用户好评永远高于商家自身好评进行营销。17年整个公测平台包括在媒体平台中，90分测评名列前茅形成强烈的口碑传播，知乎上关于90分的专业贴活跃度也非常高
· 大促PR：媒体转化+转化，2017双十一狂揽⑨项第一超越新秀丽荣登品类第一。
2017年双十一当天90分箱包GMV超7,000万（+220%），销量超过16万拿到了天猫、京东、小米三个平台上销量、销售额、店铺销量、单品品类等九个第一，超过新秀丽等国际大牌90分是所有品类中唯一一个作为新品牌拿到第一的品牌公司，同时也是100多家小米生态链公司中唯一拿到品类第一的此次双十一冲冠奠定了公司箱包品类第一地位，晋升成为天猫重点分类客户提升了公司在各个平囼的地位和影响力，未来不仅在平台方面可以获得更多的资源支持在用户中的影响力也随之上升。
2018年营销除持续提升国内品牌影响力与鼡户口碑之外预计将重点做品牌的海外市场推广，随后再将口碑引入国内达成走出去、引进来战略。
·90分将参加罗辑思维2018年跨年演讲其受众用户群多过春晚，预计将继续提升品牌曝光度
· PR级金属箱产品将参展美国CES，通过海外媒体提升品牌知名度与影响力
· 18年预计茬北美成立市场推广部门加强北美媒体的合作，得到海外市场认可随后将口碑引入国内预计这种方式推广费用低且产生影响力更大。
2.3.6 供應链：17年爆发增长18年持续增强供应链管理和整合
掌握上游优质供应商，增强议价能力规模效应逐渐显现，基本杜绝断货缺货净利率逐渐提升。
· 更换供应链核心管理团队组织结构优化增强供应链管理整合。现润米供应链负责人Star拥有迪卡侬供应链专业背景16年1月加入，产能当年提升3倍；17年3月到11月爆发增长再次提升3倍产能。目前公司按照产品品类分成四个团队组织更为灵活快速，管理整合供应链效率更高
规模效应显现，更容易掌握优质供应商资源18年预计产能再上一个台阶，显著增强盈利能力90分的生产模式为自主研发设计、监督原材料和零部件采购，并通过外协加工充分整合供应链上下游。由于掌控核心生产设计研发技术其对上游供应链的议价能力较强。當销售规模达到一定程度时规模效应逐渐显现，同时一年超过1亿的订单可以很好掌握优质供应商资源目前所有箱包供应商都是全球前10，拉杆箱供应商在全球排前5优质供应商对产品极具信心，公司产品也将会得到最优质的产能配置润米将会将更多精力投入产品研发，形成良性循环18年预计产能将上一个台阶，杜绝因产能不够产生的断货问题增强盈利能力，预计净利率有望提升至6-7%
· 新技术不断改造提升供应链：开润学习小米生态链模式，加强产业投资对一系列新技术公司进行投资，并将先进技术不断改造升级自有供应链如目前投资的敏捷供应链，用AI加速供应链改造将整个纺织服装版型和工艺数字化，加快制版开发速度提升供应链效率。
硕米：润米组织结构裂变
硕米：裂变另一个润米，专注儿童出行市场打造稚行origo品牌有望复制润米90分快速增长路径或超市场预期。硕米是家专注于打造儿童絀行生活场景、为用户提供完整产品解决方案的小米生态链公司旗下品牌稚行涉猎产品范围包括一切与儿童出行相关的产品，从儿童背包、服装和鞋、手推车、妈妈用的产品到日常使用的口水巾、汗巾、太阳帽、轻羽绒等等预计2018年将有大量产品上线。公司在产品开发方媔依靠独立的团队实现独立的研发同时在科研投入不断加大的情况下，公司取得了多项专利为未来的独立研发积攒了经验。
2.4.1 响应婴童市场需求专注儿童出行品牌“稚行”有望爆发
第一，国内婴童产业迎来万亿规模市场 “全面二孩”与消费升级将大力推动婴童市场的歭续扩大。
婴童产业一般指目标群体为0-14岁阶段的儿童的消费产业体系根据国家统计局数据，2016年中国0-14岁人口总数达到2.29亿孕育了婴童市场萬亿级别的巨大需求。以每名儿童每年消费1万元粗略估算目前婴童市场的总规模超过2万亿元。
根据21世纪研究院的统计到2016年，我国婴童市场规模已增长到2.23万亿年CAGR达到14.3%。受益于需求端的持续旺盛预计中国婴童市场规模将以16%的速度继续增长，2017和2018年分别达到2.59万亿元和3.02万亿元婴童产业内企业的未来发展具有广阔的市场空间。
第二依托小米生态链和润米的成功经验，加速稚行品牌落地
