济术网络梦幻诛仙手游sf贴吧是属于代理联运吗？

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2022-11-24 18:14 标签：梦幻诛仙手游sf贴吧

本文仅代表个人理解，所叙述的逻辑、观点仅供参考，未必代表事实真相，亦不构成投资建议。

内容体量大，正文部分上传后未调整排版。文中论述涉及大量主观判断，仅用于辅助理解行业，不代表任何投资建议。

游戏属于传媒互联网行业，是泛娱乐领域最优的商业模式，产业链扁平，“流量获取-->留存转化-->流量变现”路径通畅，行业爆发力强，有着类似于“创新药”“可选消费”的特质。

长期来看，游戏市场规模取决于宏观经济、消费意愿，是需求高度差异化的庞大市场，全球游戏用户28亿人，市场规模约1.18万亿，近十年复合增速超10%；我国游戏用户7亿人左右，市场规模约3000亿元，近十年复合增速约15%，其中手游市场规模近2300亿元，占比75%。

游戏行业是产品天然集中度非常高的行业，通常来说TOP10游戏流水占市场总流水的50%-60%。近年来，我国游戏行业呈现“2+N”竞争格局，“两超”分别为腾讯、网易，合计市场份额（手游）由2017年42%提升至2021年77%，经营规模、资源整合能力等明显强于行业其他厂商。

游戏行业是需求多样化的智力密集型行业，经营模式可分为纯研发、纯发行、自研自发三类。我国游戏行业基础薄弱，在“单机-->网游-->手游”的行业演进中基本跳过了“单机”时期，在“网游”时期取得了明显进步但仍受美韩游戏所支配，而在“手游”时期，依靠走在全球前列通信基础设施建设，我国消费电子制造能力较强，移动互联网渗透率较快，为手游造就了优良的发展环境，促使我国游戏企业在“手游时期”实现了弯道超车，跻身全球一线。

我国游戏行业经历了四个主要阶段：

①移动互联需求带动游戏牛市（2012年前，用户数驱动；2012年后，移动互联网驱动）

②监管收紧挑战估值体系（2015年6月至2019年底，监管收紧，估值逻辑受到挑战）

③疫情下的“宅经济“牛（2020年“宅经济”刺激游戏盈利高增，买量市场出现严重的产品荒）

④业绩不及预期叠加监管再次收紧（2020年9月至今，业绩不及预期与监管收紧叠加）

传媒今年市场表现最差的板块之一，年初至今跌幅22%，位列申万一级行业指数倒数第3，仅强于计算机和电子板块。在传媒的二级行业中，包括：游戏（-27.19%）、广告营销（-19.61%）、影视院线（-19.94%）、数字媒体（-36.23%）、社交（-）、出版（-12.40%）。

游戏板块可谓是今年全市场最弱的细分板块之一，2022年至今，申万游戏指数表现位列124个二级行业指数的倒数第4；近三月跌幅7.03%，排名倒数第12；近一月涨幅6.44%，排名申万二级行业指数中游。申万游戏指数前五大权重股为三七互娱、世纪华通、吉比特、完美世界、昆仑万维，券商预测2022年游戏板块中枢市盈率为18.98倍，低于传媒板块的26.03，将击穿近十年游戏板块22.72倍的市盈率底。

游戏行业主要在拔估值阶段获取收益，行业在近半年的深度回调后无论是市盈率还是市净率均处在近十年底部区间（10%分位左右）。诚然，在当前时点，行业处在移动互联网红利末期，流量成本抬升，影响行业ROI，进而影响流水、业绩的稳定性和增长潜力，估值回落有其合理性，但无论是β（云游戏/元宇宙/文化出海）还是α（新游分发）均可能在未来有所表现，演绎如下逻辑：

①版号总量控制/版号恢复审批 --> 行业供给出清/内容精品化/手游工业化

②游戏“出海” --> 上破行业空间/文化层面的政策认同

③内容端话语权提升 --> 发行端利润变薄/渠道高分成模式受冲击

④单机化/网络化 --> 竞技化 --> 重视社交流量接口

⑤移动互联网红利末期 --> 用户年龄段代际迁移 --> “标签”取胜

①元宇宙/ARVR/云游戏反复刺激 --> 题材脉冲

②研发管线释放节奏/流水爆发力 --> 估值/业绩/股价波动大 --> 股价表现主要来自于拔估值

“项目制”的运作模式决定了相关公司的业绩、股价可能存在张力、爆发力强，但易昙花一现的现象，但易昙花一现。投资龙头公司靠精准择时，投资二线品种靠管线预判。

注：上述评价范围剔除腾讯、网易。

在游戏行业筛选“两超”之外的标的较为困难，体现在行业流量红利、付费红利消耗殆尽，游戏厂商正面临品类内的激烈竞争和产品出海压力，若想取得行业β之外的收益水平，要求研究者需具备对新游管线的研判能力（像看创新药？）和对实时热度、流水的跟踪能力（涉及第三方数据库）。

故在A股的标的选择上，主要通过列“负面清单”，在财务指标、经营特点先行剔除可能质量不佳、不符合行业趋势的标的，缩小范围后，再挖掘看点，结合估值水平，基于“边际视角”给出判断。

在港股的标的选择上，主要基于估值水平、差异化看点进行标的筛选。

负面清单：①看财务指标：主要观察现金流、商誉、资产结构等指标，剔除世纪华通（商誉恐怖）、昆仑万维（商誉恐怖）、掌趣科技（过往并购表现不佳）；②看经营特点：主要观察手游占比、商业模式、品类拓展能力和潜力、出海能力和潜力，初步剔除三七互娱（重买量轻内容）、电魂网络（核心品类无翻身能力，拓展品类表现平平）、游族网络（自研品类单一，现金流不佳）。

2.1游戏板块历史走势 26

2.3.2对游戏内容“意识形态”“价值观”的高压监管 31

表1-1 游戏行业名词解释

客户端游戏，在电脑、主机上游玩的各类游戏。	《魔兽世界》、《激战2》、《剑网3》、《天涯明月刀》等
又称Web游戏，无端网游，无需下载客户端，基本不存在机器性能不够的问题，可直接在网页界面内游玩的游戏。
在各类移动终端，如手机、平板电脑等，操作模式往往依靠触摸，和前两类游戏有显著区别。	《王者荣耀》、《和平精英》等
H5游戏可以看作是移动端的“页游”,无需下载软件,用手机点开即玩,方便快捷,且不占用手机内存。
Role Playing Game（角色扮演游戏），玩家通过扮演虚拟类角色战斗和操作获得及时反馈，具备一定操作难度和较强的代入感。	《仙剑奇侠传》、《剑侠情缘》等
Action Role Playing Game（动作角色扮演游戏），是从RPG发展出来的分支，融入动作要素，强调操作和打击感。
《魔兽世界》、《激战2》、《剑网3》、《天涯明月刀》等
Multiplayer Online Battle Arena（多人在线战术竞技游戏），玩家通常被分为两队，两队在分散的游戏地图中互相竞争。	《DOTA2》、《英雄联盟》、《王者荣耀》等
Simulation Game（模拟策略类游戏），一般指模拟战争类游戏，弱化了对操作的要求。	《三国志13》、《文明6》、《率土之滨》等
以女性群体为目标受众的恋爱模拟游戏。


Average Revenue Per User（每用户平均收入），所有用户对产品产生的平均收入。
Average Revenue Per Paying User（每付费用户平均收益），一段时间内运营商从每个用户得到的收入，ARPU越高，这段时间效益越好，对应游戏玩家较强的付费意愿和能力。

CPM为广告每展现一千次所需花费的成本，如某个广告位千次曝光的价格为8元，则CPM=8。 eCPM中的e是“effective（有效）”，指的是对于媒介而言，每千次展示的有效收益。
CPV、CPC、CPD、CPI、CPA分别为每次观看、点击、下载、注册、行动成本，均用于衡量买量过程中的开支。	根据Liftoff数据，一般点击率仅有百分之几，安装率不足50%，付费率约10%左右。
Click Through Rate（点击通过率），即广告的实际点击次数除以广告的展现量。	CTR往往依赖于广告素材的质量。
Conversion Rate（转化率），从点击转化为下载的转换比率。
Life Time Value（生命周期总价值），公司从用户所有的互动中所得到的全部经济收益的总和。	LTV往往依赖于游戏的可玩性、付费点等。
Content Provider（内容提供商），指主要承担研发职能的游戏厂商。

在游戏产业规模迅速扩张的带动下，游戏产业链进一步向下细分，产业边界更加模糊，游戏与其他产业融合发展的势头迅猛。纵向发展来看，游戏产业链越来越长，专业化程度越来越高。

IP版权人：持有IP的知识产权，可将IP授权给游戏研发厂商用于开发对应世界观的游戏，IP是游戏流量的“放大器”。典型的IP包括哈利波特、龙族、天涯明月刀等，部分游戏研发厂商自创IP，如魔兽世界、剑侠情缘。
监管机构：广电总局、新闻出版总署（归属于中宣部）负责游戏上线前的审批，发放版号，文化部负责上线后的持续管理，中国音像与数字出版协会则制定相关规范性文件。

研发厂商：负责玩法策划、影音美工、程序设计，如网易、暴雪、腾讯、金山、蜗牛等；
发行厂商：亦称运营商，负责游戏的收费模式、活动策划等，如网易、腾讯等。

传统分销渠道：下载游戏软件的应用商店或者网站、论坛，尽管逐年下滑，但仍是主要的分销渠道，占比约46%，亦成为联运方，通过卡位流量入口截留30%-50%流水，包括STEAM（端游）、17173（端游）、APP STORE、华为应用商店、腾讯应用宝等；
买量渠道：互联网流量入口，买量受体，如微信、抖音、斗鱼、TapTap等；
后游戏市场：包括游戏直播、数字交易平台、电子竞技赛事、IP衍生等。

图1-1 游戏行业产业链

端游包括在电脑、主机（PS、XBOX、SWITCH、DECK等）设备上游玩的各类游戏，相对于手游而言，因端游往往配置了性能更强劲的硬件，故一般而言，端游在完整度、精美度、操作复杂度、可玩性等方面远高于手游。我国代表性厂商包括：网易、完美世界、金山软件、世纪华通等。

端游有“软硬分离”、“版权运营”两种商业模式。

①软硬分离：通过对游戏机进行实体零售，从顾客手中赚取一定收益，同时通过开放软件生产权限，从第三方软件制造商手中收获一定比例的授权金或版权费用，在这整个过程中，游戏厂商实现了对硬件、软件市场的整体把控。代表厂商：任天堂、微软；

②版权运营：获利方式不仅仅依靠对游戏的简单售卖，而是通过多环增值的方式对游戏的商业价值进行更大范围地挖掘，如买断付费、计时付费、道具付费、通行证付费、交易抽税等，主要体现在网络游戏上。代表厂商：暴雪、金山游戏。

图1-2 “软硬分离”模式与“版权运营”模式

注：刘叙颺.电子游戏产业商业模式演进研究[D].湖南师范大学.2020.06

手游包括在手机、平板设备上游玩的各类游戏，付费模式灵活柔性，变现空间大，是线上电影、直播、短视频等泛娱乐领域之内商业模式最优的细分方向，付费率位居泛娱乐领域之首，在产品回报周期上有明显优势。我国代表性厂商包括：三七互娱、中手游等。

图1-3 移动端泛娱乐活动付费率

核心付费模式属于“版权运营”模式，主要可以分为游戏内购（IAP）、广告变现（IAA）两类。

①重度游戏：玩法复杂、强调操作感，更注重游戏体验，适用IAP，复购率高；

②中度游戏：操作相对简单，操作的即时性要求相对较低，适用IAP+IAA；

③休闲游戏：玩法简单，不太注重系统成长，主要用于碎片化时间的娱乐，游戏内付费点较少，适用IAA。

游戏行业是需求多样化的智力密集型行业，经营模式可分为纯研发、纯发行、自研自发三类。

游戏研发过程可以拆分为创意生产、工业化制作两大类，前者主要包括剧情策划、核心玩法等，存在明显的非标特征，是海外头部厂商，如动视暴雪、育碧等公司的相对优势领域，后者主要包括技术美术、数值体系等，较为标准化，是腾讯、网易的相对优势领域。游戏研发完成后，将产品交给发行商代理，获取版权授权款（一次性）和流水分成（持续性），在产品流水爆发期，利润率可达50%-60%，随着老产品进入衰退期，同时在研新产品或扩充研发团队，团队薪酬成本较为刚性，利润率随之下降，直到下一款新产品上线。纯研发厂商所确认的营业收入约为充值流水的15%-25%；

流水利润率整体稳定，但流水利润率天花板有限，一般在15%-20%。纯发行向厂商所确认的营业收入约为充值流水的30%-40%；

稳态下利润率较纯发行更高，较纯研发稳定性更强，对厂商的研发能力、本地化运营能力、合作能力提出较高要求，自研自发模式的出海手游厂商所确认的营业收入约为充值流水的65%（扣除渠道分成30%、税与坏账约5%）。

图1-4 玩家充值流水的流向

1.2.4产品生命周期

端游的生命周期可分为测试期、成长期、成熟期、衰退期，大部分游戏生命周期以年为单位（3-5年），页游则更类似于手游，生命周期短，换皮产品多。

图1-5 游戏的生命周期

少数玩法丰富的游戏生命周期极长，如网络游戏《魔兽世界》运营至今已经有17年，开发商通过更新内容、资料片，开放怀旧版等方式使游戏仍位于主流游戏玩家的视线内；网络游戏《剑网3》运营至今已经有13年，通过内容运营仍在源源不断的提供现金流。

图1-6 端游《魔兽世界》、《剑网3》的收入情况

大部分手游的生命周期以月为单位（3-5月），少部分“硬核”游戏呈现了不亚于端游的生命力。根据我国2021年IOS端手游流水榜单可知，2016年及之前上线的老游戏流水占比达43%，《王者荣耀》、《和平精英》、《梦幻西游》、《问道》等少部分精品游戏市场表现强势，长线运营效果显著。

表1-3 游戏行业指标计算

=用户数量×人均付费额（ARPU）=人口数量×互联网渗透率×游戏渗透率×人均付费额（ARPU）

即游戏整体利润和游戏质量、买量能力、变现效果相关。

=消费金额/激活人数=消费金额/(点击量×激活率)=CPC/激活率

从长期来看，游戏行业增长取决于需求（宏观经济、消费意愿等），无论是美国还是中国，以年度为单位，游戏行业的收入规模与GDP之间存在着显著的线性关系；从短期来看，游戏行业增长由产品供给推动，买量则是催化剂，更好的匹配供需。

图1-8 游戏与经济水平的相关性

据互联网数据，我国端游（PC）玩家约3亿人，占全国人口的约21%；据艾瑞咨询数据，我国移动游戏玩家约7.3亿人，占全国人口的约52%，游戏玩家人数呈现较低的增速。

2021年全球游戏市场规模达1.18万亿，预计至2025年复合增速约为7%，是需求高度差异化的庞大市场。亚太地区市场规模约5900亿元，其中中国大陆市场规模达3000亿元（不含出海的1000亿元+），是全球最大的游戏市场，据沙利文报告，预计至2025年我国游戏市场规模将达5000亿元，复合增速约10%。