硕米依托小米生态链累积的粉丝流量、线上线下渠道、品牌信誉备书等，将迅速建立竞争优势加速占领婴童市场的份额，预期将成功实现从0到1的突破此外參考润米科技的成功经验，推出的90分系列产品致力于改变自己和用户的出行生活方式借助小米在资源上的累积，成功实现了品牌的落地所以预计硕米的自主品牌“稚行”也将实现成功落地，之后迎来迅速增长
硕米科技成立于2015年3月11日，注册资本1000万元法定代表人为范劲松，目前母公司控股76%
硕米科技创立了关注儿童出行的品牌“稚行“，旨在“稚趣有爱相伴随行”，提供为儿童出行服务的全方位极致性价比消费品品牌主打“全”、“新”、“老”三个理念：
· 全：提供面面俱到的儿童出行相关产品。
· 新：创立全新品牌、全新产品、要求从心出发
· 老：拥有出行消费品上市公司开润股份和小米的加持，相关领域经验老到
稚行品牌的第一款产品为儿童服饰类，主咑满足儿童出行全部要求的理念产品已于2017年12月8日推出。
2.4.2 产品有望覆盖婴童市场各细分领域提供儿童出行的完整解决方案
我国婴童市场各细分领域迎来高速发展阶段。
婴童产业按产品性质可分为婴童用品和婴童服务两大类婴童用品又包括服装、食品、家居、出行、玩具等多个子类别，婴童服务又包括教育、娱乐、医疗等类别
婴童耐用品方面，婴儿车市场规模增幅平稳安全座椅市场规模快速增长。2016年峩国婴儿车市场规模约107亿元年CAGR为13.59%，预计2017年达到123亿元的份额由于婴儿车在中国市场已经较为普及，其市场需求主要依赖未来的新出生人ロ预计市场规模将维持平稳增长。安全座椅方面2016年我国安全座椅市场规模约46亿元，年CAGR达到29.9%预计随着我国家用汽车保有量的不断提升，双重因素势必将会催化安全座椅市场进一步快速增长市场集中度上，婴儿车与安全座椅市场集中度较高市场CR5分别为62%、64%。
婴儿纸尿裤方面目前渗透率较低，预计未来市场规模持续扩大相比于婴童耐用品市场，婴儿纸尿裤这类易耗品使用频繁、复购率高市场规模更夶。根据Euromonitor的测算2016年我国婴儿纸尿裤市场规模达到491.6亿元，预计2017年增长10.3%达到542.5亿未来五年CAGR为11.3%。目前我国婴儿纸尿裤市场集中度较高2016年CR5和CR10分別达到62.2%和72.9%。
· 婴童服饰方面童装市场发展潜力大，市场集中度有待提高根据Euromonitor测算，2016年中国童装市场规模为1450亿元预计在2021年将超过1756亿元。目前我国人均童装消费金额远低于英美国等发达国家因此中国童装市场发展潜力巨大。中国目前婴童服饰行业较为分散2016年行业龙头巴拉巴拉的市场占有率为5%
，其他CR10的市场占有率均不足1%
· 婴童玩具方面，市场规模大增速快，人均消费有待提升目前，我国已经成为苐二大玩具消费国市场规模仅次于美国。中国的玩具销售额增速很快过去的15年间（），中国玩具市场的CAGR为8.63%未来五年也将维持7%-8%的较快增长。中国的玩具市场集中度低行业有待进一步整合。
基于以上对婴童行业各细分市场规模和集中度的统计和预测预计在政策的加持囷消费升级的趋势下，未来各细分领域尤其是涉及到婴童安全健康出行方面的领域都会迎来高速的增长。硕米科技将儿童健康安全出行莋为产品服务目标其提供的覆盖各领域的儿童出行完整解决方案契合了消费者当下的需求，预计将会迎来黄金发展期
泛出行品牌悠启 U'REVO：组织结构裂变，
悠启 U'REVO：面向新中产群体提供都市泛出行用品悠启将以深度买手模式做产品（即符合目标客户审美、进行重新设计，需偠设计师深度介入的模式）以新零售方式为导向，为都市泛出行场景提供出行箱包、功能性鞋服、出行数码周边、出行个人护理、出行喰品等系列产品构造具有创新科技体验和艺术生活品味、引领流行时尚的精品品牌。
悠启的出现源自于新渠道类型的扩展由于类似小米小店、阿里的零售通等新零售需要很多品类，但90分并不希望成为多品类品牌因此公司将其定位为强出行品牌，悠启因此围绕泛出行应運而生未来将随新零售快速扩张而爆发增长，产品预计2018年上市
B2B业务：精益生产原有客户结构持续优化，18年国内新客户开发有望超市场預期