图1-9 全球游戏市场规模

图1-10 我国游戏市场规模

我国企业自研游戏来自于海外的营业收入增速更快，年复合增速20%，至2021年营业收入已达1200亿元，基于在策略、射击、MOBA等游戏品类上的“中国优势”，游戏出海成为当前国内用户规模饱和的重要延伸方向。

图1-11 我国游戏出海市场规模

全球游戏营业收入TOP100中有30家以上为中国手游发行商，腾讯、网易占据全球第一、第二。

国内游戏厂商在端游平台（包括电脑，以及PS、XBOX、SWITCH等游戏主机）起步较晚，竞争力较弱，但得益于智能手机的快速渗透，我国移动游戏呈现跃进式发展，国内游戏厂商已跻身全球移动游戏第一梯队。

图1-13 我国各终端游戏市占率

手游是最大的游戏细分市场，全球市场规模约6000亿元，接近端游（包括电脑、主机）的总和。近十年来充分受益于移动互联网的普及和移动终端硬件设备性能的提升，手游市场规模复合增速远超端游，是核心市场驱动力。年，国产手游掀起出海热潮，与海外厂商同步竞争，2019年至今，国内政策的收紧倒逼国产手游加速出海，国产爆款频出。

端游的核心用户群体稳定，产品生命周期强于移动游戏。随着全球主要消费国完成对电脑、主机的普及，端游市场已进入成熟期，近十年来市场规模相对稳定，年增速分布在正负10%附近，全球市场规模接近6000亿元（可能该数据偏高），已被移动游戏超过。

不同区域使用的游戏终端差异较大，亚洲地区（除日本外）以电脑为主，北美地区以主机为主，欧洲地区电脑、主机各占一半。

图1-14 端游市场规模

本质上属于端游的一种，从2018年开始，大量的页游用户开始切换到移动终端游玩，但因其具备依附在电脑网页端，可用键鼠操控，方便灵活的特殊性，仍是不可被替代的细分市场，已成为手游、端游的补充。

游戏行业是产品天然集中度非常高的行业，通常来说TOP10游戏流水占市场总流水的50%-60%。近年来，我国游戏行业呈现“2+N”竞争格局，“两超”分别为腾讯、网易，合计市场份额（手游）由2017年42%提升至2021年77%，经营规模、资源整合能力等明显强于行业其他厂商。第二梯队包括三七互娱、世纪华通（并购点点互动、盛趣游戏）、莉莉丝（未上市）、米哈游（待上市）、完美世界、哔哩哔哩、多益网络（待上市）、游族网络、心动公司等多家中型厂商。在研运门槛提升、行业精品化的大趋势下，尾部厂商正加速出清。

图1-15 注销关闭的游戏公司数量

（注：不同统计口径差异较大，轻具体数值重趋势）

1.4.5关于游戏分类

在玩法上，游戏大致可分为6-10个品类，就移动端市场规模而言，角色扮演游戏＞休闲游戏＞模拟经营游戏＞多人对抗游戏＞射击游戏。我国手游厂商在SLG、RPG、STG、MOBA品类上具备优势。（注：品类与题材相异，品类如SLG、RPG等，而题材则包括相当多的标签，如二次元、开放世界等）

整体来看，MOBA、STG、休闲品类DAU高，但用户付费深度较低；RPG、SLG品类DAU稍逊，但头部产品付费深度高。基于游戏玩法复杂性以及消耗时间及付费情况，游戏进一步划分成重度、中度和轻度三大品类。

表1-5 不同程度游戏的特点

RPG、策略、动作格斗	具备消费实力的中年男性
DAU/MAU极高，需要社交接口，赢家通吃

1.4.1关于监管与版号

据学术期刊文献《发展、变革与博弈中的游戏产业》（属于国家社科基金重大项目阶段性研究成果）统计，年，《人民日报》关于游戏的报道中，正面报道仅占12%，而2020年这一比例达到54.5%，且文章通常是产业视角或科技叙述，从主流媒体的报道看来，社会对游戏的认知正在从“玩”和“沉迷”，到“新的体育竞技项目”、“巨大的产业能力”和“潜在的文化属性”转变。

2018年3月，中共中央组建了国家广播电视总局和文旅部；中宣部职能调整，统一管理新闻出版工作。2018年12月，改革后的新闻出版署开始逐步履行“国产网络游戏审批”“进口网络游戏审批”“游戏变更审批”等游戏监管职能。2019年7月，文旅部废止了《网络游戏管理暂行办法》。此外，工信部负责游戏平台和网络基础资源的指导和管理，网信办负责游戏内容尤其是意识形态方面的指导和管理，文旅部对涉及文化和表演部分的内容进程指导和管理。随着网络游戏产业范畴的拓展，涉及工商、广告等内容的监管也分属相关部门。（田丽,刘思酉.发展、变革与博弈中的游戏产业[J].青年记者.2021）

游戏版号是国家新闻出版广播电影电视总局批准相关游戏出版运营的批文号的简称。在当前游戏监管制度下，游戏产品上网出版运营必须取得游戏版号。我国年分别下发版号360款、3730款、9369款、2064款、1570款、1316款、755款，期间经历两次版号停发：

8.11：主要因为机构改革，原国家新闻出版广电总局各种印章已停止使用，新印章还未启用，游戏版号受理及审批暂停。另一方面，上万款游戏处于排队审核中，但其中充斥着大量“换皮”游戏、涉毒游戏、侵权游戏，监管层在停止审批后明确游戏版号将实行总量控制；

2.03：为了推进未成年人防沉迷落地，同时行业存在大量“套版号”的情况，需全面筛查已上线游戏。

“总量控制”是当前我国游戏监管方针之一，一方面，2018年游戏版号恢复审批后，每季度的版号发放数量有明显减少，行业进入供给紧缩阶段；另一方面，国内手游市场可能已步入存量竞争阶段，但精品游戏仍可突围实现较好的流水表现，行业精品化趋势将愈发明显。

图1-22 游戏版号获批数据统计

1.4.3关于市场驱动力

游戏市场规模=人口数量×互联网渗透率×游戏渗透率×人均付费额（ARPU）

ARPU增长率=系数A×人均可支配收入增长率

在游戏行业，成熟市场增长的驱动将主要来自ARPU提升，挂钩人均可支配收入的提升；新兴市场增长的驱动力主要来自用户规模持续扩大（即互联网渗透率）。

中美韩日欧是主要游戏消费国，合计占比超90%，美英日是全球游戏ARPU最高的地区，用户人均投入资金约800元/年，年增速约5%左右，占相关国家人均可支配年收入的0.2%。因发展水平、物价水平差异，我国手游用户人均投入资金约330元/年，占城镇居民人均可支配年收入的0.7%。（注：请注意比较对象有别，美英日是游戏行业ARPU，我国是手游细分领域ARPU，两者直接对比并不合适）

非洲、拉丁美洲、东南亚等地区仍有较大的移动互联网渗透空间，用户增速快，但尚处付费模式养成期，现阶段付费能力差，市场规模增长将主要来自用户规模提升。

1.4.7关于联运与买量

酒香也怕巷子深，精品内容更需要游戏分发配合。

移动游戏兴起之初，用户需求旺盛但游戏供给不足，用户行为主要是主动搜索即“人找游戏”，典型的下载场景是应用商店，用户的目标性需求得到满足。发展至今，用户需求旺盛，游戏供给过剩，用户手机中往往存在不止一款游戏，用户行为主要是被动推荐即“游戏找人”，用户的非目标性需求得到满足。

不同特征的用户对游戏的偏好差异极大，90后男性玩家更偏好MMORPG，女性玩家更偏好消除类游戏，若广告推送的对象有误，转化效果将大打折扣，且玩家特征极为多样化，Google、Facebook划分出的用户标签超过千个。

此外，国内游戏付费用户付费差异性大，国内游戏（尤其是中重度）本质是“人民币玩家”支撑起游戏基本盘。以三七互娱的《女神联盟》为例，游戏的付费率在3%-7%之间，月付费千元以上的用户占比8.46%、金额占比78.46%。在付费贡献差异如此大的情况下，通过数据找出“人民币玩家”并持续维护的价值不言而喻。

发展至今，游戏的分发模式大致可分为联运和买量。联运采用分成模式，所有游戏的分成比例一致，越好的游戏下载量越大。买量采用固定模式，越精品的游戏买量投入比率越低，越好的游戏下载量越大，买量的本质是放大优质游戏的传播力和盈利能力。

传统渠道与硬件渠道上线游戏都需要联运（即游戏交给渠道推广），发行厂商苦不堪言。一方面，渠道分成比例高，安卓优质渠道联运普遍抽成50%；另一方面发行厂商缺乏自主权，联运方为增收，大推氪金游戏，游戏产品“劣币驱逐良币”，只谋一时的游戏充斥着市场，买量模式应运而生。

“买量”即“效果广告投放”，日益成为游戏行业的标准配置，市场规模已经超过传统联运渠道。相比于联运渠道，买量更为公平、更注重技术、可操控性强。

买量成本受游戏题材影响较大，若某一游戏题材竞品多，那么流量竞争激烈，买量成本高，例如SLG游戏中的三国题材，市场规模偏大，腾讯、网易、阿里均有核心产品布局，买量成本被推到非常高的水平。若题材竞品少、市场规模小，那么一般来说买量成本偏稳定，比如女性向游戏。

据网络数据为例，2020年第一季度，字节跳动旗下移动广告收入合计444亿元，其中抖音贡献261亿元，西瓜视频贡献62亿元，今日头条贡献121亿元，字节跳动掌握了泛娱乐流量的半壁江山（字节：腾讯=2.5:1），超1/3的广告投放来自于游戏行业。在线教育过去曾是仅次于电商、游戏的买量大户，政策收紧后，来自在线教育行业的需求快速退潮，对流量价格有一定压降作用。

游戏发行方基于ROI测算进行买量投入，一般情况下，买量开支与营业收入在季度内持平，或略微领先。

图1-24 买量成本与营业收入的关系

我国游戏公司买量广告按年消耗可分为4个梯队：①贪玩游戏、三七互娱、网易、阿里巴巴；②多益网络、莉莉丝、完美世界、中手游、游族网络；③9377、漫灵、6k玩、圣本；④尾部小公司。

1.4.4关于研发与运营

能够呈现较好的游戏质量，“使游戏好玩”，进一步提高留存率、付费率，拉长游戏生命周期，取得投资回报。一批有代表性的国产手游已取得了相当丰厚的回报，据网络数据，腾讯《王者荣耀》前期研发成本仅5亿元（未包含发行后的运营费用），2015至2021年已累计取得超650亿元流水；米哈游《原神》研发成本约8亿元（未包含发行后的运营费用），2020年至今已累计取得超200亿元流水。

游戏研发要素可分为创意生产、程序制作两个大类，前者包括剧情策划、玩法设计，属非标准化研发能力，典型的优势厂商包括暴雪、育碧等，后者包括程序、美术、数值体系等，属可长期积累的标准化研发能力，优势厂商包括我国的腾讯、网易等，目前已有大量海外头部游戏厂商，将关键游戏IP授权给腾讯、网易进行手游开发，如暴雪授权网易对全球知名端游《暗黑破坏神》、《魔兽世界》进行手游移植。

能够最大化挖掘潜在游戏付费用户，通过大手笔的买量投入，构建算法模型，精准识别付费群体需求，“使玩家付费”。

云游戏产品和商业模式还不成熟，但可能是改变游戏产业格局的重大契机。

元宇宙（Metaverse）可以笼统地理解为一个平行于现实世界的虚拟世界，现实中人们可以做到的事，都可以在元宇宙中实现。“每个接入的用户都可以拥有一个自己的虚拟替身，用户可以自由定义替身的形象，现实世界中的所有人和事都被数字化投射在了这个云端世界里，你可以在这个世界里做任何你在真实世界中可以做的事情”。

图1-25 元宇宙产业链

游戏被业界普遍认为是最有可能实现Metaverse的领域，因为它天然就具有虚拟场域以及玩家的虚拟化身。

电影《头号玩家》中的“oasis绿洲”是元宇宙的最终形态之一。通过数字分身，人们可以在虚拟世界活出另一种人生。影片中未来世界的人们通过AR/VR硬件设备进入“绿洲”虚拟世界，在这个虚拟世界里，有完整运行的经济、货物、内容以及IP，用户和公司可以进行内容创作，商品交易，其中的货币与现实世界货币拥有官方互换渠道。

美国著名流行歌手Travis Scott在游戏《堡垒之夜》中，以虚拟形象举办了一场虚拟演唱会，吸引了全球超过1200万玩家参与，打破了娱乐与游戏的边界；疫情期间，加州大学伯克利分校为了不让学生因为疫情错过毕业典礼，在游戏《我的世界》里重建了校园，学生以虚拟化身齐聚一堂完成仪式。全球顶级AI学术会议之一的ACAI，把2020年的研讨会放在了游戏《动物森友会》里举行。

但具备持续性、实时性、兼容性、经济属性、可连接性、可创造性才是元宇宙场景，从该定义来说，上述发生在游戏内的活动均不具备经济属性（虚拟物品换真实货币）与可连接性（在不同元宇宙场景中穿梭），故不属于真正意义上的元宇宙。

图1-26 元宇宙“六大准则”

依托的NFT、区块链等技术的元宇宙概念尚处起步阶段，相关应用有望率先落地游戏产业，元宇宙游戏用户价值相比传统游戏更高。

2.1游戏板块历史走势

2.1.1板块历史行情

游戏行业经历了四个主要阶段：

1、移动互联需求带动游戏牛市

2012年前，用户数是驱动游戏行业发展的主要逻辑；年，随着智能手机渗透率的提升，移动互联网的需求带动手游发展，业绩弹性高的游戏板块乘科技牛市大幅上涨。

2、监管收紧挑战估值体系

9年底，游戏指数波动下行，一方面因大盘进入熊市、震荡市，另一方面监管收紧，游戏估值逻辑受到挑战。2018年3月版号暂停发放，随后未成年防沉迷措施出台，监管对于未成年游戏时长、消费金额等开始做出窗口指导，游戏板块在强监管下估值逻辑承压。

3、疫情下的“宅经济“牛

0.08，游戏版号恢复发放，指数启动，随后新冠疫情下的”宅经济”刺激游戏盈利高增，2020年上半年买量市场出现严重的产品荒，预期向好下估值持续提升，游戏指数迎来戴维斯双击。

4、业绩不及预期叠加监管再次收紧

2020年9月至今，游戏龙头2020年三季报普遍低于预期，2021年监管再次收紧，8月版号停发，游戏指数总体下行，2021年底凭借元宇宙概念实现小幅反弹。2022年4月游戏版号发放重启，悲观预期开始改善。

少数优秀的游戏公司会基于新游的关注度、流水表现，走出独立于行业的股价走势。

①腾讯：王牌手游《王者荣耀》于2015年底上线（随后2017年初爆火），股价开启了持续两年的牛市，从2015年底120港元涨至2017年底450港元；2019年5月《和平精英》启动商业化，股价有阶段性表现，从310港元涨至最高360港元。反观同期申万游戏指数整体跌多涨少，走势与公司股价相关度不高。