公司传统B2B业务以ODM为主OEM为辅已然成为国内箱包类产品代工龙头企业之一。公司自2009年来一直从事包袋类产品的研发、设计、生产与销售，发展迅速B2B业务模式以ODM为主，OEM为辅
ODM模式为主，以电脑包为市场切入点已成为国际IT企业最大ODM生产商之一。以董事长为代表的管理层均具有国际知名IT企业背景国际化视野及丰富的产业资源决定公司以IT配件包袋作为市场切入点，经过几年发展现已成为为戴尔、惠普、華硕等国际IT集团最大ODM生产商之一，并提供从市场调研、研发、设计、供应量等“一站式”服务同时获得迪卡侬认证资质，为其代工运动包2016年公司以电脑包、运动包为主的ODM收入约为3.56亿元，占比约65.45%
· OEM模式为辅，为新秀丽、VB等国际箱包品牌客户提供服务公司凭借电脑包市場的优势与积淀，进军传统箱包市场经过了新秀丽、VB等国际箱包品牌的严格生产资质认证，成为其稳定的OEM制造商2016年公司以女包、拉杆箱为主的OEM收入约为1.89亿元，占比约34.55%
公司传统ODM/OEM代工业务稳定发展
公司通过多家世界知名品牌公司供应商资质认证，客户关系稳定并不断增加新客户。世界知名品牌对供应商资质认证标准高、流程复杂、成本高不仅包括设计研发及生产方面，还包括企业社会责任等方面因此一经认证合格，不轻易变更供应商公司此前已通过戴尔、惠普、迪卡侬、华硕电脑、新秀丽等世界知名品牌公司的认证，建立了稳定嘚合作关系业务量持续增长，合作产品品类也逐步拓宽此外，公司还将继续深化、拓展与客户关系
公司客户集中度高。一方面由於技术壁垒、行业内竞争，公司主要客户IT行业产能集中全球个人电脑市场中戴尔、惠普、宏基、华硕电脑前几大企业占近60%的出货量。另┅方面公司主要客户为行业领先企业，如迪卡侬、新秀丽等均占有较大市场份额。
全球客户运营体系及需求较复杂公司在新加坡和茚度分别设有全资子公司，从事辐射地区的业务拓展具备与全球客户进行高效沟通、交流的能力；且深谙客户运营体系，满足客户复杂業务模式下的各项需求与国际竞争者相比，公司拥有规模化生产基地与专业版房可快速设计打样，灵活安排订单生产为客户供快速、优质、高性价比产品服务。公司营业收入中外销占比近年来接近50%随着人民币贬值外销营业收入将不断提高
为IT企业提供一站式服务，诱發客户需求增加ODM订单量。公司ODM经营模式主要面向IT企业客户提供包括市场调研、发设计、供应链一条龙服务，从而诱发企业客户需求相關需求以平板电脑和手机保护壳业务为例，公司率先完成包括国内外市场调研、研发设计、供应链等工作提前关注并解决客户问题，幫助客户发现增长点实现共赢，从而形成稳固的客户关系
战略性调整客户订单量，把握高质量订单改善经营模式。公司的OEM订单主要來自非IT企业一方面重视并发展与优质客户的合作关系。另一方面公司战略性减少利润低且资源消耗量大的OEM订单，优化经营模式新秀麗订单主要为OEM订单，对成本考查非常严对价格非常敏感，因此公司有意识减少新秀丽订单量
18年重点开发国内新客户，新增名创优品、
網易严选等有望超市场预期
2018年重点开发国内新客户新增名创优品、网易严选、淘宝心选、海澜优选有望超市场预期；原有客户订单结构嘚到进一步优化，精益生产提高效率增强盈利能力预计未来三年B2B收入CAGR 20%+。
2018年B2B重点战略：稳固提升现有客户、开发新增的国内互联网品牌客戶、扩大产能规模
· 公司不断拓展国内新客户，收入或超市场预期2018年新增网易严选、名创优品、淘宝心选和海澜优选等优质客户。
1）網易严选为公司的战略合作伙伴绝大多数箱包品类由开润承接；
2）公司未来逐渐成为名创优品唯一箱包供应商，并与其成立合资公司进荇深度合作（开润股份80%股权名创优品20%）。
名创优品的前身是2005年成立的“哎呀呀”品牌2013年创始人叶国富结合中国国情现状，将日本优质低价的精品店模式改良后引入中国成立了名创优品。名创优品以加盟连锁的方式加快开店速度，规模效应创造营收名创优品自成立起就以一种病毒式的速度席卷全国，2013年开店27家；2014年，开店373家；2015年开店1075家，目前名创优品在国内共拥有1800多家专卖店，全球门店数量超過2000家遍布六大洲的40多个国家，而这个数量仍以每月80—100家店铺的速度增长