②吉比特：核心游戏《问道》于2016年端转手，上市后股价涨幅5倍，空间被透支，随后股价阴跌近两年；2019年初，《问道》手游仍呈现出强劲的流水，业绩超预期，公司的长线运营逻辑开始为市场所重视；2020年6月，代理游戏《最强蜗牛》上线即成爆款，同时受疫情宅经济刺激，股价启动一轮急涨；2012年2月，仙侠放置类新游《一念逍遥》上线，表现抢眼，股价涨幅近90%。反观同期申万游戏指数整体跌多涨少，走势与公司股价相关度不高。

2.1.2板块今年表现

2.2.1商业模式角度

1、游戏可能是“泛娱乐”中最优的商业模式

在居民在移动终端（手机、平板等）的日常娱乐活动中，手游是除视频影音之外，重要的时间消耗项（有一定成瘾性），平均消耗时长占比达22.6%。

图2-1 用户在泛娱乐上消耗的时间分布

展望未来，移动游戏仍需和视频影音、在线阅读等休闲娱乐活动争夺“用户的时间”，本质是用户文娱方式选择的丰富和分化，但和其他娱乐活动相比，游戏具备强互动、自我成就等独特属性，且游戏体验和设备性能强相关，天花板更高，即随着未来手机等终端配置越来越高（芯片强+屏幕大）、网速越来越快，移动游戏的可玩性、品质仍有相当大的提升空间，消纳用户闲暇时间的潜力更大。

2、元宇宙打开游戏行业天花板

每一次通信技术的垓心都会带来新的互联网应用崛起，3G催生了新闻、论坛、电商，4G催生了长短视频、手游，而5G则最有可能在智能驾驶、元宇宙（ARVR）等领域打造爆款应用。

据伽马数据，游戏行业策划、美术、程序、运营人员的平均薪酬水平在1.5万元/月以上，2018年后行业重内容的转变使人工成本抬升了20%以上，但近期大量平台型公司对游戏业务进行了裁撤，有望带来供给侧的出清，行业人工成本可能有下降空间。

全球范围内多数发行渠道对游戏流水的抽成为30%，如苹果应用商店、谷歌应用商店等，国内以“硬核联盟”为代表的安卓渠道商抽成甚至达到了50%，上游研发、发行企业怨声载道，全球范围内开始抵制渠道高比例抽成的现象，不在部分应用商店渠道上架，而选择通过自主渠道或不收费的第三方渠道（TapTap）与买量的方式相结合推广游戏，如《原神》、《幻塔》、《万国觉醒》等高流水新品纷纷舍弃高分成比的渠道。该现象将一定程度上冲击现有产业链利益分配格局，推动利益向上游研发、发行端回流。

2.2.2社会认知角度

社会环境对游戏行业的态度正发生着正面变化，主流媒体给游戏打的标签从“玩”和“沉迷”，向“新的体育竞技项目”、“巨大的产业能力”和“潜在的文化属性”转变。

种种事件表明，游戏行业正在破圈。《电子竞技在中国》纪录片在央视播出；央视微博庆祝我国FPX电子竞技俱乐部于2019年夺得《英雄联盟》全球总冠军；CCTV2和CCTV5先后报道我国电子竞技俱乐部EDG于2021年夺得《英雄联盟》全球总冠军；电子竞技项目纳入杭州亚运会正式比赛项目；北京、上海、海南等多个重点城市推出支持电子竞技的重磅政策......

2、产业链进一步向下细分

2.2.3行业供需角度

随着监管层对游戏管理的收紧，在没有版号或套用其他版号的情况下将游戏上线属于“非法出版物”，由扫黄打非办进行管理，据调研纪要介绍，至2021年三季度我国游戏批文约2.2万个，其中超一半已停止运营，但其中存在大量未审批游戏通过“套牌”停运游戏的方式上架，国内行业合规成本增加，一批“套牌”游戏面临下架，存量游戏总量被压缩。

大量中小游戏公司研发力、资金量极为有限，研发品种主要是换皮类或休闲类轻游戏，成本不高，品质一般，存活周期很短，对迅速回本非常重视，因此付费点前置，主要通过短周期、高周转的模式盈利。2022年一季度，全球范围内流水TOP10均为长线运营游戏，平均上线时间达3年以上，在互联网红利的尾声，我国游戏行业可能处于换挡变革期。一方面，用户对游戏的人知从“生”到“熟”，对游戏质量的要求明显提高，游戏研发门槛和竞争壁垒大幅提高；另一方面，大量“换皮”“低质”“错误价值观”游戏于2018年前上市后，引发了一些社会问题，强外部性决定监管层从严的审批态度，目前审批环节正实行“精品化工程”，提高责任编辑的责任感，从观念导向、原创设计、制作品质、文化内涵、开发程度等方面筛选游戏，劣质游戏的生存空间受限。

我国已成为全球最大的移动游戏市场，研发的移动游戏产品在核心品类上具备全球竞争力，主要出口区域是美日韩欧，占比分别为28%、24%、9%、8%。“文化强国”在如今全球东西方价值观冲突的背景下显得尤为重要，渗透着东方文化的精品游戏“出海”有助于破除偏见，获取西方年轻群体的认可（如原神）。

图2-2 我国游戏厂商在全球各地区市场中的份额

2.3.1产业进入存量市场

我国互联网普及率为73%，处于全球第二梯队，亚洲第一梯队，我国全平台游戏用户约7亿人（6.66亿人），游戏用户渗透率（=游戏用户/互联网用户）已达70%以上，接近美国水平。在游戏交互模式发生颠覆变革前（VR/AR等），我国用户覆盖度接近饱和，行业可能已进入“抢存量”的市场状态。

图2-3 全球各区域及我国互联网普及率

中美韩日欧是主要游戏消费国，合计占比超90%，美英日是全球游戏ARPU最高的地区，用户人均投入资金约800元/年，年增速约5%左右，占相关国家人均可支配年收入的0.2%。因发展水平、物价水平差异，我国手游用户人均投入资金约330元/年，占城镇居民人均可支配年收入的0.7%。

2.3.2对游戏内容“意识形态”“价值观”的高压监管

2019年末，我国发布了《关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，提出了包括网络游戏实名制，进一步减少未成年人游戏时间，控制未成年人游戏充值3大举措；2020年12月，在中国游戏产业年会上，《网络游戏适龄提示》团体标准正式发布，推广适龄提示的标识符（8+/12+/16+）。

国内严控未成年人的游玩时间、消费金额，已搭建全国性的防沉迷系统接口，有别于过去厂商自建，监管更加严格。

2.3.4流量成本上升

互联网流量红利期已过，主要流量平台用户增量见顶，流量价格上升趋势显现并难以逆转，随着今年4月版号放开，为争夺用户，新老游戏将竞相投流，流量采买成本存在上升压力。

我国游戏行业基础偏弱，在“单机-->网游-->手游”的行业演进中基本跳过了“单机时期”，在“网游时期”取得了明显进步但仍受美韩游戏所支配，而在“手游”时期，依靠走在全球前列通信基础设施建设，我国消费电子制造能力较强，移动互联网渗透率较快，为手游造就了优良的发展环境，促使我国游戏企业在“手游时期”实现了弯道超车，跻身全球一线。

①版号总量控制/版号恢复审批 --> 行业供给出清/内容精品化/手游工业化

2018年后，我国游戏版号实行总量管理，获批版号从2017年峰值9177个降至2020年1308个，在2021年版号又一次停发后甚至全年只获批679个。与此同时，我国注销关闭的游戏公司数量已连续三年处在800-1200家区间，远超实行总量管理前，市场正经历出清，头部厂商已在产业链覆盖、流量获取、游戏工业化制作（工艺壁垒、素材复用）等方面构筑了较强的竞争壁垒。核心品类内部格局初定，网络效应使初登场表现不佳且无IP护体的新游戏难以出圈，尤其在社交属性极强的MOBA、STG品类。

②游戏“出海” --> 上破行业空间/文化层面的政策认同

面临国内移动游戏市场存量竞争加剧、版号审批趋严的困境，游戏唯有出海方可突围已成行业共识。美日韩欧是我国游戏出海的主要区域，占比分别为28%、24%、9%、8%。一方面，更大的市场（份额50%+）、更强的付费能力（ARPU）、更宽容的运营环境使我国游戏行业“价”“量”双受益，从面向3000亿的市场切换至面向近万亿的全球主要市场；另一方面，“文化强国”在如今全球东西方价值观冲突的背景下显得尤为重要，渗透着东方文化的精品游戏“出海”有助于破除偏见，获取西方年轻群体的认可，米哈游入围年度国家文化出口重点企业，《原神》入围年度国家文化出口重点项目。但仍需注意到，海外用户在游戏偏好上和国内优异，SLG、休闲类游戏在海外更受追捧，而RPG类，尤其是带有不同文化题材的MMORPG游戏则面临本地化困境。

③内容端话语权提升 --> 发行端利润变薄/渠道高分成模式受冲击

游戏行业尽管产业链短，但仍然靠经验、知识积累构筑壁垒，过去在移动互联网快速渗透的过程中，渠道为王，分发非常重要，但随着用户触顶、监管介入，行业步入内容制胜的时代，优质内容开始舍弃高分成的安卓应用商店渠道，转向自主买量，产业链利润向上游转移，大型分发商也开始重视自研。

④单机化/网络化 --> 竞技化 --> 重视社交流量接口

我国游戏紧跟通信、计算机技术的发展，从早期的单机游戏到接入社交、合作模式的网络游戏，再到竞技对抗属性日益突出的竞技游戏，产业链向下延伸至直播、社群、赛事等。

⑤移动互联网红利末期 --> 用户年龄段代际迁移 --> “标签”取胜

我国由95后构成的“Z世代”群体规模达2.64亿人，大部分已陆续踏入工作岗位，成为社会重要的消费群体，“Z世代”因独身子女制度享受着更集中的家庭资源，物质条件更为优渥，受教育程度高，对新鲜事物接受能力强。他们的童年成长环境和兴趣点和80后有明显不同，当80后还在缅怀《传奇》、《奇迹》、《魔兽世界》时，“二次元”“开放世界”“竞技对抗”等标签更能吸引“Z世代”的关注，且表现出了更强的付费意愿。

①元宇宙/ARVR/云游戏反复刺激 --> 题材脉冲

元宇宙、ARVR、云游戏等题材从2019年至今反复炒作，区间振幅大，目前相关指数均处于近年来较低或最低位置，一旦5G应用、消费电子设备出现爆款产品（重点关注APLLE今年ARVR产品），有可能引爆正处低位的相关题材，牵动游戏板块跟涨。

②研发管线释放节奏/流水爆发力 --> 估值/业绩/股价波动大 --> 股价表现主要来自于拔估值

国内版号审批已恢复，海外发行持续推进，部分厂商的流水点爆发能力强，股价表现往往主要来自于业绩前的拔估值阶段。

游戏行业是扁平化的短产业链，“项目制”的运作模式决定了相关公司的业绩、股价可能存在张力、爆发力强，但易昙花一现。投资龙头公司靠精准择时，投资二线品种靠管线预判。

表2-2 择股评价指标

是否深度回调？估值是否在底部区间（经营未发生重大变化）？	头部游戏公司吉比特、网易回调幅度较小，大部分游戏公司均跟随游戏板块深度回调。

拓品类能力（游戏品类扩张）	吉比特、三七互娱、祖龙娱乐、巨人网络	一二梯队公司有自己固有的优势品类，如腾讯的MOBA，网易的MMO/SLG，三七互娱的ARPG，完美世界、吉比特的MMO/回合制。但各家公司能否持续在增长的行业中保持甚至扩张份额，均需要通过拓品类走出自身第二成长曲线。
内容制作能力（研发实力）	大多数后排上市公司已丧失对优秀作品的研发能力。
是否有待报批或上线的优质新产品？	在恢复发放的版号批次中，截至目前吉比特最为受益。

吉比特、IGG、三七互娱
拓市场能力（出海能力、潜力）	完美世界、吉比特等以东方文化（仙侠等）MMORPG游戏为主的厂商在出海方面可能存在“本地化”难点。
大部分游戏公司不掌握流量入口（论坛、互联网媒体、浏览器、应用商店等）。
硬核MMORPG、SLG游戏DAU稍弱，但流水爆发力强，付费强度高；MOBA、STG游戏DAU高，但付费强度稍低。