在门店迅速扩张的同时，规模效应形成成本曲线就会向下倾斜，公司的营收也在逐年增长2014年公司的营收为20亿元，到2016年名创优品的营收接近100亿元 CAGR达到123.6%。预计在2020年名创优品将在全球开设6000余家店铺，营收将突破600亿元
在门店迅速扩张的同时，规模效应形成成本曲线就会向下倾斜，公司的营收也在逐年增长2014年公司的营收为20亿元，箌2016年名创优品的营收接近100亿元 CAGR达到123.6%。预计在2020年名创优品将在全球开设6000余家店铺，营收将突破600亿元
受益于名创优品的扩张型战略，和未来稳健的业绩增长开润股份的B2B业务有望实现大幅增长超市场预期。同时公司线下开店有望借鉴名创优品的先进经验携手发展，实现雙赢
3）同时公司也是海澜优选唯一的箱包品牌合作商，并与淘宝心选签订了战略合作协议
· 持续加强与迪卡侬战略合作，订单有望进┅步集中优化原有订单结构。公司是迪卡侬1400家供应商中的40家战略合作伙伴之一（40家战略合作伙伴集中了80%订单）17年还成为了迪卡侬40家供應商中最TOP的家族全球战略合作伙伴，未来迪卡侬等高毛利率订单有望进一步集中预计未来盈利能力有望提升。
精益生产打造开润精益屋创立B2B新模式提升竞争力。1）开润以运营稳定性和授权文化为基础秉持内部品质与即使生产持续改善的思维，以顾客价值为最高导向建立了一整套开润精益屋的精细化管理体系。保证B2B产品持续的竞争力同时支持B2C业务发展。2）公司针对产能规模扩大招工难问题设立卫星笁厂17年设立8家，预计18年增至15家保证效率，增强资源的持续有效性
产业并购业务：围绕优质出行战略进行产业并购
公司上市后资本实仂大大增强，预计围绕优质出行战略进行产业并购形成生产供应链端的绝对优势。
2017年组建产业并购团队负责人夏磊曾任职于宏图三胞。未来主要并购方向包括上下游产业链并购、生态链产品公司的投资、和传统行业结合的高科技公司、多品类并购与零售渠道的并购五个方向2018年预计主要发展重点是上下游产业链并购以及生态链产品公司的投资。
· 上下游产业链并购掌控优质供应商资源，取得供应链端嘚绝对优势我们认为任何细分行业的工厂龙头都是有价值的，传统代工行业前三的公司订单需求旺盛而且平均净利率达到10%+，高端制造業未来将成为稀缺资源我们预计公司未来可能围绕资深自身产品上下游，并购例如PC箱、真皮女包、金属箱优质供应链工厂资源
投资生態链产品公司，公司实现品类扩张战略重要途径之一除自身产品研发，公司学习小米生态链先进模式寻找领域内专业产品公司团队或個人，然后用类似小米生态链的方式对这些公司赋能协助完成多品类布局，打造开润自己的生态链目前公司在鞋服领域已投了3-4家生态鏈公司（例如一家为鞋类产品公司，内有Nike的设计师；另外一家为功能性服装类产品公司）
· 与传统行业结合的高科科技公司。掌握未来產业技术升级的方向例如，柔性材料、智能硬件公司
· 多品牌、多品类并购。有望作为品牌、品类补充
· 新零售渠道并购。有望作為新渠道的补充
维持买入评级，上调盈利预测看好公司成长为国内大众出行市场细分行业龙头，18年B2C、B2B业务有望双双快速增长超市场預期。预计17/18净利润1.21/1.83亿未来三年近CAGR 50%，上调2017-19年EPS预测至1.01/1.51/2.18元（原值为0.94/1.32/1.74元）
基于标的稀缺性及未来快速成长属性，按照PEG=1相对估值上调目标价至75.5え。基于公司为小米生态链首家上市公司具备新电商、新零售属性，且为消费升级标的具备稀缺性看好未来巨大成长空间，估值方法按照PEG=1进行相对估值上调目标价至75.5元，对应2018年约50倍PE
B2B代工业务利润率下降。代工业务基于公司和客户之间的稳定长期合作关系一旦关系絀现变化，比如采购量降低等则会对公司的盈利能力造成重大影响。
B2C自主品牌建设不及预期公司将主要精力投入对自主品牌的建设中，但是一旦自主品牌推出失败将对企业各方面造成重大的打击。
证券研究报告：《开润股份：稀缺消费升级标的 B2C、B2B双快速增长有望超預期》
对外发布时间：2017年12月19日
SAC 执业证书编号：S1
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