注：上述评价范围剔除腾讯、网易。

全球上市游戏公司基本情况如下：

表3-1 全球游戏公司一览

端游：刺客信条、纪元、全境封锁等

端游：魔兽世界、守望先锋、炉石传说、暗黑破坏神等

端游：FIFA、模拟人生等

端游：DNF、冒险岛等等

端游：LOL、DNF、天涯明月刀等

手游：王者荣耀、和平精英、棋牌等

端游：梦幻西游、大话西游等

端游：诛仙、完美世界、幻塔

端游：传奇、龙之谷、街头篮球

手游：艾希、仙境传说、泰拉瑞亚

手游：征途、帕斯卡契约

手游：王国纪元、时光公主

手游：最强蜗牛、不思议迷宫

手游：部落冲突、海岛奇兵

表3-2 我国核心上市游戏公司优势对比

流量入口（TapTap平台）

表3-3 研发投入对比


	经营活动产生的现金流量净额/营业收入

注：调整后现金=货币资金+应收账款及票据+交易性金融资产-短期借款-应付账款及票据-应付职工薪酬-长期借款-应付债券

在港股的标的选择上，主要基于估值水平、差异化看点进行标的筛选。



①国内排位前五的游戏公司（3or4），“两超”外最强研发，综合考虑研发团队、研发支出、研发占比、产品呈现； ②尽管《幻塔》上线后下载量、流水表现远逊于《原神》，但已展现出公司迎合市场主流标签的能力，待今年出海（东南亚自发，欧美腾讯代理）进一步释放业绩，《梦间集》、《黑猫奇闻社》等拓品类产品待发行； ③端游国内领先，《诛仙世界》即将公测，流出的试玩演示展现了极佳的游戏质量。	2015年借壳至今股价负涨幅，市净率处于上市至今最低位，2022年预测市盈率处于上市至今最低位。	①因老产品流水出衰减、业务调整等原因，2021年业绩表现不佳； ③主打仙侠类MMORPG，出海面临本地化难题；
①国内一线游戏厂商，重研发，兼具发行能力，2006年发行的老产品《问道》仍能贡献较好的流水，端转手进程顺利，新老衔接顺利，打造了《问道》、《一念逍遥》、《最强蜗牛》、《摩尔庄园》等爆款手游； ②受益于版号发放，代理游戏《奥比岛》有望暑期上线；	估值约处于40分位，未跟随行业深度调整，市场给予的期待较高。
②参股公司巨堃网络以22.28亿美元（60%溢价）出售其控股的Playtika（PLTK.O）25.73%股权，今年将有大额投资收益确认（可能有十亿计收益）。	自借壳上市后，股价长期阴跌，市值从最高峰1400亿元跌至目前181亿元。	①机构关注度低，无论是实控人还是公司代表性游戏《征途》形象较负面； ③高管离职，机构陆续减持； ④近一半利润来自于联营企业。
①最强流量入口，身处移动互联网“头等舱”，流量变现能力强（广告、影视、游戏）； ②强资本、强资源使公司在游戏领域具备后发先至能力和极强的容错率（内部启动“赛马机制”）； ③反垄断影响逐渐消退。	市盈率已跌至上市至今最低位。	①字节跳动的异军突蚕食了腾讯的流量空间；
①研发能力超群，在品类创新、长线运营等核心竞争点上处于领先地位，具备自创IP能力； ②潜力全球大IP新游《暗黑破坏神-不朽》、《哈利波特-魔法觉醒》即将完成多地上线，爆款端游《永劫无间》、《逆水寒》手游移植推进顺利，上述核心产品预计有望贡献近百亿营业收入增量。	市盈率（美股）处于上市至今高位。	①因运营在社交平台上的发言违规，核心产品《暗黑破坏神-不朽》上线时间待定； ②当前估值在行业内偏高。
①手握TapTap垂直流量入口，已开始做海外布局，业务遍布170多个国家和地区，在新加坡建立区域运营中心； ②大量新游即将报审或上线。		①TapTap的商业模式；
①全球化运营，在14个国家组建运营团队，来自于国内的收入仅占10%左右； ②核心SLG游戏《王国纪元》适配欧美玩家，已全球运营6年，研发成本约2-3亿元，已回收流水近200亿元（营业收入），因其合理利用玩家的对抗情绪，下载量、流水仍处在全球TOP10水平； ③高在手现金，低负债。	市净率1.23，处于近年最低值，资产中45%是现金。	②2021年利润大幅下滑

看了下有很多大厂游戏呀，应该也还行吧，建议你直接试玩一下，别人说的参考意义不大

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中国网络游戏产业终于在手游时代迎来高光时刻，自2015年起，中国便超越美国成为全球游戏市场规模最大的国家。但随着流量红利的消失，资本市场收紧，「躺着把钱赚」的好光景一去不复返。与此同时，网络黑灰产也盯上了这个高达3000亿元规模的市场，外挂、黑卡、小号、批量注册、误封等问题日益严峻。一边是竞争加剧的圈内市场，另一边是网络黑灰产的虎视眈眈，这便是外在光鲜的中国网络游戏产业，现如今最真实境遇。

虽然我国网络游戏产业发展比欧日韩晚，但是并不影响中国网游黑灰产在全球的影响力。从1999年的UO私服，到2020年的吃鸡外挂「出海」东南亚，「畅销」欧美，中国网游黑灰产早已「名声在外」。根据甲子光年黑产活跃行业占比数据显示，游戏行业以高达41%的占比，成为当前黑产最为活跃的行业之一。网游黑灰产已成为我国游戏行业一股可怕的势力，严重威胁着我国网游行业的健康发展。

网游黑灰产中，仅外挂一项年销售额就超20亿

二、网游黑灰产之典型案例

2.1 颠覆网游计时模式的传奇私服

进入2000年，中国游戏市场网游逐渐替代单机，传统盗版「线下分销」的市场也逐渐被线上资源所取代，当年令游戏厂商防不胜防的「盗版游戏碟」问题，最终成为历史。另一边，网络游戏收费给游戏厂商带来了巨额利润，那是游戏厂商躺着赚钱的时代。

时间来到2001年，盛大拿到《传奇Ⅱ》国内的独家代理权，凭借代理合同，浪潮、戴尔向盛大提供两个月服务器试用；而中国电信则为盛大提供了两个月测试期免费的带宽试用，分销商上海育碧负责代销盛大游戏点卡。

2002年7月，《传奇Ⅱ》同时在线人数突破50万，成为当时全球最大规模的网游。而通过卖点卡，盛大创造了3亿营收/1亿净利的神话。随着《传奇Ⅱ》的成功，在玩家之中，有一群人嗅到了商机：

作为泡菜游戏代表，玩家后期需要投入大量时间，而对于一部分人而言，除网费支出外，点卡成了一笔不小的开支；
装备爆率极低，稀有装备掉落几率低，所获得的虚拟价值逐渐不能满足玩家期望；
《传奇Ⅱ》从一二线城市渗透至三四五线城市，下沉市场在当时并未被游戏厂商关注。

于是，传奇私服出现了，当时全国不超过10家服务器。而后，由于当时韩方的疏漏，在不到两个月的时间内，《传奇Ⅱ》服务器端程序戏剧性地遭遇三次泄露。其中最为著名的是意大利早期《传奇》英文版服务器端安装程序源代码泄露，而网络黑灰产正是利用各种渠道获取到源代码，在网络上私设游戏服务器，传奇私服大门就此打开。

图片来源：某传奇私服发布站

2003年冬天，传奇私服在我国已初具规模，当时全国私服服务器达到上千台！也正是从这一年开始，传奇私服开始成为盛大的巨大竞争对手！而后两年，传奇私服更是以惊人的速度发展，每天开区就高达600左右。

2005年11月，盛大宣布自主研发的网游《传奇世界》将于12月2日永久免费。一方面，面对以低廉的收费（有的甚至免费）、高效的练级速度著称的私服冲击，盛大希望通过全面免费，夺回被私服截流的玩家；另一方面，网游市场竞争日益加剧，《传奇》的营收开始出现下滑，盛大希望通过免费策略，延长游戏的寿命。

2006年9月，盛大开出 800万元的高额赏金，希望通过免费+高额赏金的组合拳，打击传奇私服。但收效甚微，传奇私服仍然以平均每年近50%的速度疯狂增长。并且，在免费策略下，盛大开始通过卖道具收费，而这个模式跟私服卖装备、卖会员、卖级别的方式极为相近，如此一来，私服对盛大营收的威胁变得更加直接。

据内部人士透露，从当初引入中国，到现在二十年的时间里，私服已经发展成为一个不可抹杀的行业。仅以传奇私服为例，国内从事开发和建设的人不下10万，从事私服管理的人（GM）接近50万。从业人员所做的工作有：服务端（通常所说的版本）、客户端、传奇私服登陆器、传奇私服外挂、网站、服务器等，而端游/页游/H5 等类私服传奇游戏的市场规模，已超过100亿元。

2.2 外挂挑起网游史上最严重封号事件

关于游戏外挂，我们曾经在一文中对外挂产业链做过一次调查。作为「寄生」于游戏产业的群体，游戏外挂已经形成完整的产业链，涉及多个黑色产业，分工精细。而在中国网络游戏历史上，游戏厂商与外挂最为惨烈的一次对抗，当属网游《精灵》十万封号事件。

2002年6月15日，网易代理的《精灵》在国内开始公测。在当时2D游戏的《传奇》异常火爆的时代，《精灵》以3D网游的新面貌展示在玩家面前，一时间玩家蜂拥而至，人满为患。正当网易一边加紧添加新服务器，一边美滋滋卖点卡的时候，外挂来了。

在当时，韩国「泡菜网游」大量半成品输出国内的背景下，《精灵》已算是良心之作。但是，韩国网游普遍没做好防外挂措施，《精灵》更是被业内人士评为防外挂做的最糟糕的游戏，很快《精灵》沦陷。

玩家可以用外挂修改经验，等级、装备……想啥改啥。更夸张的是，《精灵》当时最大的BUG，就是能用「金山游侠」在本地对客户端资源进行修改，轻松将装备调到满级。也就是说，玩家甚至不需要用挂就能修改游戏关键指标，而「金山游侠」还只是单机修改器......

2004年8月4日，网易发出爆炸性通知：由于外挂问题，《精灵》将停服3天，专门进行外挂整治。同年10月，在没有提前通知玩家用户的前提下，《精灵》运营小组对10万玩家账号进行了封号或是降为初始等级的处理。由于影响过大，当时多家平面媒体对此事件也进行了报道。

2005年4月1日，网易精灵官网发布公告：《精灵》中国服务器永久关闭。

最后时刻，《精灵》玩家彼此道别

2.3 手游时代刷出来的爆款与黑卡退费

2011年12月，英国游戏设计师威尔·卢顿（Will Luton）在推特上称，一款叫做《胡莱三国》的中国游戏在英国App Store排行榜上升至第三位。奇怪的是，这款游戏并未针对英国市场进行本土化，游戏的介绍完全为中文，下面还有一位用户评论称：“我刚发现自己被这款游戏收走了69.99美元，可我从没玩过这款游戏，也从没听说过它。”

两个多月后，英国手机游戏网站报道称，《胡莱三国》在大洋彼岸的美国也飙升至App Store排行榜的第三位。此外，来自中国的另两款游戏——《掌上三国》和《快乐棋牌》——分别冲至第11位和第59位。在这三款游戏的用户评论中，有不少人投诉，称自己从未下载过该游戏，也从未内购过，却被莫名其妙地扣了一笔钱。

而这背后，就是手游刷量与黑卡问题的集中表现：

手游「刷量」，与淘宝「刷单」类似，一些急功近利的手游开发者，为了以相对低廉的成本获得市场和资本的关注，通过「刷量」工作室的操作，刷排名、刷流量、刷五星、刷好评，或是针对竞争对手刷一星、刷恶评。从而实现在短时间内获取较高排名与曝光，并拉开竞争对手差距的作弊手段。这些毫无诚信可言的行为，不仅扰乱了市场秩序，更对整个手游行业的生态环境造成了恶劣影响。
「黑卡」即来源不明的信用卡，其背后往往是破解或盗取他人信用卡信息的网络黑产。在App Store中国区尚未使用人民币支付之前，用户购买游戏或在游戏中内购道具必须使用双币信用卡。由于支付不便，加之贪图便宜的心理，部分用户会选择低价购买绑定「黑卡」的iTunes账号，进行消费。另一方面，游戏本身在设计时将刺激用户消费凌驾于游戏性之上的做法，也是人民币支付开通后「黑卡」仍大量存在的原因之一。

App Store 遭遇「黑卡」欺诈的用户评论

2011年，有媒体报道，某热门手游产品的坏账率达到80%，这意味着，100元的销售收入，开发者最终拿到手的只有8元。大量的信用卡盗刷行为让手游开发商欲哭无泪，苹果接到卡主投诉并核实后，会将被盗刷的款项退回用户，但是开发商虽然发生了交易，却无法从App Store拿到分成。「黑卡」导致国外开发商彻底放弃中国市场，中国的开发商因为得不到应有的收入而死掉。而「黑卡」问题已经引发国外众多媒体关注，经过《纽约时报》等主流媒体的报道，中国的国家形象也遭到极大的损害。

2.4 游戏账户安全之盗号洗号

游戏盗号是很多玩家都经历过的悲惨遭遇，花费了很多钱的游戏账号很容易就被盗取，而且防不胜防。从「出信」到「洗信」、卖号，游戏盗号这项黑色产业现在已经逐渐形成了完整的利益链条和技术链条，每个环节都有专人负责。而据业内人士介绍，一个黑产从业人员往往掌握着七八千万条账号信息。

「出信」（盗取游戏账号信息），行内黑话来说，意为盗取游戏玩家账号信息。所谓「信」，指的就是游戏玩家账号密码等信息。这个领域又涉及到撞库、拖库、钓鱼、种马（木马）等等手段。

在网络黑市上，1000条游戏账号信息通常能卖到300—500元，具体价格会根据游戏和账号类型的不同有所浮动，越是火爆的游戏账号越值钱。其中业内人士表示，“这里面，QQ的账号密码信息（信封号）属于里面最值钱的，因为现在好多人一个QQ号能登很多游戏。”

「洗信」（转移账号内虚拟财产），游戏账号被盗后，这些信息会被层层转手，里面的游戏币、装备等虚拟财产也会被迅速转出变卖。这就是行内所说的「洗信」，也是盗号产业链中利润相对丰厚的一环。

据扬子晚报报道，2017年1月，南京警方挡获一名专职从事盗号「洗装备」的嫌疑人游某。据警方调查，游某凭借收购贩卖被盗游戏账号里的装备，从中赚取高额利润。一个月的交易量最少有10多万元，多的时候能达到20多万元，案发后游某因涉嫌盗窃被刑事拘留。

除游戏用户外，最大的受害者还是游戏厂商。腾讯，盛大，网易，巨人这些游戏巨头每年都会抓不少人，但是因为丑事不出门，一般游戏商都不会公开。但就是这样，还是遏制不了黑产人员的前赴后继。

有一段时间，盗号工作室直接在个站投放盗号广告，最常见的手段就是，我们上一个网站，右下角一个看上去是QQ的窗口，一个美女跟你聊天，你想看她信息或照片，要求你输入QQ帐号和密码，有没有很熟悉？

就是这么简单的一个东西，当年一度在不少大网站都挂过，每天都是几万几十万的号码被盗，被洗劫。盗号产业化，除了洗劫游戏装备，还有骗好友汇款，企业诈骗等。除了这些手段，还有外挂盗号，此外还有撞库攻击。

自2000年，中国网络游戏正式起步，到如今的二十年里，游戏厂商与网游黑灰产的斗争一刻都未停止过：

针对传奇私服问题，盛趣游戏（前身盛大）通过授权第三方公司维权的形式，触达并规范私服市场。盛趣通过此种形式，向私服经营者收取版权金并参与分成；
针对外挂问题，网易吸取了《精灵》的经验，走上了独立自研的道路。从而创造了西游系列神话，一方面独立自研，基于游戏的逻辑强化对抗能力；另一方面，将「外挂」元素做进游戏里，逐渐挤压外挂生存空间；
而针对刷量问题，当前最有效的方式为，多平台监测+部署验证码+限量定量+地域限制等多维度对抗；而黑卡问题，游戏开发者除了寄望于苹果官方更严格的审核信用卡信息外，分析用户的常用设备以及用户日常的游戏记录，也能起到一定效果；
而针对盗号洗号问题，游戏厂商与网络黑产的斗争也在不断升级。从异地监控系统到密保卡，从动态密码到双重验证，在网络黑产盗号日益猖獗的当下，游戏厂商防御也在不断升级。

只要利益存在，网游黑灰产的攻击就会一直提升与强化，博弈仍将继续。

中国网络游戏二十年，也是游戏厂商与网游黑灰产斗争的二十年。我们欣喜的看到，越来越多的游戏厂商开始重视玩家的体验与资产安全，类似「反网络黑灰产联盟」这样的组织越来越多的涌现，网络游戏的安全与体验，无疑成为游戏厂商保持行业竞争力的核心。

而作为深耕交互安全领域的安全厂商，极验在游戏领域针对账号类攻击、渠道刷量、误封以及群控养号等问题，有着丰富的防御与治理经验。自2016年牵手游戏行业，极验与游戏行业已经一起走过了5个年头，并先后成功服务包括米哈游、哔哩哔哩、西山居、莉莉丝、鹰角等一批国内优秀的游戏企业，为全球玩家带来更安全与更便捷的游戏体验。我们也将在下一篇：游戏行业解决方案 | 护航全球千万游戏玩家安全体验的文章中，与大家分享五年来，极验在游戏领域的工作与沉淀，敬请期待。